永續合約結合了現貨和期貨市場的理想特質,主導了多數主流交易所的交易額,但風險同樣不可忽視。

撰文:Aditya Palepu,衍生品合約去中心化交易所 DerivaDEX 聯合創始人兼 CEO,高頻交易商 DRW 前算法交易員
編譯:Perry Wang

永續合約 (perpetual swap) 已經迅速成爲 加密貨幣交易 中人氣最高的一種方式。既然它已如此流行,現在來談它的基礎問題略有尷尬。究竟什麼是永續合約?它爲何如此受歡迎?永續合約能對你的 交易策略 帶來怎樣的幫助?

永續合約是衍生品,讓你可以購買或出售某種東西 (通常被稱爲「標的資產」) 的價值,並有如下優點:

  • 頭寸 沒有到期 日 (你想持有多久就可以持有多久)
  • 標的資產本身 永不會被交割 (意味着沒有保管問題)
  • 掉期 (swap) 價格密切跟蹤標的資產的價格
  • 做空很容易

快速入門

如果你想押注比特幣價格上漲,一般有幾種選擇:

你可以去一個 現貨交易所 ,並用你的資金以特定的價格購買真正的比特幣。你可以把比特幣轉到自己控制的賬號,想持有多長時間都可以。

你也可以進入 衍生品市場 ,購買一份期權或期貨合約。這些合約並不意味着立即結算或轉移多少比特幣到你手中,但它們確實讓你提高了你的「 購買力 」 (使用衍生工具,你可以購買更多的比特幣,並可以從價格波動中獲得比現貨市場更多的利潤) 。

不過, 期權和期貨合約 都會在某個日期到期,這意味着你必須時常管理和重建你的頭寸。對於既想要衍生品的好處,又不想應對到期日等複雜問題的交易者,還有另一種選擇,即當前主導加密市場的產品: 永續合約

永續合約是一種相當新穎的 金融衍生品 。與期貨和期權市場不同,永續合約沒有到期日、沒有結算日,這意味着你可以 永遠持有 你的頭寸。與現貨市場不同,標的資產和交易者無需直接接觸,因此,你無需實際持有或借入某資產即可獲得其價格變動的敞口。

最後,與期貨合約價格可能偏離其標的現貨價格 (通常稱爲基差) 不同,永續合約始終與其追蹤的 標的資產價格 緊密掛鉤。這可以通過所謂的「 資金費率機制 」 (funding rate mechanism) 來實現——你可以理解爲,這是交易者持有頭寸的一筆費用,或一筆退款 (rebate) 。這種機制可以平衡買賣雙方對永續合約的需求,使永續合約的價格與標的資產價格保持一致。

如果沒有以上的背景介紹,永續合約的確讓人望而生畏。一旦瞭解了它所有這些優點,你會看到,它是 交易者 強有力的工具。

再補充一個事實,你可以給一個頭寸加上各種程度的槓桿 (有人說 100 倍?) 。這也解釋了,爲什麼這些特性會推動永續合約進入舞臺中央,成爲加密交易生態系統的寵兒。

讀懂交易者寵兒「永續合約」巧妙設計:永遠押注而無須持有比特幣

聽上去不錯,舉個栗子吧!

沒問題!下面舉一個關於永續合約 如何工作 的具體示例:我們來看一位名叫 Alice 的交易者在 2019 年 的交易活動,她相信比特幣價格會上漲,並希望找到一種執行交易的明智方法。

2019 年 4 月初,BTC/USD 的交易價格約爲 4000 美元 。Alice 想押注 BTC 對 USD 走高 ,所以以 8000 美元作爲抵押,買了兩份 BTC/USD 永續合約。

$8000 / $4000 = 2 BTC/USD 永續合約

到 2019 年 6 月底,BTC 現貨價格穩步上漲至約 14000 美元 。作爲資金費率掛鉤機制的一部分 (永續合約通過這一機制與標的資產價格保持密切一致) , Alice 的賬戶週期性的會損失一份費用,或得到一份退款。

這位假想的投資者 Alice ,對市場時點的把握非常好。她在大約 3 個月後在 14000 美元的高點平倉了她的頭寸。這樣的話,不考慮週期性的資金費率費用或退款,她的利潤是 20000 美元

利潤 = 頭寸數 * (現價 – 入手價格)
利潤 = 2 * (14,000 - 4,000)
利潤 = 20,000

Alice,幹得漂亮!她完成這一切,而且從始至終都未持有任何數量的比特幣。

小結

永續合約是一種設計巧妙的衍生品,它已席捲加密市場,並主導了多數主流交易所的交易額。它 結合了現貨 和期貨市場 的理想特質,使交易者可以使用高槓杆率,且不必爲期貨合約的到期和滾動而煩惱。

但是,與任何槓桿交易一樣,尤其是對於像 BTC 這樣價格動盪的資產,這樣的交易 也有風險 !參與之前,請確保自己有全面深刻的理解。

我想學到更多!

能解釋一下資金費率嗎,以及這些永續合約如何密切追蹤標的資產的價格?

資金費率正是永續合約追蹤標的資產現貨價格的魔法。下圖更好的展示了 永續合約價格標的資產價格 以及 資金費率 三者之間的關係:

讀懂交易者寵兒「永續合約」巧妙設計:永遠押注而無須持有比特幣

讓我們考慮一下兩種場景:

永續合約的 交易價格標的價格 之上 (上圖綠色區域) :當一份永續合約在高於標的價格處交易時,資金費率將爲 。多頭交易者將向空頭交易者支付費用,這會抑制買入、鼓勵賣出,從而壓低永續合約的價格,使其跌至與標的資產一致。

永續合約的交易價格在標的價格之下 (上圖紅色區域) :當一份永續合約在低於標的價格處交易時,資金費率將爲 。空頭交易者將向多頭交易者支付費用,這會抑制賣出、鼓勵買入,從而拉高永續合約的價格,使其與標的資產保持一致。

資金費率的具體計算方法和付款方式因交易所而異,我們將在另一篇文章中進行介紹。大體來說,資金費率通常在 -0.025% 到 0.025% 之間波動。此邊界範圍意味着,在每個融資週期 (例如每 8 小時) ,如果某交易者有一份價值 100,000 美元的比特幣永續合約頭寸,他將支付或收到一筆 0.025%* 100,000 = 25 美元的融資費。

當前最重要的結論是,通過支付一筆利率來 平衡供需 ,一份永續合約基本上可以與其標的價格保持一致。如果永續合約的價格接近現貨價格,那麼很低的資金費率就可將其拉回到與標的價格一致。而永續合約與現貨的 價格差距 越大,資金費率則越高。

目前哪些交易所提供永續合約,標的資產都有哪些?

自永續合約的鼻祖 BitMEXXBTUSD 產品面世以來,很多交易所紛紛跟進。交易額主要來自以下幾家知名交易所 (括號內爲相關產品推出時間) :

  • BitMEX (2016 年 5 月)
  • ByBit (2018 年 12 月)
  • OKEx (2018 年 12 月)
  • Binance (2019 年 9 月)
  • FTX (2019 年 10 月)
  • Huobi (2020 年 4 月)
  • dYdX (2020 年 5 月)

就標的資產而言,部分交易所專注於 有限的標的資產 (例如 BitMEX,僅提供 BTC、ETH 和 Ripple 相關產品) ,而另一些交易所則以 資產覆蓋種類廣 ( 說的就是你,FTX) 引以爲豪。要了解以上列表中的中心化交易所各自的 日交易額 情況,請參考下圖:

讀懂交易者寵兒「永續合約」巧妙設計:永遠押注而無須持有比特幣來源:https://plotly.com/~apalepu23/284/

如何開立一份永續合約頭寸?

你可以在上述任何一家交易所來 開立永續合約頭寸 。各交易所的機制各不相同,爲簡單起見,我們描述一種更直觀的模式:

  • 你首先向該交易所存入 USD ,作爲支持永續合約頭寸的抵押品。
  • 然後你可以提交一筆訂單,說明你想以什麼價格買入多少個合約。
  • 當你的訂單被匹配並結算後,你獲得的頭寸名義價值將等於單價 x 數量。該頭寸將帶有一定的屬性,最明顯的就是 槓桿率 (leverage) 和 保證金分數 (margin fraction) ,這兩個數有助於理解你的 風險回報 比和用於 評估清算風險 。我們將在另一篇文章中非常詳細地介紹清算問題。槓桿率和保證金分數的計算公式如下:

賬戶價值 = 抵押品+ 未實現的盈利和虧損
槓桿率 = 賬戶價值 / 頭寸名義價值
保證金分數 = 1 / 槓桿率

在加密衍生品世界,允許高達 10 0 倍的槓桿率 都是司空見慣的事,這意味着,你的頭寸可以達到抵押品價值的 100 倍。

下面的具體案例可以更好的解釋這一點:

  • Alice 向交易所存入 10 萬美元,
  • Alice 決定在 10000 美元的價位買入 20 份 BTC/USD 永續合約,
  • 交易所在她的目標價位成功爲其匹配了全部訂單,她現在手中頭寸的價值爲 20 * 10,000 = 200,000 美元。由於她存入的抵押品僅爲 100,000 美元, (爲了簡化問題,我們假設 BTC/USD 的當前價格仍然是 10000 美元,這意味着她的頭寸沒有未實現的利潤或虧損,於是,賬戶價值 = 抵押品) ,她的槓桿率則是 200,000/100,000 = 2 倍。她的保證金分數將爲 1/2 = 50%。 這對她的清算風險意味着什麼?我們會在另一篇帖子中闡述。

頭寸平倉時的盈虧會是怎樣?

讓我們假設 未發生頭寸 被強制清算——清算場景我們將在後續帖子中深入介紹。永續合約可以遵循反向非線性或者線性結算流程,其盈虧情況如下圖:

讀懂交易者寵兒「永續合約」巧妙設計:永遠押注而無須持有比特幣來源:https://plotly.com/~apalepu23/286/

反向非線性結算 (即「反向合約」,Inverse Nonlinear settlement) :永續合約起初都是反向結算的期貨,即它們以 加密貨幣 而非美元結算。這樣的話,交易所就不必暴露在傳統銀行系統中,可以完全生存於加密世界。這些合約以基準貨幣而非報價貨幣結算,意味着如果你交易的是 BTC / USD,實際上將 以 BTC 來結算

非線性的意思是,假設你從一個 BTC 的多頭頭寸中獲利,你將獲得一筆 BTC,但因爲此時 BTC 相對於美元而言更貴了,所以這筆 BTC 會少一點金額。相反,如果 BTC / USD 價格走低,你將損失更多的 BTC,因爲 BTC 在這種情況下相對於 USD 而言更便宜了。 BitMEX 就是提供這種類型的永續合約的一個例子。

線性結算 ( 即「正向合約」 ,Linear settlement):隨着穩定幣的興起,交易所現在提供具流動性的線性結算合約,既避免接觸法幣,又可使用更直觀的 類 USD 的資產 (例如 USDT) 。 FTX 是提供這種類型永續合約的一個交易所。如上圖所示,此類合同展示了更典型的線性損益情況。

爲簡單起見,我們舉一個例子來介紹線性結算合約,它們更直觀且需求在不斷增長。Alice 決定以每張 10,000 美元的價格購買 20 份 BTC / USD 永續合約。6 個月後她發現 BTC 的交易價格爲 20,000 美元。興奮的她決定賣出 20 份 BTC / USD 永續合約,將頭寸平倉。她的利潤大約爲頭寸數 *(平倉價﹣平均買入價)= 20 *(20,000-10,000),大約等於 200,000 美元。我之所以說大約,是因爲,請記住,在她持有該頭寸的 6 個月中,她還將獲得或損失與資金費率有關的費用。

與現貨市場相比,永續合約市場的活躍度如何?

自誕生之日起,永續合約就主導了多家交易所的 交易額 ,它的規模是現貨交易額的數倍。看看兩家領先交易所 (Binance 和 FTX) 上的 BTC / USD 24 小時交易額:

讀懂交易者寵兒「永續合約」巧妙設計:永遠押注而無須持有比特幣來源:https://plotly.com/~apalepu23/288/

永續合約的利弊

益處

  • 沒有到期日 : 你可以永久持有某一頭寸, 無需操心 將頭寸從一個期貨合約滾動到下一個合約。
  • 用較少 (非常少) 的錢 賺很多 (非常多) :在部分交易所你可以用到 100 倍的槓桿。這意味着你可以獲得相當於你 抵押品價值 100 倍 的正面機會 (upside) 。比如,如果 BTC/USD 交易價格爲 10,000 美元,若你在現貨市場,10,000 美元只能買進 1 枚 BTC。若你決定利用永續合約加 100 倍槓桿,則意味着以同樣價值 10000 美元的抵押品,你可以獲得 100 枚 BTC 的正面機會。
  • 流動性:作爲交易量最大的產品,永續合約市場具有 出色的流動性 特徵,讓買賣雙方都能更容易的參與交易。

弊端

  • 虧更多 (非常多) :能力越大,責任越大——在你的頭寸被強制清算之前,若是 100 倍槓桿,你將得到少得多的負面機會 (downside) 保護。
  • 資金費率方面的成本:儘管理論上講,你有可能在資金費率方面獲得正的收入,但通常來講,資金費率機制是與主流交易反向運作的。這意味着,如果大多數人做多 BTC,而你也想做多 BTC 時,你很可能需要向做空 BTC 的交易對手支付一筆 資金費率費 ,後者是維護永續合約價格的力量。這最終會壓低共識頭寸的回報。