XDEX 的代幣經濟學設計

代幣經濟學模型:PoW 型加密貨幣 , DeFi 挖礦 , 資產價格和 XDEX 的代幣經濟學設計

1. 通脹和生態發展相匹配

1.1 通脹的本質:增資擴股+定向增發

比特幣是世界上唯一一個四年減半幣種的成功項目,雖然創始人中本聰有着種種傳說,但歷史清晰地證明了那些更早的電子現金系統,如 Hashcash 或者 B-Money 只是「來的時機不對」:比特幣是歷史的偶然,而點對點電子先進系統是歷史的必然。比特幣出現於美國金融秩序崩潰重塑後的 2009 年,其技術根基所依賴的 Web1.0 (圍繞信息)— Web2.0 (圍繞個人)時代,恰好在世界範圍內已經在 2000-2010 年間打好了基礎,家庭網絡帶寬成本持續的下降到大幅度低於能源的水平。其貨幣以「接近 0 的網絡帶寬成本」爲基礎,鑄造引入了稀缺的無差別的「電價+半導體元件」鑄造保證了成本,Bitcoin 每秒 3-6 筆交易的體系在既成事實上對 Visa、Paypal 產生了替代效用(好消息是 Paypal 已經擁抱了 Crypto)。

在比特幣的設計中,PoW 挖礦本身是一種持續的「代幣分發機制」,向系統中的「打包交易」維護者定向增發貨幣。在 2009 年,比特幣區塊鏈上的一個塊有 50 BTC 獎勵,轉賬服務費無限接近於 0。2020 年底的數據是每個塊獎勵 6.25 BTC,費用 0.6 BTC。「挖+賣」和「挖+囤」是徹底不同的兩類策略:系統維護者本身沒有額外的激勵囤幣,除非他們清楚地意識到這個體系還有很高的生態發展上限。很多 PoW 幣種都經歷了一段幾個月痛苦的“挖賣”時期,直到他們慢慢發展成爲成爲主流貨幣——比如早期的以太坊和門羅幣。

爲什麼前 2 次減產比特幣上漲了 10 萬倍,而從 18 年初至此文成稿之日爲何最高只有 2.1 倍的漲幅?XDeFilabs 團隊給出了一個可能的答案:生態發展速度和通脹之間的相對關係。全人類社會對點對點現金系統接近 0 的認知到滲透了約 1%(7000 萬使用者)的時間恰好和比特幣發展的時間匹配,4 年減半的預期給投資者傳達的增長效應導致前兩次減半幣價增長了了 10 萬倍,但 18-21 年 ATH 只提高了 2.1 倍,任何對於比特幣四年減半的其他拙劣模仿也都從來沒有成功過。從 2019 年開始,ERC-20 USDT 的增發達到 6 倍,僅 DeFi 一項的以太坊資產參與度從 5.9 億美元上升至 165.56 億美元,有理由認爲,生態發展速度快,體量也不小的以太坊,哪怕名義通脹率比比特幣高了 3 倍(5% 每年),在單價更穩健發展這件事上也沒有什麼太大劣勢。「只要通脹一直略低於生態發展速度,體系都將會是穩定的」

1.2 DeFi 系統通脹與利益再分配

通貨膨脹:指貨幣的數量增長速度快過經濟體系內實際能提供的商品和服務的增長速度,導致商品和服務在以此種貨幣計價時的單價走高。

今年在香港股票市場上市的千億獨角獸,把日本盲盒文化引入更廣闊的中國大陸市場的泡泡瑪特,是一個發展週期內無定向增發的極端例子,同樣另外一個極端的例子是 Dan Larimer 發起,最後放棄領導的 EOS。泡泡瑪特的早期投資人曾表示:引入任何一個後續的投資人都是得罪早先的投資人。同樣低通脹(1%)的另一個加密貨幣生態系統也持有同樣的觀點,在 2017 年融資的時候風光無兩,而根據實際出塊和投票人的決議採取低通脹後,在 2020 年 DeFi、NFT、匿名技術百花齊放的年代無法發出聲音。Block.one 對美債、房地產、BTC 投資的巨大的成功完全無法回饋給 EOS 生態。拋開項目基本管理不談,這涉及到一個權衡:「通脹率(定向增發)的合理選擇」

團隊有能力獨立把項目帶向勝利的時候,比如已經達到公司化運營、低通脹階段。對於加密貨幣這種開放系統而言,其技術創新、區塊鏈打包服務質量還存在大量未知數,尤其對於漸漸由 DAO 主導探索新方向的項目而言,放棄中心化的管理,一方面意味着一定程度上對溝通效率的損耗(這很容易使優秀項目從行業領導力榜首向下滑落);另一方面能夠對已經陷入局部最優、不溫不火的項目完成自我救贖,從泥潭中走出。

回到任何一個有增發機制的系統:不管是 PoW 類型的 BTC、ETH、XMR,還是 PoS Staking 模型的 Atom、EOS、Polkadot,或是 DeFi Farming 領域的 UNI (已停礦)、Sushi、1inch,在不同發展階段都面臨一個問題:「增長」。在可靠的增長的大背景下,通脹(增資擴股+定向增發)纔是可以接受的。ETH 顯卡挖礦在 2020 下半年的 APY 範圍是 80-120%,遠高於 DeFi Farming 普通池(池中不含平臺代幣)的 30-60%,又遠高於 PoS Staking 的 1-14%。這說明 APY 獎勵是圍繞着服務的數量和質量來的:

PoW 維繫網絡穩定的服務者就是礦工(打包交易者、出塊人)。在 DeFi 項目無法保證成功的前提下,需要首先使用 PoW 的服務,因此 ETH 的 APY 高,而網絡算力半年從 170TH/s 上漲到了 350TH/s,這種天然穩定的需求,讓 ETH 礦業的盈利能力在半年內成長了 4 倍。也就是說,此種服務即使對於代幣投資者而言相對陌生,但依然是一種供不應求的服務。

流動性服務提供即挖礦是 DeFi 在 2020 年僅次於 ETH 礦業的一個重要命題,在項目真正角逐過程中,「代幣交換」(注:是交換決定了定價,而非定價決定了交換)是絕對的剛需,「別人賣,我可以買;別人買,我可以賣」意味着提供流動性服務,把流動性服務費(Uniswap 0.3% 的交易費直接獎勵給 LP)轉化成爲統一的項目股權(Sushiswap)是一次重要的嘗試。在這個基礎上,衆多這類項目對於減產,通脹率的可選擇性非常強,任何項目都可以靠運營和快速發展向社會證明他們的代幣通脹率是「合理」的,是將一定程度的利益帶給了項目各類用戶的,不一定需要死守約定俗成的參數。

關於一個沒有增長的系統,Staking 更像是送股拆股。在股票市場送股拆股不能計入分紅,是增加流動性(比如降低最低交易額)的手段,這對天然具備小數交易的 Crypto 沒有任何意義。

xDeFiLabs 團隊選擇了 4 次減產後 19% 的通脹率,因爲 Permissionless 的設計,通脹率低於 Crypto 世界資金的年增速 70% 都是安全的,極低通脹率會讓衆多的「新來者」明顯感到參與感寥寥。例如 YFI,雖然是萬倍幣,但是通貨膨脹爲 0,意味着建倉只有按市場價格逢低買入一條路。

2. 解鎖速度和特徵服務週期相匹配 – 分批解鎖

久期:資產折現對利率(資金機會成本)的導數。

從 2017 年開始,在整個數字加密貨幣提供基礎轉賬服務的功能已經由比特幣逐漸擴張到:契約的執行(以太坊),數據的存儲(Filecoin),模板化的 AMM 交易(Sushi)等。

不同的是,以太坊礦工在挖取以太坊時,隨來隨走提供打包交易,服務是瞬時完成的,但是 Filecoin 作爲文件存儲需要做出「對文件以相對較高的概率持久化夠久」的承諾,因此服務質量差的礦工相對收益是沒有保障的,而線性解鎖週期是 6 個月,即體現了「解鎖速度和特徵服務週期相匹配」,久期爲 3 個月。Filecoin 的同類競品項目 Storj 對於 Withhold Period 的選擇是 9 個月,根據解鎖前慢後快的規則,久期爲 6 個月左右。

AMM 流動性提供者所提供的服務質量特徵週期介於這兩類之間。一個有趣的現象是:Sushi 在發現持續挖礦引起拋壓後,選擇了「2/3 的挖礦獎勵 vesting 爲 6 個月」,也就是在機會成本高達 30-100% 的當下,對挖礦的獎勵選擇了爲期 4 個月的久期,相對的提高了 Sushi 礦工的忠誠度,但在一定程度上削弱了那些「本來不想忠誠」,斤斤計較用戶羣體的熱情。考慮到 vesting 配合高速增長仍然是可以相信的,以及區塊鏈行業變化速度之快,老項目在 Sushi 挖礦 APY30% 大家不願離去,但類似 Sushi 礦池上 Onsen Set 這種新類型的項目,Sushiswap 哪怕給出 100% 的 APY 都顯得沒有特別的吸引力(如 DSD 池 75% 以上的流動性長期由 Uniswap 提供),因爲對斤斤計較的科學家而言,找到一個 25%APY 的 Uniswap 池擔任 LP 其實很安全(Uniswap 把 0.3% 收益直接給了 LP),2/3 延遲獎勵的 6 個月的機會成本本身還有 12.5%,延遲時間越久,用戶越容易計較。

3. 估值模型和代幣賦能相匹配 – DCF Model, PE,PEG

價值投資:用未來商品 / 服務提供(以及增速)帶來現金流的能力,以當前資金機會成本貼現的得到的價值,評估資產的高估和低估。

現金流折現模型(DCF)往往用於資產評估,同時和 PE (Price/Earnings per share)和 PEG (Price/Earnings-to-Growth per share) 緊密相關。

對於相當多的 DEX 代幣(乃至含回購機制的 CEX)而言,估值模型如下:

*TVL : 鎖倉量;

*日均換手率 (流動性效率): 日均交易量 /TVL;

*費率 :日均總費用 / 日均交易額;

Earnings 年均盈利能力:TVL 日均換手率*費率;

*Mktcap/TVL :市值相對 TVL 指標;

*P/E = Mktcap/Earnings = Mktcap/TVL / 日均換手率 / 費率。

對 Uni、Sushi、Hegic 等項目而言,Mktcap/TVL 常見爲 0.2-0.5。

XDEX 多元池優化後,日均換手率 (流動性效率) 在數學模型上會提高 50%。因此選擇了 2.5%(0.5% 渠道分潤)的費率。市場的 P/E 更加穩定的,因此更低的(日均換手率*費率)能夠提高 Mktcap/TVL 到合理的 0.4-0.6 區間。

4. xDeFiLabs 如何設計 XDEX 代幣經濟模型

4.1 XDEX:利益權衡

早期流動性低於 5%,團隊與投資人 20% 上下,挖礦大於 70% 是 XDEX 團隊爲任何項目進行的建議(包括自身)

4.2 XDEX:解鎖週期

對於 xDeFi 項目而言,XDEX 的分批解鎖提供的現金流久期採用了普通池 6 天,投票池 60 天,投資人 135 天,核心創始人 540 天的設計,也就是說「隨着久期的增加,特定羣體需要做出相應的服務週期承諾,以獲得平穩的現金流收入」。相比於 Sushi 和 Filecoin 的延遲解鎖設計,XDEX 解鎖週期快了不少。

爲了忠實遵守協議,XDEX 設計了 xHalfLife,使得挖礦者、投資人與團隊的可解鎖上限一直受到智能合約的控制,已經投入在具體使用中。

4.3 XDEX 關於公平

XDEX:ETH:DAI 收益很高,解鎖很慢,用戶可以有選擇的參與支持新幣種參與挖礦,新幣種池會因爲池的體量更小,持有新幣的風險更高而獲得更高的收益。參與 LP 時間越久(而不是臨時性買的票越多),用戶能獲得越高的投票權。投票可以決定哪些池支持 XDEX 挖礦獎勵。

4.4 XDEX 估值體系

在 XDEX 精心設計的多元資產池挖礦條件下,不管 XDEX 的 TVL 達到何種程度,我們都有理由認爲 Mktcap/TVL 在 0.4-0.6 區間是非常合理的。XDeFi 團隊還發現,Mktcap/TVL 在某些項目的某些階段超過 1,這是由於項目高速發展的預期使得用戶不願意賣出代幣導致的。對 XDEX 團隊研究者而言,如果 Mktcap/TVL 超過 1,最佳方式應該是賣出一部分項目代幣(壓低了 Mktcap),將這類資產配平到資產組合參與挖礦上,增加 TVL,使 Mktcap/TVL 這個關鍵指標回到合理區間。這個策略對於大部分項目都是有效的,可以有效判斷項目是否被高估,因爲如果用戶比投資人更熱情,項目就容易低估,投資人比用戶更熱情,項目就容易高估,而 DeFi 領域這兩類人羣互相轉化是很容易的。

綜上,xDEX 多樣化的多元組合資產池做市和創建功能,以及以不同的速度分批發放代幣獎勵和激勵忠誠度的機制,用各種方式刺激儘可能多的用戶(而不是靠吸引少數控制巨大財富的人)參與 DeFi 的積極性,產生巨大的虹吸效應。

關於 XDEFI

XDEFI 是一個去中心化金融(DeFi)協議棧,致力於許多最佳實踐,包括但不限於:xDEX 作爲優化的自動化做市交易所、xHalfLife 作爲流支付協議用於延遲解鎖、xOption 作爲歐式帶封頂期權用於低頻對沖現貨風險、xPerp 作爲 AMM 形式的鏈上永續合約、xSTA 作爲從加密資產中鑄造的混合型穩定幣、xNFTEX 作爲高流動性 NFT 市場,以及對秩序井然的市場必不可少的任何其他 DeFi 構建塊。

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