投資,要做一個謙卑的樂觀者

投資,要做一個謙卑的樂觀者

投資理念:以絕對收益的視角來審視市場

對一個人的投資理念產生決定性影響的因素,是內在性格和從業經歷。在 2011 年的熊市中入行,2015 年股災前開始管理產品,經歷了 2016 年的熔斷,又熬過了 2018 年的熊市,我見證和經歷了許多投資者的虧損與煎熬。經歷過牛熊切換,讓我對市場有很強的敬畏心,對投資者也有很強的同理心。因此,我也逐漸形成了自己的投資理念:資產保值是排在增值前面的投資目標,避免或減少虧損是投資的首要任務,接下來纔是考慮如何實現收益。

“世界終屬於樂觀者”,這句話在投資界裏很流行。它告訴我們,在悲觀絕望中蘊含着投資機會,但在樂觀亢奮中也同樣隱藏着巨大風險。所以我總是以謙卑和懷疑的態度來看待市場,以投資者體驗爲出發點,以絕對收益作爲產品的管理目標。

很多公募產品的投資者每天都在進行申購贖回。如何能夠保證絕大部分人擁有良好的持有體驗,我認爲是要主動降低組合的波動率,避免淨值的大起大落,在波動率與收益率之間尋求平衡。只有這樣做,投資者才能拿得住。只有拿得住的產品,投資者才能實現盈利。過去幾年,我在管理小集合和專戶產品的時候,就以“中低波動、中高收益”作爲追求目標。這種方式在實際操作中得到了良好的檢驗,並且取得了不俗的成績,真正做到了“熊市要少虧,牛市跟得上”。

投資框架:倉位調節+行業結構+個股選擇

1. 倉位調節

絕對收益選手必須具備的能力,就是進行適度的倉位調節,這樣才能降低淨值的波動率。爲此我專門構建了自己的模型,依據對於宏觀經濟、政策及市場的充分考量,得出市場是否可爲的定性判斷,然後再做出合理的倉位選擇。在一些極端環境下,合理的倉位能夠有效控制回撤與虧損,從而爲自己贏取更舒適的心態。在對過去幾年投資的回顧中,我發現大部分的超額收益是在熊市和震盪市裏產生的,倉位調節功不可沒。

2. 行業結構

每位投資經理的能力範圍都會經歷一個“聚焦—發散—再聚焦”的過程。最開始關注的都是自己最熟悉的、研究最深的行業,然後在此基礎上進行能力圈的拓展以及投資上的試錯;最後在一些具備長期投資價值且自己能夠把握的領域上進行再聚焦。我也經歷了這樣的歷程,因此逐步把自己的投資範圍圈定在消費與科技兩個大的行業。過去幾年的收益也主要來自以上兩個行業大類。

3. 個股選擇

在消費與科技兩大領域,我通過自上而下及自下而上相結合的方式,篩選出具備核心競爭力及長期成長力的公司,在估值合理的前提下進行配置。

投資風格:消費守正,科技出奇,攻守兼備

1. 消費與科技領域將是長期投資的主賽道。

宏觀經濟背景決定投資賽道的選擇,我們國家目前處於並且未來將長期處於經濟轉型的過程中,而經濟轉型的方向包括兩個方面——消費崛起、產業升級。前者意味着消費在國民經濟的佔比將持續提升,消費類公司將獲得超越整體的增長速度;後者意味着新興產業、高科技產業對經濟驅動的力量也在提升,這些產業中的龍頭公司將獲得較好的長期成長空間。

2.A 股的風格切換相當程度上也是消費與科技行業股票的內部切換。

回顧過去十年的行情,2013-2015 年是成長股行情,2016-2017 年是價值股行情,2019-2020 年成長股又略佔優,實際上多數時間也表現爲消費行業股票內部可選消費與必選消費的分化、科技行業股票內部不同行業的分化而已,因此做好消費與科技行業股票的整體性研究和比較,能夠很大程度上應對 A 股的這種風格切換。

3. 消費與科技行業股票的特性差異巨大,投資方式亦有不同。

同樣是好賽道,消費與科技兩個行業的股票表現出截然不同的特性:消費行業是穩健增長、較低波動,科技行業是較高增長、較高波動。爲了實現投資組合在波動率與收益率之間的平衡關係,我在這兩個領域選擇了不同的投資方式,可以總結爲“消費守正、科技出奇”。我會把大部分的倉位用於配置消費行業(包括醫藥),並且做較爲長期的持有。科技行業的配置是選擇性的、階段性的,倉位要適當。這是一種較爲均衡、攻守兼備的投資策略,和這幾年的市場風格比較匹配。

過去二十年各行業的歷史表現我都做了研究。食品飲料、醫藥、家電等行業不僅複合收益率高,而且波動率較低、回撤較小,這非常符合我對投資組合“中低波動、中高收益”的投資目標,因此我把消費作爲底倉和主倉選擇。科技類行業的內涵比較豐富,包括 TMT、新能源、新能源車等。2013 年以來主要的科技類行業收益率都超越了滬深 300,但波動率也同樣是滬深 300 的數倍。原因在於絕大部分科技類行業屬於週期成長股,在國民經濟中的比重會持續提升,又會呈現出明顯的週期性波動。科技行業股票最美妙的投資階段,在於景氣度的週期性回升與長期成長性的共振階段,往往呈現出週期股業績疊加成長股估值的雙擊效應,爆發出非常好的股價彈性。因此,對於科技行業股票的投資,區分不同行業的驅動因素,同時對其景氣度進行判斷顯得尤爲重要。我自己的做法是以季度或者年度爲單位,選取景氣度向上的科技類行業,進行集中的階段性配置。

【數據來源:廣發資產管理官網,WIND】

投資心態:保持熱情,力求安心

1. 研究不能進入舒適區,但有好奇心和企圖心。

經濟形勢和內涵在不停變換,企業也在發展和進化過程中,其中有很多的優質上市公司不斷涌現,這都要求我們不斷研究、跟蹤和學習。一方面,雖然我的主要投資範圍圈定在消費及科技兩個領域,但對於宏觀經濟及其他行業的研究跟蹤也對投資有較強的參考意義,例如對於地產行業的研究,將有助於我們對家電、家居、消費建材等諸多消費類行業的投資指導。另一方面,對於消費和科技內部,新商業模式、新技術、新變化和新公司層出不窮,投資經理始終要保持理性客觀及足夠的好奇心。

同時,我們在研究上也要有快人一步的企圖心,這是超額收益的來源。入行近十年,我能始終保持對新生事物的研究熱情,始終保持與之相匹配的工作強度,這是讓自己最爲滿意的地方。

2. 投資要進入舒適區,才能保持良好的心態。

投資方式的選擇,以及結構和個股的選擇偏好,最終的目的都是爲了讓自己在投資組合配置上達到一種有效且舒適的狀態,只有保持良好心態和組合的舒適度,才能保證業績的穩定性。我自己對於虧損的容忍度很低,對於結構偏移度過高帶來的高波動也缺乏安全感,對於估值喪失合理性及由此帶來的下跌風險非常恐懼,因此構建一個結構分散、攻守兼備、估值合理、倉位靈活的投資組合對我自己而言是舒適的選擇。

公司選擇:看重成長、合理估值

1. 看重公司的成長性,更看重成長的確定性。

股價的長期增長動力來自於企業盈利及現金流的不斷增長,這其中包括三層含義:

一是 A 股在一定時期內成長性仍勝於價值性,市場對於成長股的偏好仍舊十分頑固,對此我們也需要順勢而爲。

二是現金流要與企業盈利相匹配,做到這一點並不容易,我們可以看到很多公司有利潤沒有現金流,其中不乏遠期現金流會出現巨大改善的公司,但大多數公司的經營質量值得懷疑,這是投資中我們需要警惕的地方。

三是我個人強調成長的確定性勝於彈性,行業空間、競爭格局、管理層能力等對於業績增長的置信度是核心考察因素。

2. 好公司越來越好,但投資好公司也要有好價格。

在經濟增速變緩和經濟結構轉型的背景下,行業集中度是逐步提升的。這幾年,我們的確觀察到許多龍頭公司增速顯著超越了行業增速,而且相當部分公司正走在成爲全球巨頭的道路上。例如,有些新能源、新能源車領域的龍頭公司已經在全球佔據較大份額,有些消費電子公司已經轉型成爲平臺型公司,有些創新葯和醫療器械公司通過不斷的研發與創新已經逐步接近了全球第一梯隊,我調研時發現這些公司與 5 年前相比,已經實現量的飛躍和質的蛻變。所以這幾年龍頭公司的確是發展越來越好,其估值也變得越來越貴,這在投資上給我們也造成了一定程度的疑惑與困擾。

就我個人而言,估值與業績增長潛力的匹配顯得較爲關鍵,估值不一定要圈定在某些數據範圍內,但如果沒有足夠的基本面支撐,就沒辦法說服自己所投資的公司潛在收益率及風險損益比是合適的。簡單來說,就是投資好公司也要有好價格。

結語:

投資大師約翰·鄧普頓在投資中的謙卑,應該是他投資成功的重要主觀因素,他認爲,只有面對上帝,你無法驕傲;只有面對上帝,你不會面對直接的挫敗打擊,也不必自卑。

投資如果有謙卑的心,在平靜的心態下,纔會有更深入的研究和思考,並做出準確的判斷。投資如果有樂觀的心,雖然一時可能會陷入低谷,但從來不會被打敗,並會隨時準備逆轉。謙卑而樂觀,這或許就是一個成熟投資者應該秉持的心態。(CIS)

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