幣安在下架 FTX 交易所槓桿代幣之後,又火速推出了自己的槓桿代幣產品,那麼幣安槓桿代幣與 FTX 槓桿代幣相比有何不同,究竟誰對消費者更友好?交易員 Austerity Sucks 對兩家產品的特點進行了詳細介紹並做了多維度對比。

撰文:Austerity Sucks,Whalepool.io 聯合管理員,Medium 網站「比特幣主題」頭部作家,專注於加密貨幣衍生品領域的研究。
編譯:日曜

幣安(Binance)在 2019 年末宣佈戰略投資加密貨幣衍生品交易所 FTX,並於今年 3 月上線了 FTX 的槓桿代幣 BNBBULL 和 BNBBEAR,不過二十天後,幣安又迅速下架了 FTX 的槓桿代幣產品,對此幣安創始人趙長鵬在推特上給出的理由是「很多用戶不理解該產品」。

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

大約一個半月後,幣安又火速宣佈推出自己的槓桿代幣(BLVT)。那麼幣安新推出的槓桿代幣產品究竟是什麼,與 FTX 槓桿代幣產品相比有何不同,從消費者角度來看,究竟誰的產品更友好?

本文將從槓桿代幣的基礎概念講起,分別介紹 FTX 的槓桿代幣和幣安槓桿代幣的產品情況,並在此基礎上對比兩家槓桿代幣的主要優缺點

什麼是槓桿代幣?

先從基本概念說起,槓桿代幣(Leveraged Token)是基於交易所交易基金(Exchange Traded Fund ,ETF)所做的創新。ETF 其實是一種跟蹤市場指數,買入後相當於買入了一籃子股票 / 單位的基金。

可以拿原油來舉例說明。如果每隻 ETF 股票等於 1 桶原油,而 ETF 有 100 萬股,那麼在它發行 100 萬股股票之後,在一定的市場價格下,該基金就相當於持有 100 萬桶原油。這 100 萬桶原油以 20 美元的市場價格構成了資產淨值 (NAV)。ETF 所運行的是相關基金的市場價值。ETF 的所有者通過收取管理費來賺錢。還有一些交易相關的費用要花費基金的錢,這些因素會導致價格隨着時間的推移而下降。

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

這些 ETF 股票 / 代幣可以在現貨市場交易,人們可以像買賣其他代幣或股票一樣買賣它們。還有一些「槓桿 ETF」所做的和追蹤一籃子貨幣概念相同,但它會對底層資產採取槓桿式頭寸,FTX 槓桿代幣正是在這塊發揮作用。

FTX 槓桿代幣提供類似於 ETF 股票的 ERC-20 代幣,在這些代幣後面,它們在自己的永續期貨合約上持有頭寸,並在 FTX 交易所裏運行各類加密資產,這意味着用戶可以提取代幣並在任何可用的地方進行交易。從交易員的角度來看,用戶可以通過買賣代幣來輕鬆地投資於該基金。

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在幕後,有一個賬戶持有一定頭寸以及針對該基金髮行的股票,交易員通過持有代幣獲得該基金的敞口 :

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上面的例子說明了傳統的 ETF 是如何工作的。在 FTX 槓桿代幣模型中,杆杆代幣的提供商本身也是一個授權的參與者,可以創建和贖回股票。該模式對消費者更加友好,因爲他們無需經過中間商。

FTX 的槓桿代幣產品

FTX 槓桿代幣示例

例如,他們在 BTC- PERP,即 BTC/USD 永續期貨上分別運行代表 3 倍多頭的代幣 BULL 和 3 倍空頭的代幣 BEAR :

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

在上面的 BTC 多頭代幣的例子中,他們提供了一籃子的數據,即 0.906 單位的 BTC 永續合約,價格爲 $8,811,計算方式是 $7,983.58 減去 $5,172.38,也就是 $2,811.2034。

未償付的多頭代幣數量爲 5,354.3004,因此基金總價值爲 15,052,025 美元。因此,你有了資產淨值,有了「籃子」的價值,有了 ERC20 代幣地址,你可以通過 FTX 直接按「籃子」的價值進行創造和贖回 (在普通 ETF 中,這種權限僅限於經紀商)。

FTX 槓桿代幣「調倉機制」

槓桿代幣的關鍵特徵之一是,它們會進行調倉(rebalance),以避免清算,並且每天重新調整槓桿數量 (3 倍)。3 倍代幣的調倉有兩種情況 :

  • 當日,當基礎頭寸槓桿率變爲 4 倍時,它會去風險,直到匹配 3 倍。(值得注意的是,系統使用美元作爲抵押品,因此空頭代幣調倉的上行幅度要小於多頭代幣調倉的下行幅度)。
  • 每天在 UTC 午夜時分,它都會重新設定 3 倍槓桿率的目標,不管槓桿率是過高還是過低。

只要持有永續合約頭寸的賬戶進行調倉,就會產生交易費用,並且會計入資產淨值(NAV)。

FTX 槓桿代幣數據可用性

以上數據以及更多的數據都可以通過 API 直接從 FTX 獲得 :

帶有關鍵統計數據的槓桿代幣列表
調倉
按市價計算的基礎資產歷史數據

槓桿代幣的一般費用爲:

  • 0.10% 創建或贖回費
  • 從交易所獲取代幣的交易費
  • 0.03% 資產淨值的每日管理費
  • 日內及日間調倉活動的交易費

由於交易費和管理費對持有 FTX 槓桿代幣會產生θ(theta)衰減效應,調倉事件可能會導致滑點和一些意外費用(成本)。因此,不可能通過基礎資產的表現完美追蹤槓桿代幣的價值,尤其是在劇烈波動時期。儘管如此,我還是編寫了一個 python 腳本 來實現這一點,只要輸入上述 FTX API 端點的數據就能很好地工作。由於存在滑點,實際值可能會變化並影響動量因素,但公開的交易解釋了腳本預測中的任何不一致。

FTX 首席執行官 Sam 最近還發表了一篇 博客文章,概述了槓桿代幣類產品透明度的重要性。

幣安的槓桿代幣產品

幣安在 5 月 14 日發佈了他們的 BTCUP 和 BTCDOWN 合約。槓桿代幣背後的基礎基金是一個持有 BTC:USDT 永久期貨多頭或空頭頭寸 (分別) 的賬戶。該基金的目標槓桿率爲「1.5 倍至 3 倍」,並有一個未公開的算法,根據基礎期貨頭寸的增長來決定何時以及如何進行調倉 :

「真正的目標槓桿水平是不斷變化的,不爲外界所知」。

此外,幣安發表了一些支持文章描述其槓桿代幣的操作 :

概述
費用
贖回
調倉

幣安和 FTX 槓桿代幣的特點對比

通過上述內容大致可以看出,幣安和 FTX 的槓桿代幣在高層設計上基本相同。不過,還是有一些關鍵的區別,總結如下 :

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在比較兩家產品時,有個關鍵點是上面描述的淨資產價值(NAV)概念。除市場價格波動風險之外,基礎資產的 NAV 淨值還會受到多重因素影響:

  • 每當基礎基金髮生「調倉」事件時,就會產生調倉交易費用,這將導致資產淨值下降,從而從 ETF 股票 / 槓桿代幣持有者那裏扣除對應手續費。
  • 永續合約的持倉費。
  • 從資產淨值中扣除的日常管理費。

值得注意的是,關於「調倉機制」,幣安所揭示的唯一信息是「槓桿之前」和「槓桿之後」以及頭寸的增量 :

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

這裏似乎有點令人困惑,在基礎基金頭寸上增加 14.081 BTC 是一種「調倉」,但槓桿在之前和之後都是 2 倍。難道幣安把「創建」活動視作「調倉」形式的一種 ? 不過這點無法確定,因爲幣安沒有提供相關說明。

此外幣安還提供了一個歷史資產淨值圖表,這有助於交易員比較被報告的基金價值 :

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

不過在沒有看到基礎資產調倉交易的情況下,這也僅僅是幣安報告的一個數字。

從幣安槓桿代幣的首日表現中似乎可以看到交易員的困惑,以及由於創建限制而導致的流動性不足 :

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

BTCUP 的首日交易量僅爲 13.6 萬美元,而 FTX 類似的看漲代幣的交易量爲 3650 萬美元(見下圖),這還不包括在其他交易所交易的交易量,因爲它是一種可以在各交易所之間提取並劃轉的代幣,與幣安的數據庫入口槓桿代幣不同。

FTX 與幣安的槓桿代幣,你更看好誰?

幣安的槓桿代幣是否真的更有利於消費者 ?

客觀而言,幣安的槓桿代幣在兩個方面比 FTX 的槓桿代幣更適合消費者 :

  • 首先,幣安管理費爲 0.01%,FTX 管理費爲 0.03%,幣安的倉位管理費更低。就追蹤底層資產而言,理論上講持有幣安的槓桿代幣能保留更多價值。
  • 其次,就現有歷史數據而言,幣安目前的調倉交易應該比 FTX 少,這意味着相關基金的交易費用更低。

人們經常抱怨 ETF 和槓桿代幣的一點是,隨着持有代幣時間的延長,代幣會貶值,而上述費用正是造成貶值的一大原因。

不過幣安的槓桿代幣產品的有些設計客觀上又對消費者不利 :

  • 交易員無法在資產淨值上「創建」槓桿代幣,只能贖回它們。這意味着實際上不存在有效的外部做市商,因爲當該槓桿代幣定價過高時,流動性提供者無法創建對應槓桿代幣進行套利,只有幣安能創建它。
  • 贖回上限爲 1000 個代幣。
  • 「調倉機制」不夠透明,也不披露基礎資產交易,如此一來,用戶就無法驗證資產淨值是否在正確跟蹤。這使得其槓桿代幣產品難以理解,對交易員來說也更復雜。如此報告歷史資產淨值的意義也就不大,因爲無法驗證。
  • 幣安用戶看不到創建和贖回數據。
  • 幣安槓桿代幣甚至不是可以傳輸或存儲在硬件錢包上的鏈上代幣。

此外,幣安槓桿代幣最糟糕的部分在於,用戶完全受制於一個不透明的「算法」。

該算法會做出決定,但用戶無權限查看算法如何處理交易,從而無法驗證幣安是否存在某些隱藏費用,並且用戶必須相信幣安這個槓桿代幣的唯一創建者。因此有交易者提出懷疑,幣安之所以提供較低的管理費,有可能是因爲他們有其他方式賺錢,比如利用有關標的的基金和市場失衡的信息不對稱進行交易。

此外,對幣安槓桿代幣產品的客戶支持部門進行諮詢時會發現,他們不會告知用戶調倉機制背後的數學原理,因爲他們自己也覺得「很複雜」,從這個角度來看,幣安的槓桿代幣似乎並不比 FTX 的槓桿代幣更容易理解。

來源鏈接:medium.com