Tokenlon 在交易成本方面有比较明显的优势,且与头部钱包 imToken 深度结合,获取大量的入口用户。

原文标题:《【公开尽调】深度报告:Tokenlon》
撰文:头等仓

Tokenlon 是基于以太坊的 DEX,近期发布了 5.0 版本,在 RFQ 报价模型基础上陆续接入了 Uniswap、Curve、Sushiswap 的流动性,未来会进一步整合其他协议,扩大自身的流动性,以获得更佳的报价,提高用户体验。

本研报为 Tokenlon 赞助发布 的免费研报(非财富代码研报),研报内容完全由头等仓独立攥写,头等仓极力确保研报内容真实、中立、客观,同时为避免对读者产生误导,凡是由项目方赞助发布的免费研报均不提供任何投资相关的建议,本研报旨在能帮助读者们快速,深度地了解项目,帮助大家做出更好的投资决策。

项目概要

Tokenlon 是基于以太坊的 DEX,并且内置于 imToken 钱包,采用了 RFQ 报价模型,2020 年开始陆续接入 Uniswap、Curve 和 Sushiswap 的流动性。在 DEXs 中,Tokenlon 的交易量一直相对靠前,此外 Tokenlon 还是 0x 最大的中继器。

imToken 和 Tokenlon 是区块链行业中比较扎实的创业团队,在 Tokenlon 的发展过程中,团队一直强调用户体验。从 Tokenlon 目前的产品来看,页面简洁,交易费较低,用户体验是比较好的。Tokenlon 近期发布了 5.0 版本,在 RFQ 报价模式基础上集成了 AMM DEX 流动性,未来会整合更多协议,扩大自身的流动性,以获得更佳的报价,提高用户体验。

Tokenlon 目前最主要的优势在于:

1)用户能够获得比较好的调整后价格,即扣除交易手续费和矿工费后用户收到的真实价格:

  • 非 ETH 的 ERC-20 交易中,平台仅收取交易费和矿工费中较高的一笔费用,如矿工费高于交易手续费,则该笔交易不收取用户交易手续费,用户只需支付矿工费。如矿工费小于交易手续费,Tokenlon 只收取交易手续费并替用户将交易上链,赚取这两者之间的差价,压缩自己的获利空间以降低用户的交易成本;
  • 在 RFQ 报价模型下,交易抢跑对最终成交价格的影响比较小;
  • Tokenlon 5.0 对通过 AMM 完成的交易进行矿工费差额补贴,从而提高交易成功率,在极端行情下对用户比较友好;
    d. 通过 Tokenlon 完成的交易 Gas 费较低于 DEX Gas 平均水平;

2) Tokenlon 是 imToken 钱包的内置 DEX,imToken 作为首屈一指的区块链钱包应用之一,有机会为 Tokenlon 引入更多的流量。

3) LON 代币的经济模型设计比较合理,Tokenlon 5.0 上线至今,已累计交易费用约 500 万美元,未来将用于回购 LON 代币。

Tokenlon 还设定了一个最小交易金额,限制用户所支付的矿工费金额不会超过交易额的 10%,以降低用户的单笔交易成本和提高交易成功率,但这也提高了小额用户的使用门槛。根据团队反馈,未来 Tokenlon 会考虑取消最小交易额。

目前流动性分散在多个 DEX 中,用户对聚合器的需求增加。此外,尽管 AMM 占据了 DEX 的半壁江山,但是订单簿式更符合用户的交易习惯。由于 Tokenlon 的 RFQ 报价模型底层是 0x 协议,限价订单模式也是团队开发计划之一,因此在这方面也具有一定发展潜力。

但是,Uniswap 的头部虹吸效应可能会加强,若 Uniswap 集合更多的流动性并形成一家独大的情况,那么用户对其他 DEX 和 DEX 聚合器的需求可能会随之减少。

基本概况

项目简介

Tokenlon 是以太坊上的 DEX,于 2018 年首次推出,集成于 imToken 钱包内,在 2019 年改为了基于 0x 协议的链下 RFQ 报价模型,进一步提高了交易成功率,并降低了交易成本。2019 年底,Tokenlon 发布了网页端 DEX。2020 年,Tokenlon 进一步探索,陆续集成了 Uniswap、Curve 和 Sushiswap 的流动性,现阶段处于关键扩张期。

根据 Debank 的数据,通常情况下,Tokenlon 的交易份额占 DEX 交易总量的 3%~10% 之间徘徊,高峰时期能够达到 15%,由于 Uniswap、Sushiswap 和 Curve 占据了将近 75% 的市场份额,因此 Tokenlon 交易量排名一直在第 4-6 之间徘徊,是交易量较大的 DEX 之一。

imToken 和 Tokenlon 是区块链行业中比较扎实的创业团队,在 Tokenlon 的发展过程中,用户体验是团队强调的重点,从 imToken 钱包的产品体验能看出团队在用户体验方面的能力是非常不错的。

基本信息

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型

项目详解

团队

imToken 是 Tokenlon 的孵化公司。imToken 获得了 IDG Capital 的 1,000 万美元种子轮融资。imToken 和 Tokenlon 两个团队独立发展。

核心成员:

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资金

据 Block123 显示,Tokenlon 的投资方为 imToken。

Tokenlon 无募资,代币无预售。

代码

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 2-1 Tokenlon 代码提交情况

根据图 2-1,Tokenlon 的代码提交频繁,基本可以反映项目更新的情况。

第一次代码频繁提交为 2018 年上半年,为 Tokenlon 早期开发阶段,第二次为 2019 年中旬开始,这一阶段 Tokenlon 更新在原有基础上进行改进,采用了链下 RFQ 报价模式,随后并进行日常更新和维护。第三次为 2020 年,根据团队透露信息,原计划是整合 0x v3 协议,但由于 0x v3 协议需要向用户收取协议费,并且会提高交易失败的概率,因此最后放弃了整合 v3 的计划,开发了 Tokenlon 5.0 版本,整合了 Uniswap、Curve 和 Sushiswap 的流动性。

技术

Tokenlon 协议是基于 0x 协议的代币闪兑合约,借助 0x 协议实现代币的原子交换和交易链上结算。2019 年,Tokenlon 在 0x 原有的基础上进行了升级,采用了 RFQ 链下报价的方式提高交易成功率。近期,Tokenlon 5.0 版本集成 AMM DEXs 流动性。

0x 交易协议是一个用以太坊编写的智能合约,它规范了订单的参数格式,并不直接对用户服务,虽然接入 0x 协议的交易平台可能存在一定差异,但是操作的基本流程是一致的;首先是由交易者创建链下订单,中继者(接入 0x 的 DEX)发现并将其托管到自己的服务器中,然后其他人可访问该网站,发现订单并进行交易。Tokenlon 是接入 0x 协议中最受欢迎中继器之一。

RFQ 链下报价

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 2-2 RFQ 报价模型下交易过程

图 2-2 为 RFQ 报价模型下的交易过程。由于专业做市商是在链下进行报价,因此可以任意地创建订单而不需要支付 gas 费用,在用户发起询问时,Tokenlon 服务器会每隔 4 秒请求一次支持该交易对的做市商,获得最新的报价,与链上报价相比,Tokenlon 的链下报价模型可以提高报价和交易的效率。

用户可以选择交易或不交易。用户一旦选择交易就可以将信息提交到链上,由于不存在链上价格更新、抢先交易(e.g. 例如做市商白名单机制)等情况,因此能够很大程度上提高交易成功率。与 AMM DEXs 相比,专业做市商可以免于非永久性损失,更有利于做市商,但是专业做市商的准入门槛比较高,普通用户无法参与。

流动性聚合

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 2-3 系统构架

5.0 是 Tokenlon 聚合更多流动性的第一步。在 5.0 的设计中,每个类型的流动性来源都会聚合成一种策略,策略是可以灵活配置拔插的。目前已经有了专业做市商(RFQ 策略)和 AMM DEX 策略。

由于 AMM DEXs 通常由算法决定报价,每一笔交易都会改变算法中的参数,如果 Gas 费高的交易被抢先打包,那么 Gas 费低的订单就可能无法交易成功。为了确保 Tokenlon 的交易成功率不被严重影响,在 Tokenlon 中设置了 3 个参数:

  • 滑点:如果单笔交易中,AMM 提供的价格超过了用户设置的滑点,那么就不会接入该 DEX 的流动性;
  • 失效时间:用户在一定时间内没有进行交易,那么该笔订单的报价失效,无法继续进行交易,也无需支付 Gas 费用;
  • 矿工费补贴:在 AMM 交易策略时,在一定范围内补贴矿工费用,提交交易成功率。

除此之外,Tokenlon 优化了交易手续费的收取比例,如果用户支付的手续费可以弥补滑点差价,Tokenlon 会从收取的手续费中拿出一部分,确保交易成功。

上述部分信息源自团队提供资料。

产品

Tokenlon 目前发布了两款产品:Tokenlon 交易平台、BTC 跨链代币 imBTC。

交易平台

Tokenlon 最初仅是 imToken 的内置 DEX,随后为了进一步发展,推出了网页版本。

Tokenlon 将代币交易功能称为「闪兑」,支持的代币包括 USDT、ETH、LON、UNI、imBTC、PAX、1INCH、BAT、BUSD、COMP、CRV、DAI、FARM、HT、HUSD、KNC、LINK、LRC、MANA、MIX、MKR、OMG、REN、REP、SUSHI、SWRV、TUSD、USDC、WBTC、ZRX、KP3R、BAND、RUNE、YFI、BAC、HEZ、ZKS、PERP。未来将支持更多代币种类。产品页面简单,方便用户操作。由于主要由专业做市商提供流动性,因此支持的代币数量会比较少,理论上在接入 Uniswap 等 AMM 流动性后,Tokenlon 可以实现更多代币的交易,但是为了确保交易成功率,因此团队并不打算马上支持大部分长尾币种。

Tokenlon 的稳定币交易收取 0.04%,LON 相关交易收取 0.2%,其他收取 0.3%,Gas 费用和平台交易费只收取较高的一项费用,根据用户持有 LON 数量最低享受 0.1% 费率。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 2-4 交易平台的用户界面(移动端(左) vs 网页端(右))

imBTC

imBTC 是与 BTC 1:1 锚定、在以太坊上流通的代币,通过锁仓 BTC 兑换产生,由 Tokenlon 负责发行和监管,属于中心化跨链的 BTC 代币。BTC 被保存在 Tokenlon 的冷钱包中,通过安全冷钱包来保证 BTC 资产的安全。Tokenlon 支持 imBTC 交易,持有 imBTC 能够获得收益(收益来自 Tokenlon 用户购买 imBTC 的交易手续费和用户赎回 BTC 的手续费)。imBTC 是 ERC-777 代币,作为资产本身的转账并不存在安全问题,但由于其 ERC-777 特性,集成其他的 DeFi 协议应注意业务逻辑与其特性的兼容性,历史上曾经出现 Uniswap 和 dForce 与 imBTC 的兼容事故。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 2-5 imBTC 数量

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 2-6 以太坊网络上 BTC 数量

目前以太坊网络上 BTC 约 15 万枚,wBTC 和 renBTC 是以太坊网络上的主要跨链 BTC。从 2019 年 11 月发布 imBTC 产品以来,imBTC 数量增幅不大,近 4 个月保持在 1,000 枚左右,截至 2021 年 1 月 11 日,imBTC 数量为 1,187 枚。相较于 wBTC 和 renBTC,imBTC 的应用场景不及 wBTC 和 renBTC,因此市场份额相对较小。

总结:Tokenlon 的核心产品为交易平台,目前推出了最新的 5.0 版本,目前已结合了 Uniswap、Sushiswap 和 Curve 的流动性,处于关键发展期。Tokenlon 的平台交易费用是比较合理的,对用户比较友好。代码提交方面比较健康,代码提交情况基本能够反映其更新情况。

发展

历史

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型表 3-1 Tokenlon 进展详情表

现状

技术进展

团队于 2020 年 12 月推出了 Tokenlon 5.0 版本,改进内容详情如下:

  1. 继接入 AMM 流动性后第一批上线 1INCH、FARM、DPI、REN、LRC 六种代币,第二批上线 KP3R、BAND、UMA、RUNE 、YFI、HEZ、ZKS、PERP 八种代币;
  2. 接入了 Uniswap、Curve、Sushiswap 流动性;
  3. 可添加第三方收款人。

活动:第二阶段流动性挖矿

Tokenlon 于 2021 年 1 月 21 日开启了第二阶段的流动性挖矿激励,此活动将持续 6 周,至 3 月 4 日结束。LON 将奖励给 Uniswap 上的 LON/ETH 池和 SushiSwap 上的 LON/USDT 池流动性提供者,第二期流动性挖矿奖励共计 100 万 LON 和 2.5 万枚 SUSHI。

数据分析

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 3-1 0x 中继器排名

根据图 3-1,Tokenlon 一直是 0x 网络中最为活跃也是历史交易量最多的中继器,交易量累计已突破 60 亿美元,累计交易笔数达 58.1 万,Tokenlon 已经拥有了自己的一批粘性用户。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 3-2 交易量变化趋势(2019.07-2021.01)

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 3-3 用户数增长趋势(2019.07-2021.01)

根据图 3-2,Tokenlon 的交易数量在 2020 年 1 月有了第一次比较明显的提升,从日均 200 笔交易提升到了日均 1,000 笔交易,主要原因是 DeFi 领域爆发促使交易量增长。2020 年 9 月 26 日,交易量出现了第二爆发,原因有 2 点:

  1. Tokenlon 宣布将发布 LON 代币并且会回馈历史用户,激励更多人开始使用 Tokenlon;
  2. DEX 整体交易量上涨。

交易用户主要来自 imToken 钱包用户,根据图 3-2 和 3-3,用户数增长和交易笔数变化趋势基本一致,交易笔数增加可能是:

  1. 原有用户增加 DEX 使用量;
  2. 钱包用户增加,包含一部分 DEX 使用者;
  3. 钱包用户转化为 DEX 用户的转化率提高。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 3-4 Tokenlon 近 6 月交易代币份额(USD)

根据图 3-4,Tokenlon 的主要交易代币种类为 WETH 和 USDT,因为 Tokenlon 合约可以自动将 ETH 包装成 WETH,也就是说主要交易代币为 ETH 和 USDT,并且由于两者的份额相近,因此可以推断使用 Tokenlon 的用户主要是进行 ETH 和 USDT 之间的兑换。Tokenlon 每日的交易地址数和交易次数相近,因此是套利机器人的概率较小,应是用户大额交易。

未来

根据团队透露,Tokenlon 未来会接入更多的 AMM 流动性,并计划将流动性输出给其他 DeFi 协议。此外,未来会慢慢将交易费率调整和新币上线等更多提案权利过渡给社区。

总结:Tokenlon 整体发展情况良好,产品有持续的 迭代,Tokenlon 目前处于关键的发展期。 Tokenlon 早期作为 imToken 的内置 DEX 累积了最初一批的粘性用户。

从团队披露的未来路径来看,Tokenlon 想要成为支持更多交易对、聚合更多流动性的 DEX,从接入单一流动性(专业做市商)的 DEX 转为 DEX 聚合应用平台。由于 Tokenlon 在交易成功率、交易成本上能够保持在中上水平, 在集成更多流动性之后,能够突破流动性有限的限制,具有一定发展的潜力。

经济模型

代币分配

代币初始分配

LON 目前总量为 1.1 亿枚,总量上限 2 亿枚。其中 1.3 亿枚通过 LON 激励计划分配给社区,4,968 万枚分配给核心团队,1,032 万枚分配给利益相关方,剩余 1,000 万 LON 作为发展储备金。目前代币实际流通量为 19,969,996 枚。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型表 4-1 代币初始分配

目前代币分布

目前持币地址 46,742。除去团队、利益相关方、发展储备金和社区持币地址,前 20 名地址持有 LON 总量约 2,230 万枚,前 50 名地址 LON 总量约 2,670 万枚。

价值模型

需求

LON 是 Tokenlon 的应用型代币,应用场景包括:

1)费率折扣:Tokenlon 大部分交易手续费为 0.3%,持有 LON 代币的用户参与质押可以获得相应的手续费折扣;

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 4-1 交易折扣

2)参与治理:LON 代币持有者可以质押 LON,发起提案和投票来决定 Tokenlon 的参数、产品发展方向等等;

3)质押奖励:LON 持有者可获得质押奖励,质押奖励来源于平台手续费回购的 LON 代币,回购的 LON 代币 40% 作为发展储备资金,60% 分配给质押人。

供给

LON 最大供给量为 2 亿枚,暂时没有销毁机制。目前 etherscan.io 显示总量为 1.1 亿枚,用于持续挖矿激励的 9,000 万枚还未增发。

由于分配给市商、团队、利益相关方和发展储备金的部分代币会线性释放,所以 LON 的流通供给是持续增加的,近两年每月约增加 1.7%(约 170 万枚,不包括持续挖矿增发的代币)。而团队也发布了回购计划,将会使用交易费用回购 LON,目前已经累计了约 500~600 万美元的交易费。

总结:在 LON 的经济模型中,25% 分配给了团队,并且保留了 5% 作为资金储备,由于团队没有进行融资,因此这部分代币分配相对合理。除此之外,约 50% 的代币都用于持续的流动性挖矿(1 亿枚),大部分的代币最终都会以奖励的方式回馈给 LON 支持者,这个过程大约持续 5 年,每周大概会释放 40 万枚 LON,这为 LON 代币提供了最初的流动性。

根据团队发布的经济模型,LON 的需求主要来自:1)流动性提供者的质押需求,这取决于回报率;2)回购 LON 代币的奖励刺激,这种分红方式可能只会在团队宣布即将回购 LON 代币并分红时,短时间内刺激 LON 代币的需求(可参考 Curve 分红前后的代币锁仓量)。

总体来说,LON 的经济模型相对合理。

竞争

概述

Tokenlon 所处行业为:DEX。

DEX 按照流动性来源划分,可以分为:1)只使用自身流动性的协议,比如所有的 AMM 协议;2)聚合交易平台,具体是指不仅可以接入自己使用的流动性,还可以接入其他协议流动性的交易平台,达到流动性聚合的作用。

如果按照报价模式划分,可以划分为:1) AMM 联合曲线定价模式;2)订单簿式;3) RFQ 报价模式;4)聚合协议。

Tokenlon 为 imToken 的内置 DEX,最初是单一流动性来源的 DEX,目前正在整合链上 DEX 流动性,发展方向与聚合交易平台一致,因此 Tokenlon 的细分领域为:聚合交易平台。

行业分析

产业链

简单来看,一笔交易的完成需要 4 个角色:「交易者(需求方)— 整合方(DEX/ 聚合器)— DEX 协议 — 流动性提供者」。目前 DEX 最关键的角色就是流动性提供方,他们提供的流动性是交易协议重点争夺的资源。对于做市商来说,选择哪个 DEX 协议做市取决于收益和成本。

成本包括:维护成本和市场波动的损失。过去,我们经常认为在订单簿模式下做市成本会比较高,因为需要承担计算机程序的费用,而 AMM 只需要添加流动性即可。但是,AMM DEX 面临着非永久性损失这一项额外的风险。

根据 Tokenlon 之前披露的信息,Tokenlon 目前大约有 9 个专业做市商,专业做市商通常不局限于为 1 个 DEX 做市,专业做市商作为流动性来源的 DEX 之间很难有明显的价格优势。

发展

IDEX 等初代 DEX 由于交易体验过差,已经在发展过程中逐渐被淘汰。

2019 年,主要的 DEX 协议包括 0x、Kyber、Bancor、Uniswap。0x 和 Kyber 属于订单簿式 DEX,但是 Kyber 在 2019 年也在其储备库中加入了 AMM。

Bancor 是 AMM DEX 的先行者,想要为长尾币种提供交易场所,由于必须使用 BNT 作为交易对,因此深度差,不能够提供更佳的价格,因此交易量一直上不去。在 2020 年上半年开始改进,以解决

Uniswap 是后来的 AMM DEX,采用了简洁的公式和运作方式,又消除了小币种的上币门槛,由此在 2020 年爆发。随后,在 2020 年的 DeFi 热潮发展之下,AMM 占据了 DEX 的半壁江山,出现了 Balancer、Sushi Swap、Curve 等 AMM DEX,随后,出现了一批以解决「非永久性损失」的 AMM DEXs。从目前 AMM DEXs 数据来看,非永久性损失解决方案虽然吸引了一部分注意力,但 Uniswap 占据了大部分市场份额。

Tokenlon 最初是基于 0x 协议的 DEX,由专业做市商提供流动性,2020 年下半年,Tokenlon 开始聚合更多流动性,目前集合了专业做市商、Uniswap 和 Curve 的流动性。

在过去的几个月里,新的 DEX 不断涌现,目前超过 90 亿美元的资金分布在数十个 DEX 中,并且每周都有流动性矿池出现。结果,DEX 的流动性变得比以往更加分散,这使得 DeFi 用户寻找最佳的交易价格变得更加复杂,这推动了 DEX 聚合器的使用。目前主流的 DEX 聚合器包括 1inch、Matcha 等,2020 年底,用户人数最多的钱包 MetaMask 也推出了自己的内置 DEX 聚合器 MetaMask Swap。

笔者认为,DEX 的发展会有 3 个主要趋势:

  1. 以太坊的交易协议互相连接的趋势更加明显,聚合器需求增加,更吸引流动性提供方和普通用户的产品将会占据更多的话语权;
  2. 虽然 AMM DEXs 占据了大部分的市场份额,但是由于订单簿式的交易更符合用户的交易习惯,因此必然会占有一定的市场份额,大胆推断,随着交易体验不断改善,订单簿 DEX 的市场份额会有一定增长;
  3. 为了改善 DEX 的交易体验并降低交易成本,二层解决方案或将成为 DEX 的标配。

规模

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-1 2019-2021 DEXs 交易量情况

DEXs 从 2020 年开始,进入了交易量爆炸式增长的阶段,有以下几个重要原因:

  1. Uniswap、Balancer 等 AMM DEXs 无需许可就能够创建资金池和添加流动性;
  2. 新币频发:AMM DEXs 是新项目发行代币绕过中心化交易所的关键,而中心化交易所上币的过程比较缓慢,DEXs 成为了新币交易的主要场所;
  3. 流动性挖矿:各个项目也启动了「提供 DEXs 流动性获得代币」的激励模式,造成了流动性从中心化交易所迁移到 DEX;Uniswap 的「奖励历史用户」的发行代币方案为 DEX 提供了新的业务发展思路;
    4). DEXs 用户增加:随着 DeFi 热度提高,更多用户开始了解并尝试 DEXS。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-2 DEX 交易量

根据图 5-2 和头等仓 2020 年月报跟进,Uniswap 的交易量一直排在榜首,0x 的交易量一直排在前 5,而 Tokenlon 一直是 0x 最大的中继器。Tokenlon 的 1 月交易量增长量不多,主要原因包括:1)交易挖矿结束;2)用户量拓展存在一定瓶颈。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-3 主要 DEX 聚合器交易量

根据图 5-3,目前主要的 DEX 聚合器 1 月交易总量约为 35 亿美元,平均日交易量约为 1.5 亿美元。可以看出,DEX 聚合交易平台的交易量是逐步上升的。同时 1inch 占据了聚合交易平台的主要市场份额。

虽然 DEX 交易量不断增长,但与 CEX 交易量相比,DEX 还有很大的发展空间。随着 DEX 数量不断增加,流动性不断被分流,为了获得更好的价格,人们对 DEX 聚合器的需求也会增加。

竞争

聚合协议

DEX 聚合器的最佳指标为「调整后价格」(adjusted price),指的是用户在链上完成交易并支付交易成本后所得到的实际价格。调整后的价格:

调整后价格 = 卖出价值 / (买入价值 - 交易费)

举例说明,假设一个用户想要将 100 DAI 交易成 USDC。A 聚集器报价 100 DAI=100 USDC,交易成本为 $5。使用以上公式,调整后的价格 =100/(100–5)=$1.05。聚合器 B 报价为 100 DAI=104 USDC,但交易成本为 $10。在这种情况下,调整后的价格 =100/(104–10)=$1.06。在此示例中,A 聚合器获胜,因为它最终为用户提供了更便宜的价格。

因此,衡量 DEX 聚合器性能的指标包括:

准确性:即报价的准确性,结算价格应等于报价。略微的价差是可以接受的,因为在提交交易和链上确认交易之间有时间差。但是,在其他所有条件相同的情况下,所见即所得的聚合器是更好的产品;

低成本:a. 在链上进行更多的交易会导致更多的 Gas 费用。聚合器应旨在尽可能降低用户成本,需要调整交易转换的路线,并获得最佳的调整后价格;b. 聚合器 /DEX 应尽可能的实现高成交率,即减少交易失败造成的 Gas 费用损失(补充),在 DEX 中交易,即使交易失败,用户仍需为已经占用的计算资源支付 Gas 费用。

因此,影响调整后价格的因素包括:报价准确性;交易成本(网络 Gas 费用、平台交易费);交易成功率。

竞品项目

Uniswap

Uniswap 是 2019 年出来的 AMM,整个系统非常简洁:

  1. 算法是 X*Y=V;
  2. 无需许可地创建以及添加和删除流动性;
  3. 任意 2 种代币可以在 DEX 内通过智能路由兑换;
  4. 每笔交易收取 0.3% 的手续费用后继续投入池子中,一方面作为流动性提供者做市的报酬,另一方面增大池子规模,减少滑点。

Uniswap 占据了 DEX 行业一半以上的份额,头部效应明显,故将其列为竞品。

0x/Matcha

0x 是 DEX 协议,共有三个版本,v1 为最基础的交易协议,v2 增加了 ERC-721 代理合同,支持了 ERC7-21 代币的交易,v3 增加了桥接代理,可以连接其他任意的流动性池,包括 DEX 协议、借贷协议和私人的流动性池,但需要收取一笔协议费用,团队即将推出 v4。0x 团队最初只做协议,为其他中继方提供 DEX 开发工具和支持。后来他们意识到汇聚流动性才是 DeFi 的核心,接连推出了 0x Mesh 和 0x API,2020 年 4 月又推出了自己的交易所 Matcha。

Matcha 是 0x 正式推出的基于 0x API 协议制作的 DEX,可从接入 0x Mesh 的交易所获取流动性,将单笔交易拆分到多笔 DEX 交易对,同时还支持限价订单功能,是主要聚合器之一。10 月份,0x 团队推出了 0x API v1 版本,采用了 RFQ 链下报价模型,同时可集合链上流动性,与 Tokenlon 5.0 版本的核心功能基本一致。故将其列为竞品。

1Inch

1Inch Exchange 是去中心化交易所聚合器,可从各种交易所获取流动性,将单笔交易拆分到多笔 DEX 交易对。智能合约技术使该聚合器能够为用户优化和定制交易。核心功能是汇总来自各个去中心化交易所的数据,并将所有出价的最佳价格与必要的流动性结合起来。由于 1inch 目前是聚合协议的龙头,因此将其列为竞品。

Tokenlon 和 Uniswap 的单笔交易都不会切分,而 Matcha 和 1inch 会切分单笔交易,通过多个流动性池完成交易。

竞争分析

准确性

在 DEX 中存在滑点,滑点是交易报价和链上结算之间存在的波动空间,滑点越小,系统的报价准确性越高。

0x 发布了一篇模拟交易的报告(报告发布于 10 月初,没有考虑部分协议更新的情况),以差价(时机交易价格-报价)来衡量报价准确性,正差价是指用户实际上交易的价格会低于报价,比如说用户发起交易时 1 ETH=1,000 USD,真正结算时 1 ETH=900 USD,用户就可以更少 USD 购买 ETH,这 100 USD 就是正滑点,这对用户是有利的。差价为 0 就是所见即所得。差价小于 0 表明用户得到的价格肯定不会高于报价。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-4 报价准确性数据

结合图 5-4,1inch 的差价始终小于 0,这表示无论市场如何变动,用户都不会获得比报价高的价格,这包括 2 方面的原因:

  1. 使用 1inch 交易产生的正滑点不会退回给用户 [1];
  2. 可能表明聚合器提供报价的数据来源更新不够快,或者其响应时间不够快。

[1] 该部分代币会回收到 1inch 团队的地址中,而非返还给用户。该行为被社区发现后,1inch 团队决定将该部分「收入」分发给 1inch staking 参与者。

1inch 推出新版本后,响应的速度会加快。Matcha 的报价准确性是较高的。需要注意的是,上述的结论来自于 0x 的模拟交易,现实交易中可能存在其他干扰因素。

Tokenlon 的报价是扣除了手续费的最终报价,RFQ 模式基本上能够实现所见即所得,而 AMM 完成的交易仍会有一定的滑点,但 Tokenlon 会一定范围内提供补贴。经过多次的询价操作,Tokenlon 的报价基本上能够优于 DEXs 的平均水平。用户在使用产品时,可自行比对,选择最佳交易方式。

交易成本

Gas 费用

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-5 平均 Gas 费用

在模拟交易数据中,随着交易金额的不断增加,Matcha (0x API)、1inch 所需的 Gas 费用也是逐步上升。主要原因是 Tokenlon 单笔交易不做拆分,Matcha、1inch 都是将单笔交易拆分到多个 Dex 交易对,这种聚合方式增加调用的智能合约数量,因此必然导致 Gas 费用增长。

因此单笔交易不做拆分的交易模式下,尽管交易金额增加,但是调用的合约数量不变,因此消耗的 Gas 费用会低于单笔交易拆分的模式。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-6 近 7 天平均 Gas 费用

图 5-6 为市场上主要 DEX 近 7 天消耗的平均 Gas。可以看出,Uniswap 是 Gas 费用最便宜的交易所之一,Sushiswap 次之,主要原因是合约的公式更简单。Tokenlon 的平均 Gas 费用处于平均水平,且略低于 0x。

交易成功率

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-7 历史交易成功率

从上图可看出,Uniswap 的历史交易成功率最低,Balancer 和 AirSwap 紧随其后,Tokenlon 和 1inch 次之,Tokenlon 的历史交易成功率最高。主要原因在于 Uniswap 和 Balancer 是 AMM DEX,交易采用 x*y=k 的算法公式,每进行一次交易 k 值就会变化,而交易的顺序取决于用户设置的 Gas 费用,矿工会先打包 Gas 费用更高的交易。因此 Gas 费用低的交易就会失败。

而 Tokenlon 采用链下订单簿+RFQ 报价的模式,并且流动性来自专业做市商,每 4 秒会获取一个新的报价,当用户确定提交交易时,报价会维持 15-30 秒的时间(1-2 个以太坊区块),因此成功率会更高。在接入更多 AMM DEXs 流动性后,Tokenlon 服务器会在 AMM 提供更好报价时接入 AMM 流动性,因此未来的交易成功率会略微下降。

也就是说,使用 AMM DEXs 交易失败的可能性会高于订单簿、链下报价模型的 DEX,损失 Gas 费用的几率更高,特别是在极端行情下。Tokenlon 的交易成功率在 DEXs 中是比较高的。

平台交易费用

  • Curve 收取 0.04% 交易费;
  • Uniswap 和 Sushiswap 收取 0.3%;
  • Bancor 收取 0.1%(两次转换实际 0.2%);
  • Balancer 不同的池子收取不同的费用;
  • 1inch 理论上不收取任何费用,但需要支付底层使用流动性池子的费用,此外 1inch 不会返还正滑点的费用;
  • Matcha 平台本身不收取费用,但需要支付 Gas 费用和 0x 协议费;
  • Tokenlon 的稳定币交易收取 0.04%,LON 相关交易收取 0.2%,其他收取 0.3%,Gas 费用和平台交易费只收取较高的一项费用。交易费用会根据社区治理变动。

二层解决方案探索

目前 Uniswap 已经开始探索二层解决方案,而 0x、Tokenlon 和 1inch 还没有明确会集成二层。结合二层解决方案后,DEX 的交易费用将指数级降低,但是同时存在组合性差、安全性无法确定等问题。

流量入口

Tokenlon 的主要流量来自于 imToken 钱包用户。而最主要的区块链钱包 MetaMask 也推出了 MetaMask Swap。imToken 和 MetaMask 是目前市场上最主要的钱包,因此将其内置 DEX 做对比。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型表 5-1 Tokenlon 和 MetaMask Swap 基础信息

根据上述信息,我们可以得出几点:

  1. MetaMask 有浏览器插件和移动端,而 imToken 只有移动端,因此 MetaMask 的用户数量可能高于 imToken。但是,作为入口级应用,钱包有机会为 DEXs 引入更多的流量;
  2. Tokenlon 目前接入的流动性较少,而 MetaMask 引入的流动性更多,理论上 MetaMask 在大额交易时能够提供更佳的报价,但是由于 MetaMask Swap 的单笔交易是拆分完成的,因此需要支付更高的 Gas 费用,从而导致成本增加;
  3. 由于 MetaMask Swap 上限时间较长,因此累计交易量较大,也可侧面看出流量入口 DEX 的发展潜力。

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-8 Tokenlon 交易路径

头等仓深度报告:详解 Tokenlon 产品特性与代币模型图 5-9 MetaMask Swap 交易路径

根据图 5-8,从发布 5.0 版本后,Tokenlon 已有一部分交易已通过 Uniswap 完成,但主要的交易还是由专业做市商完成。这部分交易主要是 Sushi、FARM 等非主流币种。这部分交易还是占 Tokenlon 交易的一小部分,2020 年 12 月,通过 Uniswap 完成了 1,640 笔交易,2021 年,通过 Uniswap 完成了 2,406 笔交易(截至 1 月 20 日),使用量呈上升趋势,原因可能是 Tokenlon 支持的长尾币种增加。而专业做市商在主流币种交易时仍能够提供较好的报价。

根据图 5-9,通过 MetaMask Swap 进行的交易主要通过 Uniswap、0x、Sushiswap 和 1inch 完成,并且 Uniswap 和 0x 的份额是逐渐增加的,这说明 Uniswap 的深度和 0x 的性能都是比较突出的。

结合 5-8 和 5-9,随着 Uniswap 头部吸虹效应加强,Uniswap 上的一些池子深度不断加深,未来很有可能会形成一家独大情况,聚合大量流动性,对于 DEX 聚合器来说,需求将大大下降。

Tokenlon 和 MetaMask Swap 作为 DEX,都有一个突出的优势:与钱包深度结合,以钱包作为入口,获取大量的入口用户。目前 imToken 是用户人数最多的区块链钱包之一,还有大量的钱包用户没有转化为 Tokenlon DEX 用户,有巨大的潜力尚未被发掘。

总结:Tokenlon 属于以太坊 DEX,Tokenlon 的各项数据都在稳步上涨,目前处于向流动性聚合方向发展的关键时期。根据 5.3 的数据,可以看出 Tokenlon 在交易成本方面有比较明显的优势。目前团队将集合更多流动性和开发更多的功能,将进一步提高 Tokenlon 的竞争力。相较于其他 DEX,Tokenlon 还有个最大的优势是与 imToken 深度结合,以 imToken 钱包做为入口,获取大量的入口用户,根据目前的 DEX 历史用户数量,有更大的发展潜力。

参考资料

Tokenlon Lite Whitepaper
https://tokenlon.im/files/Tokenlon-Litepaper_zh-cn.pdf

A comprehensive analysis on DEX liquidity aggregators’ performance
https://blog.0xproject.com/a-comprehensive-analysis-on-dex-liquidity-aggregators-performance-dfb9654b0723

Tokenlon 相关数据
https://explore.duneanalytics.com/dashboard/tokenlon-dex-stats

DEX 相关数据
https://explore.duneanalytics.com/dashboard/dex-metrics

0x 相关文档
https://0x.org/docs/guides/rfqt-in-the-0x-api

MetaMask 数据
https://explore.duneanalytics.com/dashboard/metamask-swap-volume