2019 年以来,涌现出大量意图进军合约交易市场的交易平台,合约交易市场的竞争形成新一轮热潮。之所以说是新一轮热潮,是因为早在 2013-2017 年间,合约交易市场已经进行过一轮搏杀,包括早期的 796 交易、火币 BitVC、BTC-Q,以及后来入场的正规军 CBOE 和 CME 等。但从结果来看,仅有 OKEx 和 Bitmex 成功存活下来,并且长期处于双寡头垄断局。合约交易市场之所以竞争门槛如此之高,最关键的原因在于数字资产合约交易具有极高的风险性,如何应对如此高的风险,尽量保障投资者权益,是每个合约交易平台需要重点解决的难题。 作为合约交易市场的巨头,OKEx 刚刚重磅推出了一份“关于强制平仓行业标准的倡议“,表示将拿出 1000BTC 成立产业基金,用于补偿所有在友商比在 OKEx 提前爆仓的损失”。其中主要对各家交易平台保证金制度进行了对比,分析得到某友商由于在保证金制度上存在缺陷导致其用户会提前爆仓。硬实力的较量,合约交易的风险控制

不管 OKEx 此举对于它和友商的市场竞争能起到多大的作用,从整个行业的发展来看,我们不得不说,这将成为数字资产合约市场的一次重要的里程碑事件。这是头部交易平台第一次有胆量将他们在风控制度设计上的敏感地带摊到阳光下来讨论,也是第一次直面广大用户呼吁创建统一的风控制度和行业标准。这对于提升广大用户的权益保护意识,并督促新兴合约交易平台加强风控制度建设有明显的积极作用。

  1. 1. *交易平台加强风控制度建设为什么重要?*

合约产品具有风险规避、价格发现和资产配置等多种功能,一直是众多专业投资者进行套期保值的重要金融工具。但合约交易的高杠杆的存在决定了其高风险的特征,合约杠杆在放大收益的同时也放大了亏损。比如,一个投资者以 1,000 美元的价格买了一枚比特币,即使比特币的价格下降至 900 美元,投资者也仅仅亏损了 100 美元,并且仍拥有 900 美元的资产;然而,投资者若同样地以 1,000 美元购买了一份面值 10,000 美元的比特币虚拟合约(10 倍杠杆),当比特币价格下降至 900 美元附近时,投资者将完全亏损掉 1,000 美元,并被强制平仓出局。 并且,当前数字资产市场“无限价制度”、“7*24 小时交易”、“面向全球投资者开放”等等特点,形成了数字资产价格高波动、难预测的特点,这些导致数字资产合约交易市场爆仓的可能性相较传统金融市场大幅增加。再加上,当前数字资产行业仍处于早期摸索发展阶段,大量投资者对于合约交易的认识并不充分,缺少成熟的交易经验,更容易引发爆仓事件。数字资产合约市场一旦发生大面积的爆仓事件,不仅会伤害投资者权益,打击投资者信心,还可能引发数字资产交易市场的系统性风险,合约交易平台是否能够不断提高其风险控制制度的设计和实施能力至关重要。

  1. 2. 合约交易平台在风控制度设计上的主要难题和解决方案有哪些?

数字资产合约市场风控制度的设计是个相当复杂的问题,很多传统金融市场的成熟经验并不适合直接照搬。在行业早期时候,通常是市场先暴露出一些问题,交易平台才后知后觉的针对这个问题想解决方案。但是近一年以来,我们看到,行业里领先的交易平台已经能够提前发现问题,并且引领制度的创新方向。其中,OKEx 扮演了非常重要的角色。我们以 OKEx 为例,来了解合约交易市场近年来主要的风控制度创新和成绩。

  1. 1. *保证金不足的风险控制*

合约交易由于杠杆特性,需要设置保证金制度,当某个账户内的保证金亏损达到一定程度,交易平台将会把此账户内的合约强制平仓卖出,也就是爆仓。那么,一个投资者的保证金到底亏损到什么程度会触发爆仓呢?这就依赖于各交易平台的保证金制度的具体设计了。 我们从 OKEx 今天发布公告的内容可以看到,OKEx 和 Bitmex 两家合约巨头的保证金制度中,当用户保证金剩余 10% 时会被强制平仓。而另外一家交易平台的制度下,用户显然会更容易爆仓。硬实力的较量,合约交易的风险控制
交易平台选择在用户的保证金剩余多少的时候进行强制平仓,应该是需要进行反复试验和权衡之后得到的结果。如果爆仓时用户的保证金余额过小,在交易平台启动强平后无法及时成交的情况下,将导致用户的保证金权益为负值,出现欠款,也就是造成穿仓。但是如果将保证金余额比例定的太高,又会增加用户不必要爆仓的风险。既然 OKEx 和 Bitmex 能够等到用户的保证金剩余 10% 的时候才采取强平措施并且避免穿仓风险,那么其友商的选择则侧面说明其驾驭合约交易产品的能力还并不成熟。

  1. 2. *价格平滑程度的控制*

如何在有限范围内,尽量减小价格的波动,避免大量插针带来的爆仓风险,是合约交易制度设计上另一个艰难的挑战。OKEx 曾一度因为插针问题遭到用户的指责,但近 1 年以来,OKEx 通过推出限价机制和标记价格机制,在价格平滑程度的控制方面取得了明显的进步。 1) 限价机制 限价是保护投资者,防止市场被操控的重要风控手段之一。如果没有限价规则,少数交易者可以使用少量资金和高杠杆倍数,使合约价格大幅波动。另一方面,如果限价规则过于简单,会导致市场缺乏活力,与币币交易相比没有溢价,失去了合约交易本身的意义。因此,OKEx 综合市场的交易量、成交量、持仓量、偏离指数的百分比等十几个参数,动态地计算价格区间,保证市场处于合理平稳状态。硬实力的较量,合约交易的风险控制2) 标记价格机制
在最早期,OKEx 采用合约市场最新成交价作为价格标尺,在合约市场流动性不足以及大额资金异常操作时,很容易使得合约价格产生大的波动,并最终导致用户爆仓。2018 年底以来,OKEx 升级了标记价格制度,标记价格为指定的多家交易平台的现货价格指数+移动加权平均基差(历史上连续多个时刻的现货价格指数与合约买一卖一价格 /2 的加权平均值)。 其中,为保证现货价格指数尽量公允的反应市场普遍行情,OK 选择了 4 家以上主流交易平台的现货价格作为指数权重成分,并设计了异常处理逻辑,保证单个交易所价格出现大幅偏离时,指数波动在正常范围内。而移动平均基差的机制平滑过滤短时间内的合约价格波动,减少异常波动产生的不必要爆仓。 在标记价格制度升级之后,我们能够明显看到,在遭遇极端行情时,OKEx 的合约价格相较于 BitMex 更为平稳。在今年 6 月末,当比特币价格出现大幅波动时,Bitmex 的合约价格相较于 OKEx 就多跌了 100-300 美元,由此也引发了大量用户的爆仓。硬实力的较量,合约交易的风险控制

  1. 3. *大仓位爆仓影响的控制*

多数情况下,当某个持仓量很大的账户爆仓后,交易平台在强制平仓过程中,市场中出现单边行情大量卖单,很容易造成行情的进一步上涨或下跌,导致引发连续性爆仓,甚至出现大规模穿仓。故而,如何减少大仓位爆仓的影响也非常重要。针对这方面的问题,OK 先后推出了爆仓拆单和梯度保证金两个重要的策略。 1) 爆仓拆单优化爆仓拆单优化制度的核心是指当交易市场上出现大仓位爆仓事件时,将大仓位订单拆分成多个小额子订单进行挂单卖出。当然,实际操作过程中,爆仓拆分涉及到复杂的计算和排序问题。通过爆仓拆单优化能够防止大仓位爆仓时对市场流动性造成冲击,避免大额分摊。 2) 梯度保证金梯度保证金制度下,用户的持仓仓位越大,维持保证金率越高,用户可选的最高杠杆倍数越低。以 OKEx 的交割合约为例,第一档的合约仓位限制在 1000 张合约以内,其最高杠杆倍数为 100 倍,维持保证金率仅 0.5%,但随着仓位数量的增加,用户获得的最高杠杆倍数会逐渐减小,维持保证金率则逐渐增加,具体如下所示:硬实力的较量,合约交易的风险控制

3) 强制减仓制度在梯度保证金的基础上,OKEx 还设计了强制部分减仓制度:当用户的仓位档位处于 level 3 及以上时,如果仓位的保证金率低于当前档位所需维持保证金率,但是依然高于最低档位的维持保证金率时,将不会直接将用户的全部仓位爆仓。系统将计算将仓位降低两个档位所需减仓张数,进行部分减仓。成功降档后,如果保证金率满足新档位的维持保证金率要求,部分减仓停止;如果依然不满足新档位的维持保证金率要求,将继续循环部分减仓流程。例如,在 OKEx 上用户持有 BTC 共 50,000 张,处于 Lv4 的等级;当保证金率低于 2% 时,系统不会将 50,000 张合约直接全部平仓,而是平仓 40,001 张,剩余 9,999 张,降至第二档,使维持保证金率高于 1% 即可。

  1. 4. *对穿仓影响的控制*

在价格控制以及大仓位爆仓控制做的好的情况下,一定程度上能减少穿仓事件发生,但穿仓情况难以绝对避免。如果大规模穿仓事件出现,谁来弥补强平合约订单交易对手方的收益就成了一个大麻烦。这个问题其实很早就被比较好的解决了——风险准备金制度和用户分摊机制。从风险准备金制度近 1 年的执行来看,头部交易平台们开始自觉承担起更多的穿仓损失。OKEx 自推出永续合约以来一直保持着穿仓 0 分摊的记录。硬实力的较量,合约交易的风险控制自从 2018 年底,OKEx 进行多项风控制度升级以来,由于异常插针引起的爆仓事件、大仓位出清引起的连锁爆仓事件和穿仓事件明显减少。可以说,OKEx 之所以能够一扫 2018 年的阴霾,在新的一年里取得突飞猛进的发展成绩,其最重要的原因正是 OK 对风控制度还有交易产品的不断探索、打磨和完善。

硬实力的较量,合约交易的风险控制

数字资产行业不断向专业化、规范化发展,合约产品的制度设计不仅要求交易平台具备尽力保障投资者权益的自律意识,还需要有金融市场的专业能力。能够不断优化风控制度设计,始终保持创新领军者地位的交易平台将拥有顽强的生命力和最大的竞争机会。

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