從 Howey Test 維度來看,UNI 很容易被認定爲證券。

原文標題:《SEC 很有可能起訴 UNI》
撰文:谷燕西,美國力研諮詢公司創始人、區塊鏈和加密數字資產行業的研究和從業者

Uniswap 項目方最近發行了它的代幣 UNI。鑑於這個代幣的性質,發行方式,發行對象,以及 UNI 的美國持有用戶不少於 2000 人,我認爲它很有可能成爲 SEC 起訴的對象。

UNI 的性質

按照美國對證券產品定義的 Howey Test 的幾個維度,如果持有者是未來盈利爲預期,並且是通過一個普通企業 (common enterprise) 的努力而達到這個產品的升值,那麼這個產品就應該被定義爲證券,其運作方式也應該按照證券的監管條例來運行。

Uniswap 是通過一個團隊來開發上線的。此前這個項目也獲得了資方的投資支持。而且後期的經營繼續開發,依然會有團隊負責。UNI 分配計劃中的一部分是分給了經營開發團隊和投資者,並且專門預留一部分給未來的員工。所以 UNI 的背後實際上是可以認定爲有一個普通企業來努力的。

在 UNI 的獲得過程中,用戶是通過參與,並且是實際上是通過投入資金的方式進行參與,儘管不是直接的投資,但也是通過投入資金來獲得 UNI 的。而且獲得 UNI 的目的是爲了未來的升值預期。所以至少是在 Howey Test 的這兩個維度中,UNI 是滿足證券產品的定義的。如果 UNI 被認爲是證券,那麼它此後的相關的一系列運作都是不符合證券法的要求的。

除了以上按照證券定義來分析 UNI 屬性之外,UNI 的其它特點也使得它更像一個證券。UNI 的權益包括分紅權和投票權。這同股票中包含的權益只差一個所有權。另外,UNI 已經在在多箇中心化撮合交易平臺進行交易,其交易方式同股票一樣。

同以太坊和 Telegram 相比

在所有的加密數字貨幣當中, SEC 只認爲比特幣和以太坊不屬於證券型產品。對其它的加密數字貨幣,SEC 從未做過明確的表態。以太幣是作爲一個工具型代幣設計出來的。支持以太坊開發的資金籌集過程可以認爲是產品的預售過程。而且以太幣確實有具有工具型的屬性,是實際上在以太坊的運作過程中需要使用的。所以從這些角度來看,以太幣可以認爲是工具型通證(Utility Token),而不是證券型通證(Security Token)。 SEC 因此完全可以認定以太幣不是證券型產品,因此自然不屬於它的監管範圍之內。

SEC 在 2019 年 10 月初對 Telegram 發起了訴訟,認爲 Telegram 的代幣 GRAM 屬於證券,但其運作違反了證券法,因此要求法庭禁止 GRAM 在美國市場以及在全球範圍內的發行。 SEC 贏得了這場訴訟,GRAM 最終沒有發行出來,其所募集的資金也退還給了投資者。而 Telegram 項目的資金募集過程是按照美國的 Reg D 的方式進行的。其項目的經營方力圖在合規的範圍內完成其底層公鏈的開發,並在投資者投資獲得 GRAM 一年之後,並且是在底層公鏈上線之後纔開始分發 GRAM。但是儘管如此, SEC 還是認定 GRAM 的運作違反了美國的證券法。現在 UNI 產品的本身就很容易被認定爲是一個證券型產品,因此就很容易被 SEC 來起訴。

SEC 是否起訴一個項目的考慮

SEC 是否起訴一個項目的一個重要考慮是這個項目對美國證券市場的影響。在 2019 年,它選擇了同 EOS 進行庭外和解。這是因爲 EOS 的資金募集過程以及運作主要是在美國海外,對美國證券市場的影響很小。因此,儘管 EOS 項目本身在很多方面違反美國的證券法,但是 SEC 還是採取了庭外解決的方式。

與此相比,SEC 選擇起訴 Telegram。這是因爲 Telegram 發行了約 29 億枚的數字通證。其中的 10 億在私募階段賣給了美國的 39 名投資者。而初始投資者購買的目的一定是預期盈利。因此早期的投資者實際上是起了承銷商的作用。如果允許 GRAM 自由發行,由於其底層基於區塊鏈以及市場中有高度流動性的數字通證交易平臺,那麼這些 GRAM 通證就會充斥美國市場。這些證券性的產品因此就會在沒有按照證券法運作的前提下在美國市場中流通。而這是 SEC 絕不允許的。

UNI 現在已經發行流通到美國市場,已經在中心化的交易平臺進行交易。如果 SEC 不採取措施禁止 UNI 的流通,那麼此後就會有更多的類似 UNI 的數字通證在美國市場中流通。另外,由於這樣的數字通證的產生和流向市場的速度非常快,所以如果 SEC 不很快採取行動,那麼它在此方面的監管以後就很難見效了。