浴火重生的 Maker 已經在許多方面發生了變化,並有望變得更有彈性。

撰文:Tom Schmidt,區塊鏈投資基金 Dragonfly Capital 初級合夥人
編譯:Perry Wang

注:本文中提到時間均爲美國太平洋時間。

2020 年 3 月 12 日, MakerDAO 面臨史上最黑暗的一天。當天全球加密貨幣市場遭遇瀑布式暴跌, ETH 大跌 50% ,造成衆多交易所平臺和以抵押 ETH 爲基礎的 DeFi 平臺清算頭寸,造成網絡的嚴重擁堵。由於 MakerDAO 中多數是以 ETH 爲抵押品, 當天承載了令人難以置信的工作量,需要在 24 小時內清算的貸款比其整個生命期已經清算的多 了 10 倍

要了解 Maker 經歷了怎樣的嚴峻考驗,我們必須先梳理一遍整個過程中一系列事件,抽絲剝繭,剝離出事實真相 。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼

3 月 12 日 下午 1 時,ETH 成交價格 171 美元。清算啓動。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼隨着 ETH 價格 暴跌,Maker 中的抵押開始清算

伴隨 ETH 價格開始緩慢下滑,MakerDAO 平臺的抵押清算過程還基本保持常態。抵押品價格下跌不是驚天動地的大事。部分 ETH 投資者或 Maker 抵押頭寸 Vault 持有者開始並未在意。

大家要記住的一點是, MakerDAO 協議原本就是爲承擔抵押物價值暴跌而設計的。事實上,它經歷過 2018 年 ETH 價格跳水 90% 以上慘烈行情的洗禮,當時 DAI 與 1 美元的錨定價值僅僅有一點漂移而已。因爲 MakerDAO 中的每一筆借款必須 大幅超額抵押 (至少爲 150%) ,清算人有足夠的緩衝空間來介入和解決高風險貸款,從而保持系統的償付能力。我在之前一篇關於清算人的文章中非常詳細地介紹了這一機制。

當然,清算欠抵押貸款屬於常規操作。通常中心化和去中心化交易所都可以輕鬆地做到這一點。問題是:當抵押物的價值下降得太快或變得如此有毒,以至於出現 抵押資產缺口 時,會發生什麼?也就是說,抵押品的價值低於貸款的價值,這意味着對借款人最有利的是不還債,貸方則陷入虧損。

中心化交易所一般通過保險賠付或由市場參與者分攤來解決這種損失。但去中心化協議遇到這種情況會發生什麼事?例如, Compound 等部分去中心化協議模擬了中心化交易所,保留一部分鏈上保險資金,而 Maker 採取了不同的策略。如果系統呈現抵押資產缺口, Maker 通過發行和拍賣新的 MKR 代幣來補充資金, MKR 是其 治理代幣 。這些 MKR 被賣掉換來 DAI,這些 DAI 被銷燬,直到系統處理掉不良債務。競拍者固定數量 DAI 出價,會買到越來越少的 MKR,直到出價最高的競拍者勝出,系統的債務得到償還。

Maker 的拍賣機制是建立在系統會出現債務的認知前提下設計的。但這種拍賣機制設定了推想:競拍者在 理性市場 條件下會給出理性的報價,填補一些理性的小漏洞。在理論上, 聽上去設計非常精巧。但這種「理性」在黑色星期四的全面恐慌支離破碎。

3月 12 日下午5點,ETH 成交價爲 130 美元。系統債務出現。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼ETH 清算價格開始遠低於市場價

隨着 ETH 價格下跌越來越快,局面開始一發不可收拾。

清算價格並沒有與 ETH 市場價格保持同步,而是出現劇烈下跌,一跌再跌情況下根本無法阻止崩潰局勢。正常情況下,清算者償還借款人其抵押物的價值,減去一筆小額罰金,但當天的真實情況是,很多抵押品被 零價格 拍走,等於 ETH 被免費拿走,留給借款人的只有 Dai。更糟糕的是,這些被嚴重賤賣的抵押品導致 Maker 賬上出現虧空——其賬上的 ETH 總價值低於已發行 Dai 的總價。對於那些不走運的被清算的抵押者而言,恐慌情緒開始在社區留言板中瀰漫。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼太恐怖了,我的貸款在被清算。我還差 6000 DAI 暫時還不上貸款。有什麼建議?這是救命錢啊。我知道這很不好……但

要理解爲什麼會發生很多抵押品被零價格拍走,我們先要回顧一下 Maker 的歷史。

對於熟悉 Maker 「 單抵押 Dai 」 (Single Collateral Dai, 即 Sai) 老系統的讀者,可能清楚 Maker 之前對清倉執行 13% 的罰金。即被清算的借款人拿回的會比抵押的少 13%,其中 3% 金額歸清算人,10% 金額返回 Maker 系統。不過這一系統缺少靈活性,可能造成處罰不足或過度,因此被 多抵押 Dai (Multi-Collateral Dai) 的 抵押品拍賣形式 所取代。

這種新的抵押品拍賣分兩部分進行:

最小滿意值階段

在拍賣中,清算人報出越來越多的 Dai 報價來獲取固定數量的 ETH,直到觸及「 最小滿意值 」。
這些拍賣:

  • 必須在前一次拍賣的固定時間窗口內
  • 必須比前一次拍賣出價高出固定數目的 Dai
  • 必須在拍賣落槌前入場競拍

一旦有人出價達到最小滿意值,開始進入第二階段。

價值最大化階段

在拍賣第二階段,清算人對這一階段中交易的固定數量 Dai 給出越來越小的 ETH 報價。與上述機制類似,競拍者不斷出價,直至拍賣結束,贏家就會拿走價值打折的 ETH。

理論上,這一系統比固定罰金制度表現要好,它是讓市場決定被清算抵押品的價值,使其能夠根據最重要的市場條件進行擴張和收縮。但我們一次次看到「黑天鵝」事件的出現,可能讓市場 完全脫離正軌 ,就像黑色星期四那樣的情況。

Maker 的抵押品拍賣也不例外。由於價格波動性的影響,贏下拍賣的出價總是比市價低一些,但 3 月 12 日下午價格觸底。拍賣贏家的出價比 ETH 市價越來越低,直至最終出現了極品黑天鵝,開始出現清算人 零出價贏下拍賣 的局面,等於免費拿走了 ETH。借款人無法通過贖回 DAI 貸款來拿回抵押頭寸。Maker 系統抵押不足未償債務的局面愈演愈烈,其債務猛增至 500 萬美元 以上。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼社區成員開始意識到 0 出價拍賣的對話

爲什麼出現這種情況?

在正常市場條件下,任何理性的參與者看到有 0 出價競拍者,都會至少出價 1 美元勝出,拿到一定數量極爲便宜的 ETH。但在週四下午已經 不堪重負 的系統中,兩個因素導致系統惡化。

區塊鏈網絡擁堵

區塊鏈交易帶寬是共享資源,其價格由供求關係決定。週四的網絡擁堵導致 Gas 價格飆升至平時的 10 倍以上 ,造成交易所價格漂移,套利者無法迅速從價格不匹配中進行套利交易。及時進行低價值交易變得不可行。

反映到 Maker 系統中,一些用戶嘗試針對 0 美元的出價者加價,但由於網絡堵塞而未能及時被區塊記錄,這使得拍賣過早結束。我們可以看到競拍贏家一度平均需要支付 1000 gwei,或相當於以太坊燃料 Gas 平常價格的 100 倍 ,才能被區塊收錄。網絡擁堵甚至導致普通用戶在界面一遍遍重複提交申請,以保住自己的抵押頭寸。
Maker 社區成員無法讓以太坊記錄其交易報價。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼危機最嚴重的階段,Gas 價格飆升

這種擁堵實際拖延了清算時間,因爲 Maker 預言機的價格更新無法被寫入以太坊區塊。有意思的是,這也許阻止了更惡劣的後果出現,因爲這種擁堵事實上導致 ETH 清算閉環斷裂 。因此,有一些清算是比預想的時間晚很多才實際發生。

Dai 失去流動性

Dai 可以通過兩種途徑獲取:在 Maker 抵押頭寸存入 ETH,鑄成 Dai 形成貸款,或者在某家交易所購買 Dai。通常情況下這種機制運行良好,用戶可以在 Coinbase 交易所以 極小的滑點 用美元購買 Dai,或者通過 Uniswap 購買 Dai。

然而週四時,Dai 的流動性陷入枯竭,拍賣中的 ETH 抵押品使得越來越多的 Dai 被兌換和銷燬。另外願意投入 ETH 來鑄造 Dai 的用戶越來越少,因爲害怕在這種行情劇烈波動中被清算。因此 Dai 的實際供應量萎縮,變得極爲稀缺,其成交價格一度摸高至 1.12 美元

這意味着,對於自願進行清算的清算人而言,他們也籌不到足夠的 Dai 來贖回自己的貸款。

我們可以看到下午 3 點時,拍賣開始萎縮,能夠參與的清算人越來越少,直至最後只剩下三個清算人競拍。三位清算人分別贏得幾筆 0 出價拍賣 ,使得 Maker 系統抵押資產缺口達到 530 萬美元

3 月 12 日下午 6 點, ETH 成交價跌至 100 美元。總計 530 萬美元抵押資產缺口。

此時, Maker 系統已經出現巨大資產缺口。Maker 進入 危機模式 。Maker 團隊在社區內召開緊急會議,討論可能的解決方案,具體解決方案分成兩組工作:

  • 如何堵住漏洞,阻止缺口進一步擴大?
  • 怎樣才能 最有效地 堵住這個漏洞?

堵住漏洞

Dai 的流動性

造成零出價拍走 ETH 抵押品的最大問題是 Dai 缺少了 流動性 。Dai 的流動性缺失導致維持 Dai 價格錨定的難度增大,試圖取得 Dai 的清算者不得不付出更高的溢價。
Maker 風險管理團隊最終提出兩個修改來解決這個問題 :

  • 將 Dai 存款利率 DSR 降低至 0% ,因此將降低對 Dai 的需求,希望因此能降低其價格,使其與錨定價格接近。
  • Maker 系統新增加穩定幣 USDC 作爲抵押品,使 Dai 在流動性極爲缺失的情況下能以極低風險來鑄幣。

對 DeFi 原教旨主義者而言,這種最終提議簡直 褻瀆神聖 ——中心化的穩定幣 USDC 現在居然登堂入室,使完美無瑕的 MakerDAO 蒙塵!很多意見領袖宣稱這種變化將爲 Maker 敲響喪鐘。

而現實中,Maker 核心團隊幾個月來一直預言要將現實世界資產,包括 USDC 引進 Maker 系統,週四的情況只是加速了這一進程。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼DAI 存款利率下降 ,幫助提高了 DAI 的流動性

這些爭論讓很多人對 MakerDAO 引入 USDC 感到困惑。USDC 不會成爲 Maker 的核心抵押品。畢竟我爲什麼要用美元爲抵押品去借錨定美元的貸款?相反,USDC 可能嚴格用作一種實用工具,以幫助需要流動性的清算人鑄造 Dai,並在 Dai 匯率高於 1 美元時幫助其錨定 1 美元價格。精明的交易者可以貸出一筆 Dai,售出換成美元,然後在 Dai 價格回落至 1 美元時 回購 Dai

另一個事實是,Maker 系統中由 USDC 做抵押的貸款具有 20% 的極高利率,對比以 ETH 做抵押貸款的 0.5% 高 40 倍,這一事實也驗證這一構想。

拍賣穩健性

導致星期四巨大資產缺口的另一個核心問題是拍賣機制本身。如果拍賣會時間更長一些,或對其他參數進行了調整,那麼其他競標者也許能夠搶購一些 Dai,並推高抵押品拍賣的價格。但是,拍賣持續的 時間太短 了,由於網絡擁堵,某個競標者能夠在其他人競標之前贏得拍賣。

爲了使這些抵押品拍賣在網絡擁塞問題面前有更高容錯性,Maker 風險管理團隊提出了兩項更改:

  • 將上一次競標到本次拍賣結束的時間從 10 分鐘增加到 6 小時 ,以便在網絡擁擠時能有其它競標價格輸入。
  • 將 ETH 的拍賣規模從 50 ETH 增加到 500 ETH ,以減少交易數量併合並投標人出價。現在競標者無需在 10 個不同的拍賣中進行 10 個投標,而是可以在 1 個拍賣中投標 1 次,以獲得合併後的抵押品。

要使拍賣更簡單、更可靠,還有很多工作要做,但是這兩個修改似乎正在提高拍賣的效率和競爭力。

填補資產缺口

所有緩解措施到位以後,Maker 系統中抵押品價值與其發行的 Dai 之間 530 萬美元的資產缺口依然是個大問題。

系統如何解決這個問題?有三個選擇:

緊急關閉

Maker 的核緊急按鈕一直襬在桌面上。一旦緊急關閉,所有 Dai 將被凍結,只能用於贖回貸款抵押品。在經過幾輪討論後,考慮到資產缺口 相對較小 ,這一選擇已經被排除。

讓 Maker 基金會還債

Maker 基金會可以簡單地將 ETH 返還給系統,償還這一債務,讓系統恢復完整。這種做法確實可以解決問題,不過它在某種程度上違背了這一系統的 社會性契約

MKR 持幣者從 Maker 收取費用,但作爲交換,他們必須支持系統的償付能力。因此在這種情況下,應該由 MKR 持幣者還債——畢竟在常規狀態下,他們爲承擔這種風險而得到了精準補償。如果 Maker 基金會介入償還債務, MKR 存在的意義會引發質疑,外界會懷疑這一協議 是否真的去中心化

鑄造和拍賣 MKR 來還債

幸運的是,Maker 協議已經爲發生損失的情況設計了自行恢復。債務產生後 48 小時後,將自動鑄造新的 MKR,並通過一系列反向拍賣來籌措 Dai。這些拍賣將持續進行,直到所有債務得到償還。如果這些拍賣的清算價格與市場價格脫鉤嚴重,那麼將會鑄造越來越多的 MKR 來填補鴻溝, MKR 持有人可能面臨嚴重稀釋。

許多人意識到 MKR 大規模稀釋非常可能成爲現實:在廣泛的市場恐慌中,不太可能以合理的價格進行拍賣。最重要的是,由於 Dai 缺乏流動性,即使有很多參與者想參加拍賣,但也 力不從心

因此有提議將 MKR 拍賣推遲四天半,直到市場企穩,Dai 的流動性得到解決再恢復。

3 月 13 日零點。ETH 成交價格爲 120 美元。投票開始。

有提議進行行政投票, MKR 持有人被召集起來,一攬子提議 獲得通過

3 月 13 日至 3 月 19 日。準備進行拍賣。

在廣泛的市場恐慌情緒中,一小部分參與者開始準備競標。

首先,投標人必須拿到足夠多的 Dai 來進行投標。這個問題有難度,直到超過 1000 萬美元 的 USDC 進入 Maker 合約,在此基礎上鑄造新的 Dai,Dai 恢復了價值錨定狀態,市場重新獲得流動性。

此外,投標人必須以 5 萬 Dai 爲單位競標 MKR。一些較大的基金 (例如 Paradigm) 承諾投入 500 萬美元 參與競標,較小的買家面對高門檻而出局。當然還有一些技術上的障礙——競標者必須運行自己的 Auction Keeper 開源軟件,即監視拍賣和投標的鏈下機器人。

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼我們可以看到 ETH (綠色)流出 Maker 系統, USDC (紅色)大量流入

針對這些問題,出現了一個去中心化的 Backstop Syndicate 組織,並宣佈將使用社區匯聚的資金,承諾成爲 MKR 最後的買家,將其保障出價定爲 100 美元 / MKR

任何人都可以加入該社區,只需將 Dai 置於共享的智能合約中,然後依靠共享的 keeper 機器人在拍賣中出價。超過 350,000 個 Dai 被存入該合約,來「保障」MakerDAO。

儘管其最後的競標沒有一次成功,但它彰顯了 Maker 獲得的草根基層支持,以及 Maker 在更廣泛的 DeFi 生態系統中的重要性。

Maker 基金會也做出了自己的貢獻,推出了自定義用戶界面 ,可以讓投資者更容易的參與拍賣。

3 月 19 日上午 7:30。ETH 成交價格 126 美元。拍賣開始。

經過六天的 準備,競標者能夠全力參與,並表現出強勁的需求, MKR 被一搶而光。

我們看到,拍賣中的 MKR 價格與現貨市場價格亦步亦趨,共有超過 30 個競標者參與競價,實際競標者數字可能更高,因爲 Maker 基金會代表了不能參與的競標者投標。

拍賣依然在進行中,迄今已看到鑄成 17,630 個 MKR,所得已足以覆蓋 430 萬美元資產缺口,溢價率約爲 1.7%

​最全分析和總結:Maker 在黑色星期四經歷了什麼,學到了什麼MKR 拍賣價格與市場價格亦步亦趨

未來會去往何方?

覆盤每次危機都成爲學習和改進的機會。那麼,Maker 可以從這場危機中學到什麼,我們是否該期望它在未來更具彈性?

風險建模和威脅分析需要改善

Maker 系統最初在設計時,黑色星期四的許多問題並未顯現出來。當這些系統全面暴露於 趨利的匿名羣體 面前,一些在緊急情況下出現的屬性可能以完全出乎系統創建者意料的方式顯現。

對於 Maker 來說,其最初的設計隨着時間的推移反覆迭代,通常表現良好,但是現在它已經牽扯到數億美元資產的風險,以及不可預測的外部激勵。現在 Maker 需要一種 更嚴格的策略 。僅僅用簡單的模型防範風險已經不夠用了。

Compound Finance 爲例,它是一家去中心化貨幣市場:它採用了 Gauntlet 的代理人模擬 (agent-based simulation ) ,他們發現,在市場劇烈波動時,去中心化交易所可能沒有足夠的流動性在保障利潤的前提下清算風險頭寸,整個系統因此處於風險之中。只能通過 複雜的風險建模 來採集這些洞察。

需要改善工具和數據

另一個導致黑色星期四資產缺口和後果急劇放大的問題是:該系統 缺乏透明度 。要花太多時間去了解正在發生的事情,甚至要花更長的時間來診斷原因。

要想了解數據,處理日誌和內存池數據以重構事件的時間軸,需要牽扯到整個 Maker 生態系統中的太多利益相關者。即使瞭解到 0 美元競拍成功問題,也存在另一個障礙:Maker 代碼庫衆所周知 晦澀難懂 ,且難以使用,因此新的拍賣機器人很難啓動。

例如,MKR 拍賣網站之前根本不存在,在 MKR 拍賣開始前才瘋狂地建造完成,這種情況給非技術型用戶參與競標製造了障礙。改善 Maker 的 親民性可獲取性 會有很大幫助。Maker 如果想具有更好的容錯性,需要有更多元的參與者。

需要改善風險管理工具、對衝和保險

除了對 Maker 系統進行最重要的改進之外,還有一個牽扯更廣泛的問題,即如何才能使整個加密市場更加穩健,並對 尾部風險 具備免疫力。一些人呼籲對加密市場結構進行改革,但 DeFi 是另一種神獸,需要自己的解決方案。

可以想象:更 多樣化一攬子不相關聯 的抵押品,可能會部分緩解 Maker 的擠兌風潮。可以考慮構建一個不僅包含 ETH,而且包含與 ETH 反向相關的資產 (例如 ETH 看跌期權或 sETH) 的抵押品,從而構建一個更接近於市場中立的投資組合。

在最近的拋售狂潮中,我們看到所有資產類別之間的相關性都在收緊,但在 Maker 抵押頭寸中添加不相關聯的合成資產,可以提高整個系統的安全性。

對於有人的抵押頭寸被以 0 美元清算這一事實——實際上是他們名下的抵押品被盜了。儘管 Maker 並非是從技術層面遭黑客入侵,但對於這些用戶而言,結果肯定是他們是某種惡行的受害者。通過採用正確的保險工具,可以對衝此類風險,從而使終端用戶更有信心。就像數十名 Compound 用戶使用 Opyn 上的 去中心化期權 爲其 Compound 存款上了保險一樣,人們可以想象,Maker 抵押頭寸所有者購買類似的期權,這些期權以特定的市場價格出售其抵押頭寸的價值。這樣一來,由趨利者組成的網絡就可以評估 Maker 風險和價格,並重新分配伴隨的風險。

與較傳統的保險產品 (例如加密貨幣保險平臺 Nexus Mutual) 相比,期權具有更大的 靈活性 ,可以在模棱兩可的情況下進行賠付,相比之下, Nexus Mutual 拒絕了一些黑色星期四中 Maker 相關的索賠。

伴隨 Maker 鳳凰涅槃 浴火重生 ,毫無疑問,浴火重生的它已經在許多方面發生了變化,並有望變得更有彈性。但是,伴隨 Maker 不斷鞏固其作爲 DeFi 基礎的全球信貸機構的作用,它還是有繼續提升的空間。

作者授權鏈聞翻譯併發布該文章中文版本。

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