當全球經濟動盪,各國超發貨幣透支信譽之際,比特幣作爲一個幾乎「完美」的儲值及避險資產應運而生。

撰文:James O'Beirne,Chaincode Labs 工程師
翻譯:於文帥

自 2008 年金融危機以來,各國央行向全球金融體系注入了前所未有的新資金。而這也直接導致財富分配出現了巨大的差異化狀況,這種不平衡的財富分配狀況當下已經逐漸演變成了嚴峻的系統性風險。而在過去幾個月時間裏,種種市場現象顯示這種風險已經來到了爆發的邊緣。

我們面前的風險絕不僅僅是一般性衰退,其危害性恐將超出人們的想象。這種潛在的衰退不僅僅會對普通投資者造成重創,還會對整個金融體系造成劇烈衝擊,進而影響到與所有人息息相關的養老金等社會保障資金。而政府爲了應對這種可能造成金融市場崩盤以及經濟陷入長期蕭條的風險,必然會採取一系列特殊的手段,但這種不得已而爲之的應對方法,又很可能會引發極端的通貨膨脹危機。

在這種情況下,以比特幣爲代表的新興資產類別的出現,看似已經成爲了正常收入階層在這種潛在危機隨時爆發時唯一的保障途徑

通過過去幾年的觀察研究,我認爲比特幣正在變得越來越重要,其不僅僅是一個新興的投資手段,當下其已經可以與黃金等傳統避險資產相媲美。

雖然這顯而易見,但是我還是要在展開分析前明確聲明:我,看多比特幣。

歡迎來到負利率時代

也許你還沒有注意到,債券市場當下已經來到了歷史上從未涉足的「領域」,全球範圍內的負利率債券總額史上首度超過 16 萬億美元大關。與此同時,30 年期德國國債收益率也歷史上首度出現負值。現在,我們已經來到了真正的「負利率時代」。

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值

德國 30 年期國債收益率探至 -0.11%,這意味着如果你今天購買了 10000 美元的債券,在 30 年以後,你的資產不僅不會變多,反而會減少 11 美元。考慮到貨幣的時間價值,這種情況顯然是不應該發生的,至少在我完全不動這些錢的情況下,30 年以後,我並不會出現虧損。

除此以外,即使出現的可能性很低,但是我們還需要會承擔德國政府在 30 年後可能無法償還的潛在風險。尤其是在未來這段時間裏歐元可能出現重大通貨膨脹,導致當下購買債券所支出的 10000 美元實際購買力暴跌的情況下,貸款方理應提供一些獎勵來抵消這些風險,但是由於這些債券的收益率爲負,事情就很難用「常規邏輯」來解讀了。

也許你會認爲這個現象與你無關,也許確實是一個少見的現象,但是它只會困擾那些債券市場投資者,或者那些因工作需要而與之產生交集的財務人員。

但是,事情遠沒有你想的這麼簡單。

首先,負利率會對已經退休的那部分人產生較大的影響,因爲一般來說,退休人員的大量資金會集中在貨幣基金及債券等低風險投資標的之上,而這部分資金基本上都源自年輕時的工資收入或者投資所得,在退休之後,人們往往會把積蓄轉移到風險較低的投資之上,在儘可能做到風險可控的前提下獲取一定收益。不過隨着債券收益率轉爲負值,這無疑破壞了這種低風險投資計劃的實施。進而還會讓這部分人羣被迫選擇一些風險較高的投資,比如股票或低質量的債券。

福布斯發佈的最新文章指出,負利率的出現對於公司以及抵押貸款持有人等借款方來說非常有利,因爲負利率會讓償還債務的成本大幅下降。不過低利率或者負利率對於養老金以及退休人羣來說非常不利,他們很可能會因此而被迫選擇風險較高的資產,來實現原本並不高的期望收益目標。最嚴重的問題不止於此,而是完全沒有人真正知道這種現象究竟會延續多長時間,因爲從始至今完全沒有人曾經經歷過這些。

負利率本身就足以令人感到困惑和不安,但是在深挖這一現象產生的原由以及更深層次的意義時,我們還會發現更大的問題,這一點會在下文中詳細展開。

而這就是比特幣的意義所在!像黃金一樣,比特幣是一種「非生產性資產」,深究其本質,其實際上是一種商品。這意味着其本身並不會產生收益,但是回溯其誕生以來的表現,比特幣價格確實在十年中取得了極其驚人的漲幅。

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簡而言之,比特幣是一種可以用來抵消負收益率投資品種帶來的市場風險的投資標的,即使你只在總資產中配置很小的一部分比特幣(比如 1%-5%),你仍然可以因此獲得極爲可觀的預期收益,而這對於豐富個人資產配置來說裨益良多。

正如比特幣支持者 Vijay Boyapati 所述,購買比特幣是當下普通民衆能夠參與的爲數不多的非對稱投資之一。所謂「非對稱投資」,其背後的邏輯就是以小博大,即在承擔較小風險的同時,獲得較大的收益。

這意味着,你可以用總資產中很小的比例購買比特幣,來替代冒着較大風險去在股市或其他高風險市場中配置很重的倉位。下圖就是一個很好的例子。

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那麼,回到起點,我們究竟是如何一步步走到當前這個境地的呢?

規模達到 16 萬億美元之巨的負收益率債券爲史上首現,這種現象顯然與常識相悖,那麼它究竟是怎麼產生的呢?

在過去 30 年裏,政府以及各大央行一直積極地調整貨幣政策,試圖以此顛覆傳統的經濟週期。也就是說,政府希望通過調整貨幣 供應量等手段來儘可能削弱常規商業週期中繁榮或者蕭條階段對市場產生的影響。

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當經濟衰退出現時,央行介入並主動爲市場提供流動性,即政府會高價收購銀行購買的國債等方式向銀行系統注入現金,進而讓銀行能夠在資產負債表外能夠有另一筆額外的資金以供放貸,而這種行爲自然而然地就會導致市場整體的利率下降。同時 ,政府也會鼓勵人們提高消費水平、增大貸款規模,以此來刺激經濟發展。

而在經濟過熱階段,以美聯儲爲代表的的央行則會通過縮減貨幣供應量來提高貨幣「價格」,並限制信貸擴張。不過從當前市場表現來看,經濟看似已經對央行「防水」而創造的低利率環境產生了比較嚴重的依賴性。

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如上圖所示,在剛剛過去的 2018 年,美國股市經歷了大蕭條以來最糟糕的 12 月。而這一切都是因爲美聯儲試圖把利率調回至上一輪經濟危機之前的水平,僅此而已。而這波市場的「崩潰式」反應促使美聯儲在不久前,進行了十年來首度降息操作。

簡言之,現在,經濟對利率上升已經進入到了真正的「零容忍」狀況之中。

2008 年以來,究竟發生了什麼?

受 2007-08 年金融危機的影響,美聯儲被迫在 11 年前採取非常措施應對這次危機,在這個階段,美聯儲通過大舉購買美國國債等方式,掀起了一場央行干預市場的高潮。

下圖是聖路易斯聯儲公佈的調整後貨幣供應量數據在過去三十多年時間裏的表現,可以非常明顯地看出,在 2008 年以後,美聯儲「徹底瘋了」。

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2008 年以來,美國的貨幣供應量足足翻了 5 倍,11 年時間裏美聯儲印刷了 3.3 萬億美元。陰影標註出的階段是歷史上的幾次經濟衰退。

央行干預市場真正的問題在於,這一決策是由非常小的一部分人決定的,而干預到什麼程度才合適,好像這個問題並沒有一個標準答案。

雖然在過去幾年時間裏,貨幣供應量的暴增看似並沒有導致傳統意義上的通貨膨脹狀況出現,我們用來衡量通貨膨脹狀況的 CPI 以及 PCE 等指標並未出現極端的飆升狀況,但是實際上,這種額外「流動性」的產生,已經直接反饋到了房地產等重要資本市場的系統性泡沫之中,因此,CPI 等通脹指標,實際上存在一定的欺騙性。

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值藍線爲貨幣供應量與橙線爲房價指數

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值藍線爲貨幣供應量與紅線爲股市表現

所以說,現在房地產市場其實已經比 2007 年崩盤之前更加超買,而股票市場更不用說,現在比以往任何時候都超買了近 2.5 倍。

而真正導致這種狀況出現的根源在於,央行在試圖通過貨幣政策手段,讓市場受到的週期性衝擊儘可能小。

當然,歐洲市場也在經歷和美國相似的階段,受歐盟的債務問題影響,雖然歐洲央行在過去幾年裏沒有試圖收緊信貸,但是他們一直不得不在寬鬆貨幣政策上持續加碼,以此避免經濟崩潰。

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如上圖所示,由於歐洲央行一直在通過大舉購債的方式來向各個經濟體注入現金,這直接導致了歐洲市場債券收益率的持續下降,並直接傷害到了那些追求低風險穩定收益的債券市場投資者。

而這就是比特幣的意義所在!比特幣的總供應量不能被任何人人爲地擴大,更不用說一個國家的經濟學家委員會。由於其總量限定爲 2100 萬枚,因此沒有人可以決定用「反週期」貨幣政策來馴服信貸週期。

因爲比特幣的貨幣基礎不能增加,一旦你擁有一定比例的比特幣總供應量,你將始終擁有至少這一部分。它實際上是擁有這個屬性的唯一資產,而這一事實使比特幣非常獨特。因此,有些人將比特幣稱爲「價值度量系統」。

是時候醒醒了!

在總的貨幣供應量已經增加了數萬億美元之後,顯然我們無法像玩遊戲一樣輕易「刪檔重來」,因爲正是由此產生的更大信貸規模,才保證了當前市場通過增加槓桿以獲取更多資金來避免經濟放緩。

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值達拉斯聯儲公佈的數據顯示,公司債務對 GDP 的影響比以往任何時候都高

使用這種廉價信貸的一種方式是帶槓桿的股票回購,簡而言之,就是一家公司利用有利的低利率來獲得貸款。利用這筆貸款,該公司回購了自己的股票,這種行爲會讓市面上流通的股票的數量減少,進而達到人爲地提高每股收益的目的,同時股票價格自然也會有所上升,公司高管擁有的股票期權同樣也會變得更有價值。

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當下,這種回購操作比以往任何時候都更頻繁,而且看似已經完全承擔起了讓價格上漲的「任務」。

當人們談論經濟的「金融化」時,上面這種情況就是極具代表性的症狀之一,一些傳統的經濟活動會邏輯會發生轉變,變成一些會計層面上的「數字遊戲」。

更有趣的一點是,事實證明,股票回購現在已經成爲了股票市場需求的主要來源。同時,這也是當下對於廉價信貸的真正依賴所在。

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值來自高盛的數據

美國養老金市場的慘淡現狀

當下美國的養老金狀況並不理想,即使假設其能夠保持 7.5% 這種相當高的年化收益率回報水平,但是這部分資金的缺口規模仍然非常可怕,已經達到了兩萬億美元水平

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而爲了達成 7.5% 年化收益率的目標,無風險的自然增長顯然是不夠的。你不得不讓資金暴露在股票或者公司債等風險較高的市場之中,而在正常情況下,只有在公司剛剛度過虧損期且市場保持較強波動性的情況下,才能夠比較穩定地獲得 7.5% 的預期收益,但這種機會並非一直存在。

而如若我們假設養老金的年增速只能保持在一個更爲現實的水準下運行(年化增長 2.0% 左右),那麼上面提到的養老金缺口,可能會達到一個 8 萬億美元的可怕水平。

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好,現在回想一下,剛剛我們說了,假設養老金的年化回報率爲 7.5%,那麼我們存在 2 萬億以上的資金缺口。

但是請記住一件事情,那就是現在已經有很多國家的政府債券進入到了負利率的狀況之中,7.5% 的年化收益率?想啥呢?

在極度追求高回報的過程中,養老金會配置越來越大的比例在高風險資產之上。不過一旦養老金投入的公司債因爲一些突發事件而遭到降級,那麼出於風險控制考慮這部分資金將不得不在第一時間虧損離場,不僅僅無法獲得預期的收益,甚至還會對整個金融市場產生衝擊。

而這就是比特幣的意義所在!把大量垃圾債從當前養老金投資的標的池中剔除,轉而將比例遠遠小於這部分投資的資金投入比特幣市場,已經足以匹配原本這些垃圾債所能夠提供的潛在收益水平,而這將會大大降低養老金在投資過程中所承擔的風險。

讓我們回想一下,問題究竟是從什麼時候開始出現的

假如信貸成本沒有因爲央行干預而大幅下降,那麼那些負債累累的企業就無法在二級市場上大量回購自己的股票,股價失去了支撐,自然就會大幅下跌。而隨着上述問題的出現,企業的信貸評級就會被下調,進而引發新的災難,因爲其評級低於標準水平,養老金將被迫大量出售剛剛遭到降級的公司債券,而這就會進一步導致公司債的風險暴增,而這部分企業又無法通過新的貸款償還債務,這又會反過來進一步打壓公司股價,顯然,這也會繼續加大投資者以及養老金的損失。

想象一下,你現在已經退休,由於風險較低的投資標的收益率已經不足以滿足生活所需,所以你被迫將 80% 的資金投入風險較大的股票市場之中,而有一天上述風險事件爆發,隨着市場崩潰,你的財富很可能在一夜之間大幅縮水,而這對於已經沒有工資收入的你來說,很可能是「毀滅性」的打擊。

而這就是比特幣的意義所在!作爲一個新興的避險資產,比特幣與傳統的股票以及債券市場的關聯度極低,由於比特幣當下並不被任何人或者任何機構所「擁有」或「主導」,因此在風險事件發生之時,比特幣並不會像股票以及債券一樣在短時間內因人爲原因遭到重創。換句話說,在因爲特定風險事件爆發而急於退出某個特定市場時,大型機構會在短時間內集中拋售風險資產,但是現在,我並不認爲這些機構有大量的比特幣可供出售。

即使出現類似情況,確實有人在市場上被迫集中拋售比特幣,但在比特幣自身的強波動性特徵下,這種衝擊的影響會明顯小於其他市場,畢竟在比特幣市場上,一直存在着很大比例的長期投資者。因此,在經濟低迷時期,比特幣仍然有望保持在一個相對樂觀的環境之中。

相比之下,股票市場的前景就要慘淡的多,在經濟衰退隨時可能爆發的情況下,股票市場有可能會在不遠的將來跌去六至七成,而市場重新回到當前的水平恐怕需要相當長的時間,也許是幾十年。這種情況真的非常糟糕,尤其是對於那些把股市作爲養老金投資目標的人來說,簡直就是一場災難。

永遠不能停止的量化寬鬆

所以,政府要做以及正在做的事情,就是避免上面說到的這種情況真正變成現實。而這就逼迫政府不間斷地通過各種手段來保持市場的流動性,而量化寬鬆這個名詞,也正是因爲這個時代的需求而誕生。

央行不得不持續印錢來讓信貸成本維持在一個較低水準,以便公司可以繼續回購自己的股票並支撐股市。但貨幣供應量的持續走高必然會進一步加劇房地產和股市的泡沫比例。而這些泡沫則將進一步拉大貧富差距水平。

不過在這種政策干預之下,大多數人預期的那種經濟衰退可能永遠都不會發生,因爲這並不被政府「允許」。或者從更長遠的角度上說,在 2008 年以後,人類可能已經進入到了一個新的貨幣體系之中。

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美聯儲正在試着通過一系列降息讓短期利率重新回到 0 值附近,並以此維持經濟運轉。
而這就是比特幣的意義所在!央行將繼續保持寬鬆的貨幣政策,直至他們印發的紙幣最終變得「一文不值」。這種廉價信貸推動的資產泡沫化狀況並沒有什麼好的解決辦法,至少現在我沒有看到能夠無痛解決企業鉅額債務問題的途徑。

從歷史上看,在經濟出現「問題」的階段中,黃金一直被公認爲最佳的避險資產。我承認現在我也擁有一些黃金,但是我並不喜歡它。黃金的純度等問題很難被驗證,同時他也並不容易保管,同時也不易進行分割。對於互聯網時代來說,黃金看起來真的有點過時了。也許你會說黃金不僅僅只能購買實物,黃金 ETF 也是個不錯的選擇,但是如若發生巨大的經濟崩潰,且金融市場被迫停止運轉的話,這種機構發行的 ETF 產品同樣存在較大的風險。而比特幣就可以比較好地規避這種問題,因爲即使是國家政府,也無法阻止或者干擾比特幣的交易。

與黃金不同,比特幣餘額的真實性可立即通過網絡驗證,任何人都可以安全地保管它,無論數量多少。

同時,比特幣還不會被強制「沒收」,而且它在全世界都是可以任意流通的,並不存在所謂的「資本外逃」限制,而且對所有人平等開放,無論你是貧窮還是富裕。由於這些天然優勢的存在,比特幣很可能在未來的衰退期間正式發揮出自身的避險效用,更高效地完成過去幾百上千年來黃金在做的事情。

接下來,讓我們換個更宏觀的視角看問題

上面我們一直在談論美國國內所面臨的經濟問題,不過就目前來說,美元的霸主地位已經不像幾十年前那般穩定,對於美元來說,事情正在變得愈發棘手。

自 1944 年佈雷頓森林體系建成以來,美元一直扮演着世界貨幣的角色,這意味着美元在市場上的客觀需求一直保持在一個健康的水準之上。因此,在過去幾十年裏,美國政府一直處在鉅額赤字的狀況下運行,但是並沒有因此感到過焦慮,畢竟總會有其他國家「排着隊」購買美國國債。

但是,這個狀況看似已經發生了轉變,在最近幾年時間裏,外資銀行在購買美國國債的投入上,已經出現了很大幅度的縮減。

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值不僅如此,其他國家央行持有的美國國債總量也出現了急劇下跌

當下,美國主權債務的優勢已經不再,即使現如今的國債收益率仍然保持正值,但是一旦遭受到外國投資者的集中拋售,美國國債收益率恐將很快進入到負值狀況之中,而且情況可能會比前文提到的歐債狀況更加糟糕。

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值

當下,其他國家的央行已經不再願意購買美國國債,而央行的黃金購買量卻在不斷創造新高。這究竟是因爲什麼呢?

萬字說透比特幣在全球放水宏觀背景下的應用與價值

其實答案顯而易見。現如今,世界上的大多數國家已經不再願意去在社保以及醫療保險等方面對其他國家施以援手,因此這些領域並不可持續,同時又因爲以美元爲基礎而很容易遭到外部干擾。當下,美國政府的赤字已經增長到了創紀錄的水平,按照今年前兩月的數據推算,今年年內政府赤字有可能會達到一萬億美元以上。即使對於很多國家來說美元仍然是一個非常方便的結算工具,但是這並無法解決美國政府當下所面臨的問題,美國政府爲自己設定的高達 222 萬億規模的資產負債表,最後很可能會和特朗普「精神錯亂」的 Twitter 一樣成爲美國政府的大麻煩。

可以預見的是,在未來幾年時間裏,對於各國央行進一步加大黃金儲備或者用數字貨幣取代美元的呼聲必將會愈發響亮。

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Bernie SandersStephanie Kelton 這樣受政治家們青睞的經濟學家將繼續推行現代貨幣理論,並以此作爲解決政治家完全無視赤字態度帶來的選民壓力的一種權宜之計。因爲政治家們喜歡免除賦稅地花錢,選民喜歡不花錢,因此能使雙方「雨露均沾」的現代貨幣理論無疑具有極強的吸引力。或許從基礎設施建設角度來看,現代貨幣制度可被視作某種綠色新政或某種共和黨友好政策,並推動赤字趨向平穩。

由於從世界上其他國家獲取資金的來源越來越少,美聯儲、財政部就不得不採取更寬鬆的貨幣及財政政策,以此聯手創造新的流動性,進而保證經濟正常運轉。不過這一系列的組合拳打出之後,其副作用可能非常可怕,因此這一舉措可能會導致歷史性的通貨膨脹。

而這就是比特幣的意義所在!比特幣一種不會被操縱的保險政策,由於其已經在一定程度上達成了全球範圍內的共識,因此一些國家或政府,可以考慮利用比特幣來終結美元在全球貨幣領域的霸主地位。

當下,多國央行都在不斷買入黃金,並可能在未來相當長的時間裏保持這種操作。不過,現在也有一種聲音是,數字貨幣可能被用來搭建金本位 2.0 的新體系,比如已經傳言出,中國正在研究一種基於黃金的數字貨幣。

事實上,迴歸金本位制並不可靠。拋開實際問題不談,無論數字化與否,黃金與黃金交易都會帶來交易對手風險。當尼克松在 1971 年宣佈美元與黃金脫鉤時,金本位制度就已經崩潰了。如若中國真的推出基於黃金的數字貨幣,很可能會重蹈 20 世紀 70 年代美國的覆轍。

與黃金或者數字黃金不同,比特幣是基於區塊鏈技術的全新資產,它沒有交易對手風險、驗證效率較高且非常便捷、存儲它的成本幾乎可以忽略不計。同時,比特幣還具有諸如多重簽名方案和腳本功能之類的加密功能,這都幫助其成爲了一種幾乎「無懈可擊」的金融資產,很適合用來實現儲值和避險功能。

現在,「狂歡」纔剛剛開始

也許現在沒有任何人能夠預見到,在未來比特幣究竟能不能夠按照上文預想的方式去影響世界。但是有一點我可以肯定的是,當前的全球金融體系會在未來的幾年裏發生翻天覆地的變化,而比特幣,必將成爲這輪「顛覆」中的重要一環。

在過去 11 年裏,央行一直在對貨幣政策進行強幹預,不過到了今天,已經有越來越多的人開始意識到,世界是時候邁入新的階段了。回溯歷史,法幣的平均壽命僅爲 27 年,自從美元與黃金脫鉤之後,美國政府默許了通脹的爆發,直至今天,這種狀況仍在延續。

在全球市場動盪,政府着手進行前所未有的貨幣實驗,但政府或財政部門卻慢慢敗光了自己的信譽之際,比特幣以一個幾乎「完美」的姿態應運而生。當下,政治家們顯然也感受到了比特幣對於現行貨幣體系的威脅,進而直接將其視作「敵人」,一直在嘗試通過各種監管手段來儘可能打壓這個新興資產。

雖然我不能百分百保證比特幣一定會在下一輪潛在的危機中爆發其潛力,但是如果你的資產配置中到現在還沒有配置一些數字貨幣,那真是一個不明智的選擇。因爲,除此以外的其他傳統金融資產,顯然已經不值得讓我們抱有任何「幻想」了。

參考文獻

  • Is a US recession coming? by Raoul Pal
  • Luke Gromen on MacroVoices talking about the dollar end game
  • Dave Collum’s 2018 Year In Review
  • The Bullish Case for Bitcoin by Vijay Boyapati

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