文 |顧海波

公司爲國內模組龍頭,近兩年業績持續爆發,未來將受益“萬物互聯”行業趨勢和“東昇西落”格局演進,看好公司“產品研發+產業資源”構築的成長壁壘及發力“高端場景+海外市場”的戰略考量。首次覆蓋,給予“買入”評級。

公司簡介:國內模組龍頭,業績持續爆發。

公司深耕通信模組研發銷售 20 年,2005 年起戰略合作 Motorola/Infineon,2014 年成爲 Intel 唯一投資模組廠商,2015 年切入 HP/Lenovo 等大客戶,2017 年上市後加速海外拓展,2018 年份額全球前十中國第三,2019 年收入 / 利潤同比+53%/96% 至 19.2 億 /1.7 億元,2020Q1 疫情下扣非利潤增速超 50%。公司產品(2/3/4/5G/NB 等)應用於 MI (移動電腦,2018 年佔比 35%,毛利率 30%)與 M2M (聯網 POS/ 車聯網 OBD/ 智能電錶等,2018 年佔比 65%,毛利率 20%)。

行業概覽:萬物互聯降至,模組春天已來。

總體來看,連接數爲物聯網核心變量,HIS 等預測 2025 年全球連接數超 500 億,空間巨大;模組作爲萬物互聯硬件基礎,ABI 預計全球蜂窩模組出貨量由 2016 年 1 億增至 2023 年 12.5 億,CAGR 40%。

細分來看,移動電腦年出貨量約 3 億,估測蜂窩模組滲透率不足 3%,5G 時代全互聯可期,預計 2019~22 年全球 MI 模組出貨量 CAGR 30%;智能 POS/ 車載 DCM/ 智能電錶等年出貨量潛在規模均 3000 萬臺以上,預計 2019~22 年全球 M2M 模組出貨量 CAGR 20%。

競爭格局:全球東昇西落,國內強者恆強。

中國廠商攜工程師紅利拓展海外,2015~19 年移遠 / 芯訊通 / 廣和通 / 有方 / 中興物聯合計收入 CAGR 50%;海外廠商 30%+毛利率仍難盈利,2015~19 年 Sierra/Telit/U-blox 合計收入 CAGR 4%。國內移遠 / 芯訊通等以廣取勝,2019 年收入 41/26 億,毛利率 21%/20%,犧牲部分利潤換取規模擴張,移遠一騎絕塵;廣和通 / 有方以專致勝,2019 年收入 19/8 億,毛利率 25%/27%,深挖高價值細分賽道,廣和通持續領先。預計 2019~22 年國內龍頭出貨量增速超行業 10%。

公司解析:成長壁壘穩固,價值提升可期。

產品維度,公司研發行業領先,產品制式快速迭代,4G/5G 佔比(2016 年 12%)有望提升;

場景維度,公司資源積累豐厚,聚焦高價值賽道,MI 等高端場景佔比有望增長;

市場維度,公司渠道佈局完善,全球認證持續突破,海外市場佔比(2019 年 61%)有望上行;

客戶維度,公司大客戶優質穩定,定製化及 MaaS 戰略提升黏性,下游(2018 年 Sierra 平臺 / 解決方案毛利率超 40%/50%)拓展可期。

因此,我們預計 2019~22 年公司毛利率穩定在 27% 以上。

風險因素:

物聯網產業進展不及預期;市場競爭加劇;疫情影響不確定性等。

投資建議:

預計公司 2020/2021/2022 年歸母淨利潤分別爲 2.52/3.63/4.95 億元,2019-22 年 CAGR 42.81%;當前股本對應 EPS 分別爲 1.04/1.50/2.05 元。給予公司 2020 年目標 PE 55 倍,對應目標價 57.20 元,首次覆蓋,給予“買入”評級。

廣和通(300638):模組需求爆發,公司盈利領先

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