DeFi 協議的 DAO 需要將其資本化,來保證其不僅能夠可持續地運營下去,且可以不斷地投資於其未來的發展增長。

原文標題:《如何運營一個可持續發展的 DAO | 律動研究院談治理系列四
撰文:Yuan Han Li
翻譯:區塊律動

鏈上協議與傳統公司一樣,在發展初期都面臨自行造血困難的窘境。源源不斷的現金流是維持任何系統可持續發展的關鍵,然而在步入成熟期前,一筆儲備資產是決定其能否更好地活下去的關鍵。當然,建立在某系統之上的協議與傳統公司的不同之處在於,若不考慮迭代更新,協議的固定運營成本可忽略不計。

本文出自 Blockchain Capital,文中詳細闡述了能夠讓協議可持續發展的協議金庫運營模式及策略。

律動 BlockBeats 對原文進行了翻譯:

本指南及建議針對可用於管理 DeFi 協議 DAO 的資產負債表及金庫的各類工具。

儘管本文爲經過大量刪節的版本,但包含了報告中的許多關鍵內容,更多可用工具及其風險的詳細評估可在 完整報告 中查看。

任何協議 DAO 的目的都是持久地管理及治理該協議。因此,協議的 DAO 需要將其資本化,來保證其不僅能夠可持續地運營下去,且可以不斷地投資於其未來的發展增長——這與傳統公司考慮自身資本化的方式並無不同。與傳統公司使用留存收益、股權和債務爲自身融資一樣,協議的 DAO 也有類似的選擇:

  • 協議的留存收益以及來自協議金庫資產的非運營性收入

  • 出售協議原生資產換取穩定幣 /ETH/BTC

  • 借入債務

如下圖所示,許多 DeFi 協議的 DAO 幾乎將所有金庫資產都以其原生代幣的形式進行持有。由於協議的運營費用以美元 / 法幣進行計價,當熊市到來時可能會迫使 DAO 以極低的「甩賣」價格出售其原生代幣,以保持其正常運營。因此,協議的 DAO 應該有多種產生收入現金流(即協議收入和投資收益)的方式,以支撐其運營費用;但是由於金庫需要有一個資產基礎來產生收益 / 非運營性收入,所以 DAO 應該考慮進行代幣銷售或發行債務來獲得這個資產基礎。

如何運營 DAO 以實現 DeFi 協議的可持續發展?圖一 .2021 年 6 月 11 日數據

留存收益

DAO 有兩個產出可留存收益的途徑:協議收入和非運營性收入(即投資回報)。

儘管許多 DeFi 項目現在明白將價值累積作爲代幣經濟中一部分的重要性,但並非所有 DAO 都會將協議產生的費用 / 收入進行留存。例如 Aave、Yearn、BadgerDAO 和 Index Coop 都會將協議收入保留在其 DAO 的金庫中,但 Sushi、Compound、Uniswap 和 Maker 目前就不會這樣做。與任何高增長公司(實際上是「大發現時代」以來的任何公司)類似,當投資於核心業務的投資回報率高於資本成本時,向股東支付「股息」是不合理的。此外,DAO 還應該仔細考慮他們收入的組成結構:Aave 和 Yearn 的大部分收入來自於生息穩定幣,而 Index Coop 的收入大部分來自於他們的高風險產品(例如 DPI 和 ETH/BTC 的槓桿「ETF」)。因此,DAO 至少應該保留協議收入的一部分,並仔細考慮這部分收入的組成結構。

特別是當考慮到許多 DAO 的金庫規模時,有些 DAO 收入的很大一部分很可能來自於非運營性收入 / 投資回報(至少在協議成熟之前)。這就像傳統公司投資於各種不同風險程度的資產(從無風險國債和高評級債券到高風險併購及風投),DAO 可對類似的不同鏈上資產類別進行參考,將金庫的資產負債表多樣化爲:

如何運營 DAO 以實現 DeFi 協議的可持續發展?

目前,即使是一些頭部協議也無法產出足夠的收入來支付協議的運營費用(審計、對貢獻者的工資 / 付款、營銷等)。例如,即使將流動性挖礦這類非運營收入記入,Yearn 仍處於 虧損狀態。因此,僅保留協議收入可能不足以爲協議運營提供足夠資金(至少在這些協議成熟之前)。這意味着 DAO 可能需要籌集額外的資金來獲得足夠大的資產基礎,以產生收益回報——這也爲應該剝離出多少金庫資產提供了指導性意見:假設在合理且低風險的投資回報率情況下,我們可反推出所需的非原生資產作爲投資本金的體量。一旦 DAO 建立了其儲備資產的頭寸,他們就可以根據其風險偏好評估多種投資工具,並決定資產配置策略,以最大限度地減少資產相關性和不同維度的風險。

通過代幣銷售募集資金

代幣銷售是將資產負債表多樣化及建立儲備資產頭寸的最佳途徑。但 DAO 只有少數幾種代幣銷售的方式:

  • 在公開市場以市價進行銷售;但這可能對代幣價格十分不利。

  • 向戰略一致的投資者 進行 OTC 銷售(可協商對應折扣、鎖倉期等);然而,此類交易的最終售賣條款可能會引發其他持幣者的不滿,並且挑選出可以成爲 DAO 長期合作伙伴的戰略投資者是十分困難的事情。

  • 拍賣(可將一組買家列入白名單並實行鎖倉機制,或引用 KPI 期權模型);然而,拍賣機制需要精心設計,但如果機制過於複雜可能會對於拍賣的宣傳推廣不利。

  • 金融工程(例如,購入備兌看漲期權、限制浮動量、持有期貨 / 遠期 / 永續的空頭倉位);然而,這些期權最終仍會在某個時點對代幣價格產生影響,而且通常越「清奇」的策略所需向 OTC 支付的費用就越高(至少在 DeFi 衍生品賽道真正成熟之前)。

因此,DAO 應該仔細評估他們的具體需求,以決定哪種方案最適合他們。例如,某 DAO 可能最終決定採用 2 和 3 的組合型方案來引入一批爲協議增值的投資者,並同時激勵現有的持幣者。

舉債融資

與傳統金融一樣,舉債是另一種替代方案,並且可能是一種比稀釋代幣銷售更低成本的融資形式。因此,對於那些金庫現金流可償債能力強的 DAO 來說,舉債可被視爲代幣銷售的替代融資方案。

目前,DeFi 中的借貸只能進行超額抵押。儘管如此,絕大多數 DAO 直接使用 Compound/Aave/Maker 開立債務頭寸——即使可以在 CREAM 或 Unit Protocol 等平臺上可以找到 DAO 的原生代幣,該代幣的借貸能力 / 債務上限也可能無法滿足 DAO 的資金需求。因此,大多數希望舉債的 DAO 只能通過發行債券(零息且超額抵押;例如 UMA 的 yield-dollars)或可轉債(例如 UMA 的 Range Tokens),隨後進行拍賣後變現成穩定幣。

儘管市面上有無抵押借貸的選擇(例如,CREAM 的 Iron Bank),但這對於絕大多數 DeFi 協議來說並非可選項。即使對於那些少數被批准的 CREAM 的 Iron Bank 合格借款人來說,這些貸款也有信用額度,且這些貸款僅旨在用於短期的流動性挖礦,而並非用於 DAO 的長期運營 / 資本支出。雖沒有什麼能阻止協議發行無擔保債券並進行拍賣,且承諾向債券持有人空投利息,但這種無償還保證下發行的信貸是不太可能成爲常態的。例如,儘管 TradFi 債權人可以對債務公司啓動止贖程序,正如美國 7/11 破產法案中規定,但 DeFi 協議中沒有任何相關法案規定。因此,除非出現一套健全的鏈上「破產」流程,或出現一套保障債權人利益的正規措施,DAO 或許無法實現部分抵押 / 無抵押借貸。

總結

鑑於 DeFi 的 DAO 需要對其協議提供永久支持,根據收入 / 支出來管理其資產負債表是一項至關重要的任務。大多數協議的 DAO 目前僅在其資產負債表上持有其原生代幣。鑑於加密貨幣的波動性,這可能意味着 DAO 需要被迫在熊市期間(以不合適的價格)出售其原生代幣,以維持其運營。因此,DAO 應該首先確保他們有一個以儲備資產爲本位的收入現金流,如果收入不足以支付運營費用時,DAO 應該考慮使用代幣銷售 / 舉債等形式募集額外的儲備資產。這樣做將爲協議的 DAO 在資產負債表上提供大量的儲備資產基礎,以保證充足額外的非運營性收入及投資回報,以作爲極端情況下的「緩衝」。遵循這樣的劇本,任何 DAO 都將會有更佳的財務狀況,即使在多年的熊市期間也能維持其協議的正常運營。

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