最近 SEC 對加密公司頻頻出手,讓很多人感受到了監管的壓力,通過 a16z 管理合夥人 Scott Kupor 的這篇文章或許你會對 SEC 的思路有更加清楚的理解。

原文標題:《關於 Crypto 合規,SEC 在想什麼?》(Mutability in Crypto and Recent Moves by the SEC)
作者:Scott Kupor,風投公司 a16z 管理合夥人
編譯:風答

上週,SEC 喊停了 Telegram 的代幣 Gram 發行發佈。

前一週,SEC 跟 Block.one (EOS)和 Nebulous (SiaCoin)達成了和解協議,兩家公司都承認自己募集資金的方式違法了美國證券法。

Block.one 被罰了 2400 萬美金(不到募集金額的 1%),而 Nebulous 被罰了 22.5 萬美金,是其募集金額的兩倍。

站在 SEC 監管的對立面並不是一件好事,但它並不意味着完全毫無希望,SEC 採取的一些手段,能讓我們更加清楚的理解未來加密市場可能面臨的監管環境。

正如我們之前提到的那樣,目前監管在加密市場核心關注的是 token 是不是證券,主要以 Howey 測試的結果爲依據。

Howey 測試主要從以下 4 個要素來判定 token 是不是證券:

(1)是否有人投錢;

(2)投資人是否有獲利預期;

(3)獲利預期是否來自於其它人的努力;

(4)是否有經營主體

目前比特幣和以太坊通過該框架均沒有被定義爲證券。

而包括 Block.one、Telegram 在內的項目,都做了主網上線前的預售,以擴大網絡效應,收益憑證等各種理由。

很明顯,參與預售的投資人都是來掙錢的,掙錢的預期來自這些公司建立一個被更多人認可的區塊鏈網絡。

那麼 SEC 把這些 Token 定義爲證券也不奇怪。

所以對於這些領域想要募資的公司來說,通過 Howey 測試來規避風險就顯得尤爲重要,你必須在證券法合規的基礎上進行募資行爲。

另外值得注意的是,跟 Telegram 不一樣,Block.one 和 Nebulous 值得詬病的地方在於,他們募資對象都是不合格投資人,他們並沒有成熟的風險意識,以及他們其實並沒有很多錢。

而在美國,將爲註冊的證券出售給未經認證的投資人,無論從哪個角度講,都會受到 SEC 的制裁。

再來看 telegram 的例子,此前他們爲了合規,將未經註冊的證券賣給了合規的投資人,於是 SEC 找麻煩的重點就到了代幣分發的問題上,而不是 Telegram 的投資人應不應該買。

a16z:SEC 爲何區別對待 Telegram 與 Block.one?

SEC 沒有做的事情

很明顯,SEC 並沒有要求 Block.one 或者 Nebulous 關門或者將其主網下線,這意味着,SEC 認爲目前加密貨幣公司在募資端有一些違法行爲,但是在加密網絡運營和代幣經濟上該如何監管目前並沒有結論。

導致這個的可能原因是,SEC 看到了 Block.one 和 eos 之間的獨立關係,其去中心化程度讓 SEC 找不到合適的證據。

這一點非常重要。

去年 6 月,SEC 高層 Hinman 表達了對 Howey 測試在加密網絡中應用的看法,他認爲一些情況下 token 就是證券,而一些情況下並不是。

從目前的案例我們可以看出,對於以公司爲主體的募資行爲,SEC 都認爲你是在發行證券,但是在主網上線後,如果網絡的去中心化程度足夠,這些在主網上交易的 token 則不是證券。

這意味着,token 是可以在證券和非證券之間轉化的,核心在於後續項目的去中心化程度。

我們已經知道的是比特幣和以太坊都已經足夠去中心化,因此它不是證券,但是 SEC 從未對以太坊的可變性問題發表過意見,也沒有對以太坊多年前的募資行爲做執法行動。

目前 SEC 對於 block.one 的處理或許能讓我們看到一些可能的跡象。

SEC 確定 Block.one 募資發行的 token 是證券,但它卻沒有針對 EOS 採取任何行動。這是否意味着在 SEC 不認爲目前的 EOS 是證券,否則它完全有理由讓 Block.one 停止自家代幣的交易,畢竟證券只能通過註冊的交易所或者在證券法的框架下交易,而 eos 目前的交易流通很明顯不屬於這一類。

當然,這種說法也不完全能夠作爲參考,事實上,Block.one 爲了達成該和解做了很多的努力,比如它此前並沒有公開向美國人發行 token,而且最早投資人認購的 EOS 是發行在以太坊的 erc20 代幣,而這些代幣目前已經停止流通了,這也意味着從技術角度講,SEC 認定是證券的 token 其實已經沒有人在交易它了。

此外,僅僅因爲 SEC 沒有禁止 EOS 的交易,就得出 EOS 不是證券的結論也不夠嚴謹。跟大部分政府機構一樣,SEC 要禁止 EOS 的交易,而不是跟 Block.one 達成和解,都要走正常的法律流程,他們得說服法官才能拿到禁止交易的禁令。

所以另外的一種可能是,跟 Block.one 的這種和解方式是目前 SEC 認爲性價比更高的方案,畢竟上法院需要時間、人力和物料的各種投入。

這一點從 Telegram 的處理方案上也可以看出,SEC 對於 Telegram 和投資人達成的融資協議並沒有太多爭議,Telegram 可以向合格投資人發起對 Ton 項目的募資,只是 Gram 作爲不合規的證券,SEC 不讓它發行。現在的問題是,基於 TON 運營狀態的性質,原來關於項目的投資合同裏的證券是否由一種證券轉化爲了另一種。

SEC 對於自己的行爲給瞭如下解釋:

1、Ton 基金會的實際控制人是 Telegram 創始人,跟 Telegram 並不是獨立關係

2、Ton 目前並沒有發行一個可用的網絡(不能運行任何事情)

3、Gram 雖然有鎖倉,但目前購買者只能通過出售 Gram 來獲得潛在利潤,Ton 並沒有推出任何非投資性功能

根據目前的情況來看,Ton 的發行,SEC 沒有任何理由改變自己的態度。

最後,我們做一個總結:

主網上線前的募資行爲都會被定義爲證券,以前很多人其實知道這一點,現在大家應該是真的知道了。那麼你的選擇就是在 SEC 註冊,然後面向合格的投資人發行。

如果未來網絡足夠去中心化,早期預售發行的證券有很大可能被定義爲非證券,當然關於去中心化的定義,是由 SEC 自行考量的,目前並沒有明確的標準

這些分析得出的結論都是基於現有的事實,要在監管面前有好果子吃,另外一個重要的點是展現你的誠意,SEC 表明看到了 Block.one 的努力,而覺得 Telegram 表現的有些敷衍。

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