BitMEX 創始人 Arthur Hayes 認爲,如果 CeFi 體系 0.5% 的交易量被轉移到以太坊生態,ETH 的價格將增長 10 倍。

原文標題:《BitMEX 創始人:如何給以太坊的未來估值?| 鏈捕手》
撰文:Arthur Hayes,BitMEX 創始人
編譯:Alyson

如何爲以太坊網絡估值一直都是行業性難題,近日 BitMEX 創始人 Arthur Hayes 撰文談及這一問題。

在這篇文章中,Arthur Hayes 通過估算傳統金融服務向用戶收取的費用總額,以及以太坊 DeFi 可能從 CeFi 手中搶奪的市場份額,來估算以太坊網絡生態的價值。

他的結論是,假設 CeFi 體系 0.5% 的交易量被轉移到以太坊生態系統,ETH 的價格將比目前水平升值 10 倍。爲了進一步呈現該文章的邏輯思路,鏈捕手對該文進行了翻譯並做出不影響原意的編輯。

BitMEX 創始人:如何給以太坊的未來估值?| 鏈捕手

人類圍繞生存傾向於尋找方方面面的捷徑。在金融市場的背景下,每個人都希望找到專家、一手訊息或私募輪項目。如果總是這樣,將導致短暫的、無風險的、超出平均水平的病態狀況。

從本質上講,我們都知道上述捷徑是有很大風險,但是人們還是會冒着風險追逐它——我不斷被問到「我應該買哪些幣」、「現在是購買的好時機嗎」、「能否提供一些技術分析」等等,然而即便是我最親密的朋友,我也不會給出任何意見,以免他們誤認爲我是先知。

我最近成爲新加坡超級聯賽 Tampines Rovers 足球俱樂部的贊助商。一些足球運動員對加密貨幣很感興趣,有一天在午餐時間他們向我請教了一些問題。這當中有三名玩家都曾涉足加密貨幣交易,並獲得了或多或少的收益,但他們也同樣問了我上面提到的一系列問題,希望我能在兩個小時的午餐時間裏告訴他們財富密碼。

不幸的是,我讓他們失望了,反而問了他們很多問題。讓他們思考爲什麼要投資、交易?打算投入多少時間?以及風險承受能力如何?這篇文章的靈感來自於——當時我詢問他們中是否有人讀過比特幣白皮書時,沒有一個人回答是肯定的

白皮書之所以重要並不是因爲我是比特幣研究員,而是因爲幾乎所有區塊鏈項目都借鑑了白皮書中的概念,並將其作爲基準。一些項目可能不直接借用比特幣的白皮書,而是模仿其它採用了比特幣白皮書概念的項目。作爲一個經驗法則,幾乎每個區塊鏈或加密項目都採用了先前項目中的一些成功且經過驗證的概念,模仿它們或嘗試在其基礎上進行開拓

當然,也有些不做實事的項目在表面上模仿得很差,但他們也擁有一個囊括所有加密詞彙的漂亮網站,而如果你真的花時間去閱讀他們的白皮書的話,那你應該能夠立即識別出它是一個山寨項目 (通常是因爲它要麼是胡亂堆砌的複製版本,要麼就是完全不知所云)。

比特幣之後的 1000 個項目就是進行模仿,然後改進。雖然以太坊在很多方面模仿了比特幣,但是它在技術上提供了一個實質性的改進,極大地擴展了比特幣技術的潛在應用場景。難道你不希望在前幾年預售的時候買一些 ETH 嗎?我知道我會,雖然我在早期的時候公開說這是一個垃圾幣。最終,任何新項目都需要回答以下基本問題,以最大限度地增加成功的機會:

  • 爲什麼我們此刻會在這個神奇的互聯網貨幣系統中進行交易?
  • 我們希望實現什麼?
  • 我們正在努力改進或取代的現行金融體系是怎樣的?

如果你對「爲什麼」和「怎麼做」沒有一個深刻見解,那你就無法區分事實和虛構。隨着數字貨幣越來越被人們所熟知,沒有對其本質有一個宏觀且全面的瞭解,你將不會知曉搜索引擎和推廣內容在宣傳虛假數字貨幣中的作用,最終往往會輕易掉進陷阱。

實際上,我在 2021 年寫的文章在本質上比以往更具哲學性,很少去研究項目可行性。這是因爲如果不首先理解爲什麼數字資產可能會對我們現有的金融體系造成致命衝擊,你就永遠不會擁有當自己的資產在熊市中下跌 90% 仍然持有 ,繼而在牛市中上升 10 倍的信念

如果你 2017 年以 2 萬美元的高價購買比特幣,到 2018 年底,你的資產下跌了近 90% 。但是如果堅持到今天,你的投資總體增長了 3 倍,仍然高於美聯儲資產負債表的增長率。所以我會不斷提醒大家,要超越的指標是現有貨幣的通脹。如果你沒有信念,那你就輸了。

整個去中心化金融運動的目標是建立一個點對點的貨幣系統,在沒有一個集中的、可信的把關人的情況下,將貨幣從一個點轉移到另一個點。這篇文章的重點是在高層次審視爲我們盲目相信的金融體系而繳納的各個方面的智商稅。如果我們想象一種未來,一些去中心化的數字貨幣可以取代一箇中心化壟斷集團的部分需求,那麼目前的加密市場將有多少上行空間?

銀行系統

讓我們從一些圖表開始,這些圖表顯示了市場對傳統銀行業務模型的看法。

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這是代表美國主要商業銀行的 KBW 銀行指數的最新圖表。正如你所看到的,在 2007 年達到頂峯之後,它最近才重新恢復到歷史高點。美聯儲已經採取了一切措施來拯救那些大到不能倒的銀行,而這些銀行仍然花了 14 年時間才恢復 2007 年的高點

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這是代表歐洲主要銀行的 EuroStoxx 銀行的最新指數圖表。這張圖表顯示它們比 2007 年達到的最高值整整降低了 80%。

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這是 CSI300 銀行業的指數圖表。中國的主要銀行仍較 2008 年的高點下跌了 20%。國有企業是中國公認的商業模式。然而,即使在政府的幫助下,這些銀行仍然沒有超出它們的能力。

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日本與中國相比,情況也好不到哪裏去。東證指數與 1989 年的高點相比下降了 90% 以上。

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這是來自印度的 Nifty 銀行指數圖表。我從來沒有想到印度的銀行會有這麼好的表現。當人口統計數據站在你這邊時,不管多麼努力,都很難搞砸你的銀行系統。印度有 A+的工作表現,希望這種價格表現能夠繼續下去。

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另一方面,即使在 2000 年的泡沫破滅之後,科技領頭羊今天仍然處於指數級別的高位。鑑於集成電路和半導體是我們賴以生存的技術基石,臺灣半導體 (TSMC 和 2330 TT) 的圖表代表了創新的進程。

那些將利潤私有化、將損失社會化的銀行並沒有讓股東們富裕起來,這太可悲了。如果他們採用了過去十年中我們從未見過的技術創新,那麼他們將更容易看到像臺積電和其他技術領頭羊一樣的指數級增長。

股票市場正在吶喊,傳統的銀行業務模式正在被打破,重要的是未來有什麼東西可以令人信服地取代它。銀行提供的每一種產品和服務都可以通過一個由區塊鏈支持的去中心化服務進行復制和改進。我相信這種複製可以在宏觀層面上以較低成本來實現,但這仍有待討論。我預計在不久的將來會出現一些經驗證據。

傳統銀行註定要成爲全球嬰兒潮一代(特指 1946 年至 1964 年)的主要服務公司,他們相對富裕但又無法理解數字金融。我的母親寧願冒着感染新冠病毒的風險去一家實體銀行,也不願意學習如何使用網上銀行,這種情況並不只有她一人。這項業務仍然有數十億美元的費用收入,但它絕對不是一個還在增長的市場份額。

以下是銀行提供的常見服務及去中心化金融(DeFi)中對等服務的示例:

儲蓄賬戶——銀行用來支付你利息的賬戶

這就相當於在 DeFi 借貸平臺上質押穩定幣獲得收益。例如,如果你持有 USDT (與美元的兌換率爲 1:1),則可以將其抵押在 Compound 上並獲得收益。作爲獎勵,你將獲得 COMP 代幣。

支票賬戶——銀行允許你按需提取餘額以支付東西的賬戶

相當於 DeFi 中持有任何加密貨幣的數字錢包。你可以隨時使用你的財產而不需要任何人的許可。出於各種原因,銀行可以拒絕你使用辛苦賺來的錢。但是,只要你連接到互聯網,就可以使用去中心化的功能。

貸款——銀行將收取利息以借錢給你購買各種東西

問題在於,銀行通常會根據非貨幣因素(例如種族)對信貸有不同的定價。這給人留下這樣的印象 : 某些羣體受到了限制,即使他們能得到貸款,也必須支付比其他羣體更高的信貸成本。

此外,在這個全球企業社會化的時代,大型實體基本能實現免費借貸,而中小企業在許多情況下被排除在商業信貸市場之外。這就激起了對銀行的衆怒,因爲銀行本應成爲生產性企業的信貸渠道。

在 DeFi 中,目前大部分貸款處於負槓桿狀態,並且存在過度抵押,負槓桿意味着你下放的抵押品多於借款。此外,對信貸的唯一真正需求來自投機者和礦工。在這一領域,傳統銀行體系儘管存在缺陷,但仍然比 DeFi 做得更好。

信託服務——銀行履行的一個非常重要的職能,以證明你個人或企業的某些情況

他們可以根據你在銀行的存款歷史證明你有一定的淨資產,他們可以證明你有一份收入豐厚的工作以及你的工資總額,他們還可以提供一個地址證明,證明你的賬戶對賬單寄到了哪裏。許多這些服務都是有代價的,你必須付出代價才能向他人證明你的個人信息。

在 DeFi 中,發行在公鏈上的資產在大多數情況下可以免費進行獨立驗證。如果你的收入是以數字資產的形式獲得的,那麼證明你的收入是多少就很容易了。就地址證明和其他 PII (個人身份信息)而言,許多項目正致力於創建一個共享的 PII 安全數據庫,其他服務可以調用這個數據庫來驗證你的身份。

我們每年向最大的金融機構支付多少「稅」以執行這些服務?我分析了以下收入:

  • KBW 銀行業指數(美國重點銀行)
  • EuroStoxx 銀行業指數(歐盟重點銀行)
  • CSI300 銀行業指數(中國重點銀行)
  • 東證銀行指數(日本重點銀行)
  • Nifty Banking Index (印度重點銀行)

我查看最高收入的原因是,這實際上是我們作爲客戶爲這些服務支付的「稅」額。

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2020 年,全球用戶支付給這些機構的稅款總額爲 2.68 萬億美元,這是全球 GDP 的 2%至 3%。任何減少稅收的能力,同時允許更多的人和公司獲得良好的金融服務,都是對人類的淨利益。

顯然,對於那些能夠在促進這些節約的協議面前,並且還能找到合適策略的投機者來 說,這是跑贏法定貨幣貶值的巨大機會

消除審計

公司爲什麼需要審覈?任何與來自銀行、證券監管機構甚至是員工的公司進行互動的人都想知道賬簿是否合理。因此,審計公司收取費用以覈實其客戶產生的會計報表的真實性。

在理想的將來,所有資金流都將在公鏈上發生。想象一下,你是馬來西亞的榴蓮農民,並且在網上出售了貓山王。你唯一接受的付款是 USDT,你所有的農用物料供應商也可以接受 USDT 的付款,這意味着你可以驗證所售出的每種水果的付款額和收益,不再需要向獨立的第三方購買服務。

我聽一些人說,三重記賬法使所有的專業會計和審計公司都過時了。這些公司沒有理由再收取這種「信託稅」。

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我查看了 E&Y、普華永道、畢馬威和德勤這四大會計師事務所從審計和會計服務獲得的費用。2020 年,我們向這些 bean 櫃檯支付了 870.9 億美元的稅款。未來該數字將爲零,而會計報表將變得完全準確。就這麼簡單。

比率

以太坊是最發達的去中心化智能合約網絡,即使使用它目前的 Gas 費是天文數字,但這也是一個好產品。

生活中沒有什麼是免費的,而在加密資本市場上這是雙重事實。以太坊網絡上的每項操作都需要付費,我們可以將其視爲保持網絡正常運行的收入,或者是消費者爲使用 ERC-20 DApps 支持的產品和服務而支付的稅款。

我正在使用在 Glassnode 上收集的事務數據,並繪製了以太坊網絡在過去四年收入倍數,我看這個指標的原因是這是我們使用這些網絡所要付出的代價。

任何使用這些協議的 DApp 用戶都必須付費才能利用網絡,任何 DApp 收取的費用都超過了使用基本層協議的費用,這些費用將與某些自然價格競爭,這在不久的將來我們才能觀察到。使用傳統金融信託中介所收取的所有費用中的一部分將來可能會歸入這些網絡。

顯然,DeFi 旨在以更低的成本改善服務,因此我們不能假定 CeFi 世界中花費的所有資金都直接轉化爲基本協議及其啓用的 DApp 的收益。因此,讓我們僅從較高基準的角度來看待爲什麼這是一個如此驚人的機會。

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以上是 ETH 價格與收入的時間序列圖表,其中收入定義爲不包括礦工區塊獎勵的交易費用。這張圖表涵蓋了過去 4 年,最初的峯值與 2017 年的 ICO 熱潮一致。

兩個圖表的 Y 軸都是對數比例的,因此我們可以真正瞭解時間序列數據的指數性質。最有趣的是,隨着 ETH 價格創下新高,其價格 / 收入比處於歷史區間的低端

如果你是均值迴歸的追隨者,請考慮以下幾點:

  • 2021 年 4 月 10 日價格 / 收入:98

  • 價格 / 收入比的平均值:1528

  • 價格 / 收入比的中間值:430

  • 標準差:3939

  • 2021 年 4 月 10 日 ETH/ 美元價格:2071

  • 中位數恢復後的價格:9054

  • 平均數恢復後的價格:32143

這些都是基於樂觀分析的統計數據,這並不意味着它會發生,但它表明,如果這些數據與大型樣本數據表現一致,那麼達到這些水平並不是不可能的。

以太坊是一臺去中心化的計算機,計算能力需要花錢。建立在以太坊上的 DeFi 應用程序越有用,用戶逃離貪婪的 CeFi 平臺需要支付的費用就越多, 目前價格 / 收入比接近 100,處於其區間的低端

該比率是一個回溯性的衡量標準。以下是 ETH 從 2020 年 4 月到現在的價格 / 收入統計數據:

  • 最低: 86

  • 最多: 608

  • 中位數: 169

  • 平均值: 255

  • 標準差: 168

讓我們用中位數作爲以太坊網絡價值的前瞻性近似值,並假設以太坊能夠獲取銀行和四大審計公司 5 年平均收益的一定比例。除了以太坊基礎層協議產生的使用費外,位於最上方的 DApp 還將收取一些使用其服務的費用。因此,我們必須要假設以太坊與 DApp 實際產生的金額較小。

下表描述了一種假設情況,其中在接下來的 12 個月中,一定百分比的收入將從中心化服務轉移到去中心化服務。

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這些數字相當非同尋常,但由於這是對一個不確定未來的非常粗略、較高基準的背景分析,它不太可能完全準確。假設 0.5% 的交易數量被轉移到以太坊生態系統,ETH 的價格將比目前水平升值 10 倍; 假設轉移比例爲 0.1%,ETH 價格將翻一番

我非常確定 DeFi 可以從 CeFi 中奪走至少 0.50%的交易量。DeFi 能否展示出更高的成功率?絕對的。如果我對 0.50%感到滿意,請想象一下,如果我們放開大門,還可以獲得 10 倍或者 5%的收入。

當你做一個較高基準的估算,表明即使在你假設最壞的情況下也能賺錢時,不管你看重什麼指標,都要做多

原因很簡單,當前的金融體系沒有按應有的速度採用新技術, 市場在其主要參與者的股票估值中清楚地顯示了一種僵硬的金融服務系統。解決方案可能是 DeFi,它由具有智能合約的公共區塊鏈提供支持。

儘管以太坊目前是最好的公鏈,但還有其他人試圖利用其脆弱性併成爲領先者,包括 Polkadot、Solana、Cosmos、Cardano (當 Godot 到來並且智能合約終於可用時)等。

按 CeFi 公司收入的 0.50% 計算,這仍是 140 億美元的營收。正如你從 ETH 可以看到的那樣,市場對一個不成熟的生態系統產生的交易費有非常高的市盈率。 因此,在投資組合層面上,即使是對智能合約底層公鏈採取「吐槽和祈禱」的態度,也可能產生高回報

另外危險是,如果你在智力上很懶惰,那麼你將投資於任何在表面上說出正確話語的項目。以關於 DeFi 的閱讀量最高 Medium 帖子爲例,如果你把這些內容放到外觀光鮮的網站上,我敢打賭你會從尋找下一個以太坊的賭徒那裏吸引大筆錢到你的錢包裏。

這就是爲什麼我懇請與我共進午餐的足球運動員閱讀比特幣白皮書並研究的原因。只有當你見證並欣賞美麗時,才能保護您的資本免受醜陋之害。