币安在下架 FTX 交易所杠杆代币之后,又火速推出了自己的杠杆代币产品,那么币安杠杆代币与 FTX 杠杆代币相比有何不同,究竟谁对消费者更友好?交易员 Austerity Sucks 对两家产品的特点进行了详细介绍并做了多维度对比。

撰文:Austerity Sucks,Whalepool.io 联合管理员,Medium 网站「比特币主题」头部作家,专注于加密货币衍生品领域的研究。
编译:日曜

币安(Binance)在 2019 年末宣布战略投资加密货币衍生品交易所 FTX,并于今年 3 月上线了 FTX 的杠杆代币 BNBBULL 和 BNBBEAR,不过二十天后,币安又迅速下架了 FTX 的杠杆代币产品,对此币安创始人赵长鹏在推特上给出的理由是「很多用户不理解该产品」。

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

大约一个半月后,币安又火速宣布推出自己的杠杆代币(BLVT)。那么币安新推出的杠杆代币产品究竟是什么,与 FTX 杠杆代币产品相比有何不同,从消费者角度来看,究竟谁的产品更友好?

本文将从杠杆代币的基础概念讲起,分别介绍 FTX 的杠杆代币和币安杠杆代币的产品情况,并在此基础上对比两家杠杆代币的主要优缺点

什么是杠杆代币?

先从基本概念说起,杠杆代币(Leveraged Token)是基于交易所交易基金(Exchange Traded Fund ,ETF)所做的创新。ETF 其实是一种跟踪市场指数,买入后相当于买入了一篮子股票 / 单位的基金。

可以拿原油来举例说明。如果每只 ETF 股票等于 1 桶原油,而 ETF 有 100 万股,那么在它发行 100 万股股票之后,在一定的市场价格下,该基金就相当于持有 100 万桶原油。这 100 万桶原油以 20 美元的市场价格构成了资产净值 (NAV)。ETF 所运行的是相关基金的市场价值。ETF 的所有者通过收取管理费来赚钱。还有一些交易相关的费用要花费基金的钱,这些因素会导致价格随着时间的推移而下降。

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

这些 ETF 股票 / 代币可以在现货市场交易,人们可以像买卖其他代币或股票一样买卖它们。还有一些「杠杆 ETF」所做的和追踪一篮子货币概念相同,但它会对底层资产采取杠杆式头寸,FTX 杠杆代币正是在这块发挥作用。

FTX 杠杆代币提供类似于 ETF 股票的 ERC-20 代币,在这些代币后面,它们在自己的永续期货合约上持有头寸,并在 FTX 交易所里运行各类加密资产,这意味着用户可以提取代币并在任何可用的地方进行交易。从交易员的角度来看,用户可以通过买卖代币来轻松地投资于该基金。

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

在幕后,有一个账户持有一定头寸以及针对该基金发行的股票,交易员通过持有代币获得该基金的敞口 :

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

上面的例子说明了传统的 ETF 是如何工作的。在 FTX 杠杆代币模型中,杆杆代币的提供商本身也是一个授权的参与者,可以创建和赎回股票。该模式对消费者更加友好,因为他们无需经过中间商。

FTX 的杠杆代币产品

FTX 杠杆代币示例

例如,他们在 BTC- PERP,即 BTC/USD 永续期货上分别运行代表 3 倍多头的代币 BULL 和 3 倍空头的代币 BEAR :

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

在上面的 BTC 多头代币的例子中,他们提供了一篮子的数据,即 0.906 单位的 BTC 永续合约,价格为 $8,811,计算方式是 $7,983.58 减去 $5,172.38,也就是 $2,811.2034。

未偿付的多头代币数量为 5,354.3004,因此基金总价值为 15,052,025 美元。因此,你有了资产净值,有了「篮子」的价值,有了 ERC20 代币地址,你可以通过 FTX 直接按「篮子」的价值进行创造和赎回 (在普通 ETF 中,这种权限仅限于经纪商)。

FTX 杠杆代币「调仓机制」

杠杆代币的关键特征之一是,它们会进行调仓(rebalance),以避免清算,并且每天重新调整杠杆数量 (3 倍)。3 倍代币的调仓有两种情况 :

  • 当日,当基础头寸杠杆率变为 4 倍时,它会去风险,直到匹配 3 倍。(值得注意的是,系统使用美元作为抵押品,因此空头代币调仓的上行幅度要小于多头代币调仓的下行幅度)。
  • 每天在 UTC 午夜时分,它都会重新设定 3 倍杠杆率的目标,不管杠杆率是过高还是过低。

只要持有永续合约头寸的账户进行调仓,就会产生交易费用,并且会计入资产净值(NAV)。

FTX 杠杆代币数据可用性

以上数据以及更多的数据都可以通过 API 直接从 FTX 获得 :

带有关键统计数据的杠杆代币列表
调仓
按市价计算的基础资产历史数据

杠杆代币的一般费用为:

  • 0.10% 创建或赎回费
  • 从交易所获取代币的交易费
  • 0.03% 资产净值的每日管理费
  • 日内及日间调仓活动的交易费

由于交易费和管理费对持有 FTX 杠杆代币会产生θ(theta)衰减效应,调仓事件可能会导致滑点和一些意外费用(成本)。因此,不可能通过基础资产的表现完美追踪杠杆代币的价值,尤其是在剧烈波动时期。尽管如此,我还是编写了一个 python 脚本 来实现这一点,只要输入上述 FTX API 端点的数据就能很好地工作。由于存在滑点,实际值可能会变化并影响动量因素,但公开的交易解释了脚本预测中的任何不一致。

FTX 首席执行官 Sam 最近还发表了一篇 博客文章,概述了杠杆代币类产品透明度的重要性。

币安的杠杆代币产品

币安在 5 月 14 日发布了他们的 BTCUP 和 BTCDOWN 合约。杠杆代币背后的基础基金是一个持有 BTC:USDT 永久期货多头或空头头寸 (分别) 的账户。该基金的目标杠杆率为「1.5 倍至 3 倍」,并有一个未公开的算法,根据基础期货头寸的增长来决定何时以及如何进行调仓 :

「真正的目标杠杆水平是不断变化的,不为外界所知」。

此外,币安发表了一些支持文章描述其杠杆代币的操作 :

概述
费用
赎回
调仓

币安和 FTX 杠杆代币的特点对比

通过上述内容大致可以看出,币安和 FTX 的杠杆代币在高层设计上基本相同。不过,还是有一些关键的区别,总结如下 :

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

在比较两家产品时,有个关键点是上面描述的净资产价值(NAV)概念。除市场价格波动风险之外,基础资产的 NAV 净值还会受到多重因素影响:

  • 每当基础基金发生「调仓」事件时,就会产生调仓交易费用,这将导致资产净值下降,从而从 ETF 股票 / 杠杆代币持有者那里扣除对应手续费。
  • 永续合约的持仓费。
  • 从资产净值中扣除的日常管理费。

值得注意的是,关于「调仓机制」,币安所揭示的唯一信息是「杠杆之前」和「杠杆之后」以及头寸的增量 :

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

这里似乎有点令人困惑,在基础基金头寸上增加 14.081 BTC 是一种「调仓」,但杠杆在之前和之后都是 2 倍。难道币安把「创建」活动视作「调仓」形式的一种 ? 不过这点无法确定,因为币安没有提供相关说明。

此外币安还提供了一个历史资产净值图表,这有助于交易员比较被报告的基金价值 :

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

不过在没有看到基础资产调仓交易的情况下,这也仅仅是币安报告的一个数字。

从币安杠杆代币的首日表现中似乎可以看到交易员的困惑,以及由于创建限制而导致的流动性不足 :

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

BTCUP 的首日交易量仅为 13.6 万美元,而 FTX 类似的看涨代币的交易量为 3650 万美元(见下图),这还不包括在其他交易所交易的交易量,因为它是一种可以在各交易所之间提取并划转的代币,与币安的数据库入口杠杆代币不同。

FTX 与币安的杠杆代币,你更看好谁?

币安的杠杆代币是否真的更有利于消费者 ?

客观而言,币安的杠杆代币在两个方面比 FTX 的杠杆代币更适合消费者 :

  • 首先,币安管理费为 0.01%,FTX 管理费为 0.03%,币安的仓位管理费更低。就追踪底层资产而言,理论上讲持有币安的杠杆代币能保留更多价值。
  • 其次,就现有历史数据而言,币安目前的调仓交易应该比 FTX 少,这意味着相关基金的交易费用更低。

人们经常抱怨 ETF 和杠杆代币的一点是,随着持有代币时间的延长,代币会贬值,而上述费用正是造成贬值的一大原因。

不过币安的杠杆代币产品的有些设计客观上又对消费者不利 :

  • 交易员无法在资产净值上「创建」杠杆代币,只能赎回它们。这意味着实际上不存在有效的外部做市商,因为当该杠杆代币定价过高时,流动性提供者无法创建对应杠杆代币进行套利,只有币安能创建它。
  • 赎回上限为 1000 个代币。
  • 「调仓机制」不够透明,也不披露基础资产交易,如此一来,用户就无法验证资产净值是否在正确跟踪。这使得其杠杆代币产品难以理解,对交易员来说也更复杂。如此报告历史资产净值的意义也就不大,因为无法验证。
  • 币安用户看不到创建和赎回数据。
  • 币安杠杆代币甚至不是可以传输或存储在硬件钱包上的链上代币。

此外,币安杠杆代币最糟糕的部分在于,用户完全受制于一个不透明的「算法」。

该算法会做出决定,但用户无权限查看算法如何处理交易,从而无法验证币安是否存在某些隐藏费用,并且用户必须相信币安这个杠杆代币的唯一创建者。因此有交易者提出怀疑,币安之所以提供较低的管理费,有可能是因为他们有其他方式赚钱,比如利用有关标的的基金和市场失衡的信息不对称进行交易。

此外,对币安杠杆代币产品的客户支持部门进行咨询时会发现,他们不会告知用户调仓机制背后的数学原理,因为他们自己也觉得「很复杂」,从这个角度来看,币安的杠杆代币似乎并不比 FTX 的杠杆代币更容易理解。

来源链接:medium.com