華爾街傳奇交易員 Paul Tudor Jones 在給投資者的信中表示曾使用和投資比特幣,並押注比特幣會成爲未來十年上漲最快的資產。

原文標題:《基金大佬 Paul Tudor Jones:我們即將面臨一個超級通脹的時代,如何做投資?》
撰文:許超
來源:華爾街見聞

傳奇對衝基金經理 Paul Tudor Jones 提醒投資者應爲接下來的「超級通脹時代」做好準備。

Paul Tudor Jones 指出爲了應對新冠疫情後的全球經濟低迷,各國央行都在「印錢」爲債務擴張提供資金,央行的資產負債表都在急劇擴張。

與央行資產負債表迅速擴張相對應的是貨幣總量的急劇膨脹。美聯儲的數據顯示,美國的 M2 增速已經達到 1981 年以來的最高峯,今年的增速有望達到二戰時期的最高水平。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

Jones 認爲,受需求缺口影響,通脹在短期內依然可能下降。但從長期看,M2 增長與通脹保持非常穩定的關係,高 M2 增速意味着全球正在進入前所未有的「超級通脹」時代。

在「超級通脹」時代裏,許多資產價格將大幅攀升。投資者不應被知識面所束縛,需要學會讓市場價格走勢指導決策,並試着理解走勢。

Jones 給出包括黃金、比特幣在內的通脹時期「投資清單」,稱最好的利潤最大化策略就是擁有漲的最快的資產,投資者應當考慮投資那些首先對全球貨幣的大幅增長做出反應的資產。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

以下節選自 Paul Tudor Jones 致投資者信,華爾街見聞有所刪減。

新冠病毒是一種獨一無二的病毒,其在全球範圍內引發了獨一無二的政策反應。

疫情引發的經濟衰退深度和廣度是如此之大,以至於決策者實踐現代貨幣理論——大規模財政支出貨幣化,變得不再有爭議。

這種實踐在全球範圍內以如此快的速度發生,連我這樣的市場老兵都感到無言以對:僅自今年 2 月以來,通過量化寬鬆政策,全球便創造了 3.9 萬億美元的「財富」(佔全球 GDP 的 6.6%)。

我們正目睹着巨大的通貨膨脹 (Great Monetary Inflation,GMI)——這是前所未有的貨幣擴張,是發達國家所沒有見過的。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

在新冠疫情全球大流行之前,全球債務已經處於非常高的水平。貨幣擴張正在爲更大規模債務提供資金,這暫時沒有引發債券市場收益率的反應。

貨幣擴張的結果是資產價格再膨脹,但巨大的需求缺口將在短期內阻止商品和服務通脹的上漲。

現在的問題在於,對於以修復(大蕭條以來最嚴重)就業危機爲任務中心的央行來說,通脹的長期狀況是否會依然如此?

有一點可以肯定,受貨幣擴張影響,許多資產價格將大幅攀升

那麼投資者該怎麼做呢 ?

像黃金這樣的傳統避險資產表現不錯,我們預計投資者將繼續在這種安全資產中尋求庇護。

我學到的一點經驗在於,隨着時間的推移,最好的做法是讓市場價格走勢指導你的投資決策,然後在基本面變得更明顯、更容易理解時,試着去理解決策

通常情況下,市場的走勢會與你的預測值不一致。但是請記住,從長期來看,投資盈虧永遠是指導投資決策的合理指標。

考慮到這一點,在一個渴望安全資產的世界裏,比特幣的作用可能會越來越大。

借債成癮

爲了應對經濟低迷,全球各個部門的債務都在增加。

除了受分子因素(債務擴張)影響外,分母變小也在推動負債率節節攀升:市場分析預計全球名義 GDP 可能需要至少兩年才能恢復到疫情爆發前的水平。

美國國會預算辦公室 (Congressional Budget Office) 預計,明年美國政府負債率將達到歷史新高,超過二戰時期的峯值。

企業債務也在迅速上升,達到創紀錄水平。企業正在瘋狂發債以彌補現金流的不足。按照這個速度,在未來一年半的時間裏,全球經濟體的負債率可能會大幅攀升,淨增加額度達到 GDP 的 50%

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

「印鈔」成癮

各國央行都在爲債務增加提供資金。自 2 月底以來,美聯儲的資產負債表已經增長了 60%,到今年年底其有望增長一倍以上。

就連原本從未執行量化寬鬆的央行現在也開動了「印鈔機」:加拿大央行 (Bank of Canada) 的資產負債表已經增加了兩倍,澳大利亞央行 (Reserve Bank of Australia) 的資產負債表也增加了 43%。

與央行資產負債表迅速擴張相對應的是貨幣總量的急劇增加。

在美聯儲上週公佈的貨幣存量數據中,M2 較上年同期增長 18.5%,這是 1981 年以來的最高增速。到今年年底,美國的 M2 的年增長率很可能會攀升到 20% 到 40% 之間。

美國 M2 上一次以如此高的速度增長還是在第二次世界大戰期間,當時 M2 的年增長率接近 27%。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

但貨幣擴張本身並不足以引發通脹,貨幣擴張的環境背景也很重要。

以債務通縮的典型代表日本爲例,其針對財政赤字的貨幣擴張一直是無效的。當日本採取全面貨幣擴張政策時,其已經陷入了長期的通貨緊縮,通脹預期沒有得到有效控制。

自 1999 年以來,日本的 M2 年增長率從未超過 5%。日本銀行體系專注於從此前危機中恢復可能與此有很大關係。

而在美國,在 2008 年金融危機後,政府鉅額赤字加上美聯儲大規模「印鈔」從未能有效推高通脹。

考慮當下狀況,執行貨幣擴張的環境背景依然很重要。新冠疫情大流行後的復甦可能與 2008 年全球金融危機後的復甦不同。

首先,一場類似於在 2010 年美國中期選舉中讓茶黨 (Tea Party) 崛起的財政緊縮不太可能出現。隨着日益擴大的收入不平等滋生出的民粹主義,相反的力量正在發揮作用。

其次,2008 年全球金融危機以銀行爲中心,危機最終誘發了銀行對流動性偏好的轉變,這種轉變通過政府監管改革得以實施。

但銀行對流動性偏好的轉變產生了意外的結果:美聯儲注入市場的大量貨幣中,只有一小部分在銀行體系中被重新借出。銀行對流動性的偏好和重建資本緩衝的需要,實際上抵消了貨幣的乘數效應。

雖然最近貨幣乘數開始回落,但與 2008 危機不同,銀行在新冠疫情危機中更加積極的加入拯救行動:對於潛在的資不抵債的借款人的貸款標準開始放鬆,潛在的貸款損失準備金也被計提。

本輪危機中,美聯儲的政策的目的更多的是將流動性直接注入企業和家庭,這在一定程度上保護銀行免受損失。

正因如此,金融危機之後貨幣乘數出現大幅下降的可能性現在更小了。美聯儲取消存款準備金率理論上意味着現在貨幣乘數是無限的。

米爾頓·弗裏德曼 (Milton Friedman) 有句名言:「無論何時,通脹都是一種貨幣現象,其根源在於貨幣數量的快速擴張,而非總產出擴張。」

儘管在短期內,通脹與 M2 增長 (超過實際產出增長) 之間的關係並不穩定,但在較長期內二者關係保持穩定。歷史上,在 5 年的時間跨度內,M2 增速與實際產出增速背離的情況只出現過兩次:上世紀 70-80 年代和 40 年代末的通脹時期。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

請記住,考慮到需求相對於供應的大幅收縮,預計通脹將在未來幾個月下降是合理的。

但新冠疫情復甦階段的鉅額貨幣過剩最終是否會引發消費者價格通脹?

要回答這個問題,我們需要問,在復甦階段,美聯儲有多大的理由能夠提高利率,以收回它在衰退期間印出來的錢?

目前的美聯儲領導層已將在復甦階段不惜一切代價超額完成通脹目標作爲其新的貨幣政策框架的核心內容。

這是一個有風險的策略。

如果菲利普斯曲線真的是平的,就需要大幅提高利率來控制通脹。但槓桿率過高的經濟體並不能很好地消化加息,當最終的加息機會出現時,加息週期可能會被推遲。

此外,考慮到央行獨立性不再是一個神聖不可侵犯的問題,我們不能輕易排除央行行長 (由政治人物任命) 與政治人物串通一氣的風險。

印鈔帶來的高負債很難消除,通脹預期未來可能會對這一現實做出反應。在財政主導下,現在的貨幣擴張可能在下一個週期性上升期間引發通脹。

財政主導是上世紀 30 年代末和 40 年代通脹加劇的關鍵原因,當時美聯儲採取了強硬手段,將利率維持在低位,並在經濟復甦階段之後將國債發行貨幣化

其他一些因素也在加劇人們對通脹擡頭的擔憂:新冠疫情大流行暴露了全球相互依存固有的脆弱性,並加劇了國際間的緊張關係。當全球供應鏈的崩潰影響到商品價格時,因全球化產生的 20 年的通貨緊縮可能就此結束。

大通膨時代的投資機會

考慮到現在貨幣擴張的背景,這裏有一個方法來駕馭這些非常時期的政策行動。

以下是一份通脹對衝的清單,除了一些傳統對衝工具外,新的工具也被納入,以挑選出對貨幣擴張反應最好的資產。

下面是在一系列通脹時期價格走勢表現良好的資產:

黃金——2500 年的價值儲存手段;

美債收益率曲線——從歷史上看,它是抵禦滯漲或通膨的有力武器。我們選擇做多 2 年期國債及做空 30 年國債的組合;

納斯達克 100 指數——過去十年發生的事件表明,量化寬鬆政策可以迅速滲透到股票市場;

比特幣——下文對此進行討論;

美股週期股票 (多頭)/ 美股防禦股票 (空頭)——歷史上商品通脹時期的重要投資組合;

澳元 / 美元——做多商品出口國匯率做空商品進口國匯率;

通貨膨脹保值債券(Treasury Inflation-Protected Securities,簡稱 TIPS)——與 CPI 指數掛鉤以防止通貨膨脹的債券;

高盛商品指數(Goldman Sachs Commodity Index GSCI)——一籃子 24 種商品,反映全球經濟增長的基礎;

摩根大通新興市場貨幣指數(JPM Emerging Market Currency Index)——從歷史上看,在全球經濟增長處於高位、通脹壓力不斷積聚的情況下,新興市場貨幣表現相當不錯。

考慮到我們的目標是在大通脹時期投資價格攀升最快的資產,以下這張表反映了上述資產在短期、中期和長期的平均表現,資產的最終回報經過波動率調整。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

從表格中可以看出,黃金顯然是「通脹競賽」的贏家。排在第二位的是美國 2—30 年期的美債收益率曲線。排在第三位的是納斯達克 100 指數。排在第四位的是比特幣——是的,比特幣。在 4 月的最後一天,比特幣的交易量達到 180 億美元,無論以何種標準衡量,它都是一種「新興」資產類別。

當然受油價暴跌影響,高盛大宗商品指數 (Goldman Sachs Commodity Index) 的資產回報則表現不佳。

有一件事引起了我的興趣,那就是比特幣。我不是投資加密貨幣的典型投資者。我不是千禧一代 (加密貨幣在那一代人中非常流行),而是嬰兒潮一代 (baby boomer)。我希望抓住機會,同時在不斷變化的環境中保護自己的資金。

要做到這一點,一種方法是確保投資於那些首先對全球貨幣的大幅增長做出反應的資產。

鑑於比特幣在最近的時間框架內具有正回報,因此有必要對其進行更深入的研究。我在 2017 年確實有過一些使用它的經驗,在我的個人賬戶中有少量倉位。

令人驚訝的是,我把我的初始投資翻了一倍,並在比特幣價格接近頂部的時候離開。

但貨幣的持續擴張讓我兩年半來首次重新審視比特幣作爲一種可投資資產的地位。

它屬於價值儲存的範疇,並且具有半交易性質的附加好處;比特幣交易平均需要 60 分鐘左右完成,這使得它「接近貨幣」;它與金融資產、黃金和法定貨幣等其他價值儲存手段,以及藝術品、寶石和土地等流動性較差的手段競爭。

每個投資者面臨的問題都是:「10 年後的贏家是誰 ?」

說到底,最好的利潤最大化策略就是擁有漲的最快的資產。不要被知識面所束縛,如果非要我預測,我會押注比特幣。

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產

Paul Tudor Jones:比特幣或成爲未來十年上漲最快的資產圖片來源:Paul Tudor Jones 致投資者信

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