文 | 明明 章立聪 余经纬

根据新浪财经报道:“8 月 5 日,央行货币政策委员会委员、清华大学金融与发展研究中心主任马骏表示,目前的货币政策逆周期调节力度已经不小,应该维持目前的力度,没有必要再加码”。结合近期防风险、紧信用信号逐步释放,货币政策加速回归常态下,我们认为后续信用扩张将边际放缓,逆周期调节回归中性。

近期的官方会议越来越多的提到防风险。

除了之前的楼市和股市监管,在 8 月 3 日召开的 2020 年下半年工作电视会议上,央行表示将继续打好防范化解重大金融风险三年攻坚战。央行货币政策委员会委员马骏也在近日对新浪财经表示,目前货币政策逆周期调节力度已经不小,采用 M2-名义 GDP 增速衡量当前刺激力度约为 09 年的三分之二,应该维持目前的力度,没有必要再加码。

从今年的情况来看,在允许 M2 和社融增速明显超过名义 GDP 增速后,股市、楼市都迎来了非常明显的上涨。

截至 8 月 5 日收盘,上证综指较年后第一个交易日(2 月 3 日)上涨了约 23%,创业板指上涨了约 59%。二季度,复商复市后的房地产市场同样表现火热,热点城市房价上涨明显,北京、深圳的平均房价都在以每月环比超过 1% 的增幅上涨。资产价格的过快上涨使政策层面不得不主动出手予以降温。之所以要边际减弱逆周期调节,在很大程度上也是出于对宽信用过度进入资本市场的担忧。

信贷扩张速度或将放缓,信用的拐点可能在三季度出现。

6 月以来,央行货币政策投放边际有一定收敛,信贷增长也相有所温和,随着货币政策逐渐转向中性,预计后市信贷与社融增长也将略有减缓。从信用的角度看,今年三、四季度可能与去年二、三季度相似,或略弱于去年二、三季度。单纯考虑信用因素,今年下半年的经济增速可能会略弱于去年下半年。如果再考虑到疫情可能导致的出口压力以及部分地区可能出现疫情二次反复的影响,也可能会在自然经济增速的基础上小幅削弱今年下半年的增速。

对于利率而言,政府债券供给的影响可能相对较大。

政府债券加总在一起,8 月及以后预计每个月平均会有超过 1 万亿的净融资,明显超过了历史平均水平,仅次于今年 5 月的 1.5 万亿。利率的波动在很大程度上会取决于利率债的发行节奏和央行货币政策操作予以配合的程度。从目前央行的操作思路来看,短端流动性向下和向上的空间都不太大,预计长端利率也会维持震荡行情。

结论:信用和逆周期调节都将逐渐回归中性。

结合近期的一系列政策信号,我们认为信用+逆周期调节都会在三季度边际放缓,处于回归中性的过程中。随着信贷扩张速度的放缓,信用的拐点预计会在三季度出现,经济修复的速度可能也会边际趋缓。对于利率而言,由于国债和地方政府债的剩余额度都比较大,对政府债券供给的担忧可能相对多一些。从目前央行的操作思路来看,短端利率向下和向上的空间都不太大,预计长端利率也会维持震荡行情,10 年期国债收益率可能会在 2.8%-3.0% 的区间震荡。

固收|如何看待“下半年逆周期调节暂无必要加码”?

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