時間一長,我們就容易習慣當下的情況,並用當前的邏輯去預測未來。—— Ray Dalio

原文標題:《週期拐點來臨,你準備好了嗎?| 週期觀察》
作者:Nathan

隨着美聯儲宣佈降息,美股一片大跌,而黃金類資產迅速成爲人們資產配置的新寵,這一切似乎都在印證新的範式轉換週期(橋水基金創始人 Ray Dalio)正式拉開序幕。

在 Tony Tao 的上篇文章 《週期轉變,通證經濟還有未來嗎?| 週期觀察》 中,我們看到全球經濟進入週期中的避險階段。避險情緒的上升改變了整體投資的格局,數字貨幣領域也因此受到了影響。

在說明全球進入避險週期之前,我們要先思考這幾個問題:

1. 週期是怎麼造成的?週期有什麼特徵?
2. 我們在週期的哪個位置?該如何應對?
3. 比特幣在這個週期中又充當了什麼角色?

我們雖不能精準的預知未來,但我們期望幫助大家能夠定位我們在大週期中所處的位置」。

週期:鐘擺和正負反饋

爲了進一步理解週期,我們先來談論投資市場。投資市場就如同世界的一面鏡子,在這面鏡子中,我們一直經歷着大大小小的週期。

投資市場總處在兩種反饋過程中,正反饋助推了市場的擴張,而負反饋則抑制了市場的發展。這兩種力量一直在永恆地博弈,使市場的狀態產生了週期性的擺動,也使我們一直處於貪婪和恐懼的輪迴中。

歷史上很多人研究週期,無論是凱恩斯關於繁榮衰退的經濟週期理論,還是技術派的艾略特波浪理論、道氏理論,都更多着眼於對於週期的描述。

描述固然能夠爲我們呈現歷史,但尋找週期的因果則能讓我們看清本質,同時基於週期做出有信心地預測和行動。

在此,霍華德·馬克思的鐘擺理論和索羅斯的反身性理論就彌足珍貴了,下面我們就借這兩個理論來抓住週期的本質。

霍華德·馬克思的週期鐘擺

描述週期,鐘擺是一個很形象的概念。

週期拐點來臨,你準備好了嗎?| 週期觀察

橡樹資本的創始人霍華德·馬克思在他的《週期》中第一次系統性地用「鐘擺」來描述週期正反饋和負反饋兩種力量共同作用的過程,這種描述相比直接使用「週期」,突出了其中兩個重要的特徵:

1.過度上漲和過度下跌互爲因果:過度上漲導致了過度下跌,反之亦然;

結合鐘擺和負反饋過程,我們會發現,當鐘擺擺動達到最高點的時候,相對靜止,積累的勢能也就到達最高點,積累的逆向能量也最高。在霍華德看來,這時候正好是週期過度走向極端開始反向運行的因。

2.價格不會在價值中軸停留。當過度上漲過後,價格恢復到中軸,馬上就進入過度下跌通道,反之亦然。

從正反饋角度上來看,當一種狀態走到「剛剛好」的位置(鐘擺最中間的位置),由於人們才意識到這個狀態的好處,動量是最大的。人們會繼續推動這個狀態直到了另一個極端。「剛剛好」意味着風險並沒有顯露。沒有比使用反身性解釋正反饋過程更清晰的了。

索羅斯的反身性:正反饋過程

在索羅斯看來,參與者感知到的處境(「認識函數」)的改變,會導致參與者行動(「參與函數」)的改變;同時,參與者行動(「參與函數」)的改變又改變了參與者所感知到處境(「認識函數」)。

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上圖說明的是我們的認知會因爲結果的正向改變,進一步加強認知本身;我們的行爲也會通過認知的正向加強,進一步強化行爲本身。

再來分析鐘擺週期,在我們認知上並沒有看到任何弊端的情況下(也就是在價值中樞時候),我們的認知無法獲得關於「行爲再過度就會有問題」的任何信號,我們會更傾向於強化我們既有認知。這將導致的行爲當然是「勇往直前!」。

將這個行爲擴展到羣體層面,就會產生參與者的偏向,使得整體不可避免地走向另一個極端。

只有當我們固有認知被外在的更大的客觀規律所終止,即外部因素對我們的認知產生了負面影響,我們新的認識才能夠脫離這種正反饋的過程,進入到負反饋的週期中。

這樣看來,難道人們只能「不到黃河心不死」?

其實還有一種方法,就是以史爲鑑。歷史讓我們感知到我們的渺小,並能從應對現實的困境中暫時脫離出來,而真正看到自身的處境。

歷史大週期:全球化和逆全球化

將投資市場的鐘擺的正負反饋規律擴展至全球視野下,一個基於全球經濟的大週期就在我們眼前展開。

全球化已過鼎盛期

區塊鏈行業的高速發展,離不開全球性大協作。全球化所帶來的好處很多,跨國企業的崛起,充分的機會、多元化開放和交流等等。

但全球化並不只帶來好處。在人們享受了諸多全球化帶來便利的同時,全球化的弊端——保護主義和貧富差距過大,也不斷暴露出來。

早在中美貿易戰開火之前,各國就已經悄悄點燃了貿易戰的硝煙:從 2008 年 11 月到 2016 年 10 月,二十國集團成員共實施了 5560 項貿易保護主義措施;2011 年到 2016 年貿易量計算的全球貨物和服務貿易增速,連續低於世界經濟增速。

全球化的背景下,整個社會分配不公平與國家間發展不平衡的問題愈加突出。全球化的問題逐漸積累。今年中美貿易戰更加激化了貿易保護主義和人民對於全球化風潮的反思。

Thomas Piketty 以他的《21 世紀資本論》迴應了全球化的問題,特別強調:代表着富人階層的資本收益率,在很長時間內已經顯著高於全球經濟增長率。尤其伴隨着互聯網的加速發展以及全球化的鼎盛,財富分配差距並沒有出現 Kuznets 曲線所期望的不斷縮小的情況,反而開始遠離 Kuznets 曲線(或者稱爲倒 U 曲線),貧富差距面臨着進一步急速放大的風險。

而這種財富分配的不平衡,不單單發生在個別國家,《世界不平均報告 2018》顯示,大部分的國家都呈現出來收入差距的擴大趨勢,在美國和印度這種財富向富人聚集的現象更加嚴重。更詳實的數據顯示,全球收入前 1% 的富人的收入在 1980-2016 年迅猛增長,速度遠遠大於中等收入人羣的增長幅度。

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世界逐漸朝着逆全球化的方向轉變,似乎已經不可避免。

逆全球化已經開始

人們也許覺得,全球化作爲多年發展的產物和世界的趨勢,整個過程是不可逆的。但研究全球化的學者公認的事實是:全球化具有可逆性。

全球化和逆全球化是一個漫長的歷史大週期:

上一次週期起於 1850 年。第一次工業革命已經完成,第二次工業革命也悄然發生。之後 19 世紀 70 年代又確立的金本位,保證了國際支付體系的穩定,使得 19 世紀之後的全球貿易增長都快於世界收入增長。Kuznets 估計,到第一次世界大戰前夕,世界出口的價值佔全球收入的 16%-17%,即使以現在的標準,這個水平已經相當高了。

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隨着第一次世界大戰的爆發,世界貿易體系受到了強烈的衝擊,全球化停止並倒退。1929 年的大蕭條更是讓貿易保護主義成爲世界主流。

1929-1937 年,世界貿易年增長率跌倒了 0.4%,相當於當時世界增長率 0.8% 的一半。

這次逆全球化的週期持續到第二次世界大戰結束。之後,全球貿易體系重構才得以慢慢恢復。

從近兩百年的歷史中,我們看到全球化和逆全球化如同鐘擺,從一端擺向另一端,再從另一端擺回原來一端。

整個鐘擺的週期非常漫長,1850-1914 年是整個鐘擺從逆全球化到全球化擺動的過程,而回擺到逆全球化則從 1914 年持續到了 1950 年。隨後,世界經濟再次進入了全球化的週期。

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一輪週期將會持續了一個世紀。如果以 2008 年次貸危機作爲逆全球化的開端,這一輪週期纔剛剛開始,鐘擺還在加速。

全球週期中的不可逆因素

「可逆性」是週期性現象的基本特徵。只是世界的發展同時也在被另一類不可逆轉的動力在穩定地推進。

這類不可逆的動力中,最顯而易見的就是科技創新。新科技的出現真正意義上改變了我們的生活,使得歷史學家稱爲」工業革命「。但別忘了,人們的改變是緩慢的,人類對於新科技的適應是需要過程的。

第一、二次工業革命的適應過程

在 1850 年全球化浪潮開始之前,第一次工業革命剛剛完成。大規模的工廠生產取代手工生產。這是科技第一次大規模的影響人們的生產和生活方式。紡織業、蒸汽機、鋼鐵生產工法等重要的技術被大規模應用。

隨着而來的是生產關係的變化。生產集中化使得原來的師徒作坊制的模式被大工廠模式所替代,標準化生產帶來的廉價產品使得越來越多的手工業者喪失了收入來源。

生產集中化會造成怎樣的影響呢?資源被集中到少數人手裏,貧富差距大幅拉大。人也被分爲了資本家和工人階級,這也是 1850-1914 年最尖銳的核心矛盾。

這個矛盾在工業革命前是沒有的。人們並沒有立即能夠找到合適的方式來應對工業時代帶給我們生產方式的這種鉅變,極度的不適應被積累和放大。

之後,在兩次世界大戰和全球金融大蕭條後,人們對於第一二次工業革命的成果逐漸適應。這個適應的最大特徵就是中產階級的興起

克林頓在紀念羅斯福的文章中寫道「羅斯福新政真正讓一個名副其實的中產階級建立起來」。

在很長的一段時間內,美國的大繁榮正是基於這羣中產人羣的擴增。

中產階層的特徵和工人階層不同,他們通常具有較高教育背景和專業技能,或是管理人員或是技術人員。同時工會的興起也保證了工人的權益,使得部分工人也成爲了中產階層。也正是中產階層的興起,使得 Kuznets 曲線能夠得以出現。

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客觀上,中產階層的壯大表明瞭人類對於第一二次工業革命的完全適應。

如何應對第三次和第四次工業革命?

科技的發展是自我增強的,在現有技術下新技術快速發展,第三工業革命——數字化革命在悄然無息中已經完成。從機械到數字電路,機械化自動化水平不斷提高。

更進一步,第四次工業革命,或者叫工業 4.0 也在迅速推進,其核心是實現工業智能化。

在看到無人工廠、無人廚房、無人超市出現的時候,生產再一次集中化不可避免。同時,大數據資源已經被收集到少數一些科技巨頭手中,資源被進一步集中。

人工智能帶來的無人工廠,使得人們第一次感覺到一種「無用感」。

第一二次工業革命雖然機器能夠替代人做很多工作,依舊需要專業的人員來處理複雜的情況。機器只是一個笨重的工具,世界仍由聰明的人來主宰。

但是人類賴以自豪的能力在自動化和人工智能下也開始受到了前所未有的挑戰。以色列歷史學家赫拉利在《未來簡史》中指出:大量的工作將被智能機器取代是歷史的必然,數十億人將成爲「無用階層」。

預言確實有些危言聳聽,但並非不切實際。

機器開始替代人類,成爲生產主體(勞動力)的一個直接結果是,擁有資源的人可以不通過其他人而通過這些「智能機器」,完成進一步的財富積累。舊有的生產關係將被替代。可是新的生產關係在哪裏呢?當下幾乎無人能給出明確答案。

這個適應過程將是漫長的,一切纔剛剛開始。

避險週期纔剛開始

逆全球化週期已經在途中,人類對於第三、第四次工業革命的適應剛剛開始,生產再一次被集中,生產關係將再一次發生變化。這些都意味着什麼?

我們上一篇文章《Tony Tao:週期轉變,通證經濟還有未來嗎?| 週期觀察》提到,「繁榮和希望是整個世界發展的主流,但是它也是具有周期性的。現在的趨勢是——鐘擺正在走向保守避險,並且還沒有走到頭。」

在情緒鐘擺中,hype 和避險,是情緒鐘擺的兩端,希望和夢想驅動着 hype 週期走向極端,而驅動避險週期的則是安全感和對於確定性的追求。

在逆全球化的風潮下,人們就越需要一個全球化的通縮資產來充當硬通貨。相比於希望和夢想,人類對於安全的需要更本能,更急切。

潮水總有起有落,潮水將退,我們需要做好準備。

避險

討論避險,我們需要先了解債務和資產。

在經濟體中,一個人的債務就是另一個人的資產。隨着經濟發展,貧富差距的拉大,一些人揹負了過多的債務而無力償還,從而產生壞賬,使得經濟體的整體風險變得更強。

由此,需要外力來減少這種債務,將其變得相對平均,讓經濟體變得更加穩定。

但這種平均的代價是一些債務需要被免除。這就會損害債權人的權益。

直接減計債務會破壞信用系統本身,借用 Ray Dalio 的 「債務貨幣化」來稀釋掉部分的債務則是一個合適的方法。

避險,就是避免這種被動的「減計」。避險都是對於擁有資源的人或者機構來講的,直白講,避險是富人爲避免被被動減計資產而做的一種努力。

因爲各國都面臨着這種資源集中化的問題,使得各國的貨幣政策上都大同小異。既然如此,一個全球化的通縮資產來充當硬通貨是富人最理想的方式。

比特幣:避險資產的 alpha

週期拐點來臨,你準備好了嗎?| 週期觀察1920-2010 黃金價格波動

黃金作爲目前避險資產的首選,很多人對於它有一個誤區,認爲黃金應該是「穩定」的,牛長熊短的。但實際上黃金正好和這兩個屬性相反,黃金具有高波動率,同時黃金的漲落的週期性趨勢也相當明顯,牛短熊長。這也正符合了人們對於避險的心理總是猛烈而相對不持久。

我們認爲,避險資產應該具有內在確定性和外在高流動性(高度被接納)。

內在高度確定性

避險的驅動力來自於對於市場和政治等外周環境的不確定性,當這種不確定性被理解爲可能的威脅和傷害的來源的時候,追求確定性就成了主導。

在繁榮的時候,人們將不確定性理解爲機會,而在避險中,人們更需要的就是抓住確定性(手中的資源)。所以,一種具有確定性的資產會成爲富人理想的標的物。

那麼如何纔會具有這種內在的確定性呢?

明確的計量,完美的確權過程和可預見的供應量是不可缺少的。黃金的計算基於物品的本身物理屬性,而比特幣則採用了分佈式賬本來讓這個計量變得完全透明和公開並確實無誤。其實在清點黃金的時候,誰都不知道黃金到底有多少,這會加重不確定性,而比特幣卻將這種不確定性完美解決了。

2019 年的一個重要事件,就是比特幣算力的新高。這大大增加了比特幣網絡的穩定性,使比特幣作爲避險資產的優勢愈發凸顯。

外部認同性和流動性

比特幣在 2019 年最大的改變是被廣泛的認可和接納。雖然對於各式各樣的通證和數字貨幣,每個國家都有不同的看法和法律界定,但是一點已經形成共識並不斷擴大:比特幣是一種資產。

美國的各種法律層面的工作,無非就是推動從操作層面接入比特幣和其他數字貨幣。既然是資產,那麼就應該被認真對待並去配置。

而在流動性層面,特別值得關注的是比特幣衍生品的壯大和合規交易所的推出,尤其是 Bakkt,目前已經進入測試,即將推出。

整個比特幣市場已經非常完善,流動性極其充足,這些信號都無一例外指向一個更有確定性的資產的未來。

結語

這是我們近期對整個市場的一些觀察和思考。身處在這個市場中,我們勢必會經歷一個又一個週期,它帶來了風險,也帶來了機遇。

對於每個人來說,更切身的問題是,我該如何應對。

浪潮之中,唯有不斷奮勇搏浪之人,才能存活。而週期一旦開始,就不會輕易停下來。

你準備好了嗎?

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